2018年年报点评：考点建设和智慧教育翻倍，驱动公司业绩大幅增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年3月20日 佳发教育（300559.SZ） 教育行业 考点建设和智慧教育翻倍，驱动公司业绩大幅增长 ——佳发教育（300559.SZ）2018年年报点评 公司简报 ◆收入增长103%，归母净利润增长69%。2019年3月20日佳发教育披露《2018年年度报告》：实现收入3.90亿元（+103%）；实现归属于上市公司股东的净利润1.24亿元（+69%）；扣非后归母净利润1.23亿元（+89%）。分季度来看，2018Q1-Q4收入分别为0.40（+134%）/1.24（+103%）/0.80（+229%）/1.47（+63%）亿元；归母净利润分别为743（+322%）/4183（+92%）/2787（+73%）/4679（+40%）万元。分业务来看，标准化考点收入2.92亿元（+101%），智慧教育业务收入6796万元（+155%）。公司2018年度利润分配预案为：拟向全体股东每10股派发现金红利1.8元、每10股转增9股，共计转增1.26亿股。转增后公司总股本将增加至2.66亿股。公司披露2019Q1业绩预告，净利润1250~1450万元（+68%~95%）。 ◆毛利率小幅调整0.93%，盈利能力保持高位。佳发教育2018年整体业务毛利率58.19%，同比2017年59.12%小幅下降0.93pcts，仍然保持较强的盈利能力，小幅下调的主要原因是智慧教育处于快速发展阶段，前期投入较大拖累智慧教育业务毛利率从而影响公司整体业务毛利率水平。分业务看，2018年考点建设毛利率56.80%（+0.33pcts），智慧教育毛利率73.70%（-3.14pcts）。 ◆考试信息化+新高考智慧教育，持续驱动公司业绩大幅增长。（1）公司考试信息化市场份额达到60%，升级换代和新考点建设带来新的收入增长。截止2019年3月，公司先后承建河南省全域、江苏省省级考试综合管理平台及下属七个地市平台、青海省省级考试综合管理平台、四川省省级考试综合管理平台以及南宁市、青岛市、淄博市等市级考试综合管理平台。我们预计19-21年公司教育考试信息化业务收入分别为3.60/4.68/5.48亿元。（2）新高考智慧教育依托考试信息化业务的先发优势将快速覆盖全国高中学校，2018年底已落地13个省份，覆盖300所学校。预计19-21年覆盖学校总数分别为1300/5000/6500所，该业务贡献收入分别为2/5/6.5亿元。 ◆投资建议。我们维持佳发教育19-20年净利润分别为1.95（+57%）/2.96（+52%）亿元，EPS预测分别为1.39/2.11元；新增21年净利润预测3.65（+23%）亿元，对应EPS为2.60元；对应19-21年PE分别为35x/23x/19x。考虑2018年净利润分配方案转增股本后的摊薄EPS分别为0.73/1.11/1.37元。我们维持佳发教育“增持”评级。 ◆风险提示：政策风险、新业务扩张不及预期的风险等。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 192 390 581 986 1,228 营业收入增长率 15.99% 103.13% 48.73% 69.70% 24.61% 净利润（百万元） 73 124 195 296 365 净利润增长率 18.39% 69.43% 57.32% 51.78% 23.20% EPS（元） 0.52 0.88 1.39 2.11 2.60 P/E 94 56 35 23 19 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年3月19日 增持（维持） 当前价：49.05 分析师 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 曹天宇 (执业证书编号：S0930517110001 ) 021-52523693 caoty@ebscn.com 联系人 贾昌浩 021-52523835 jiachanghao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.40 总市值(亿元)：68.78 一年最低/最高(元)：24.03/65.44 近3月换手率：60.95% 股价表现(一年) -40%-5%30%65%100%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19佳发教育沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 19.71 19.25 99.25 绝对 30.98 41.80 93.77 资料来源：Wind 相关研报 领军考点信息化，延伸布局新高考——佳发教育（300559.SZ）深度报告 ····································· 2019-03-06 2019-03-20 佳发教育 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%20%40%60%80%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 192 390 581 986 1,228 营业成本 79 163 238 404 504 折旧和摊销 5 9 6 12 16 营业税费 2 4 6 12 15 销售费用 21 42 58 108 135 管理费用 39 35 81 148 184 财务费用 -1 -1 -5 -1 0 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 12 16 0 0 0 营业利润 81 142 202 314 390 利润总额 85 142 217 329 405 少数股东损益 3 7 0 0 0 归属母公司净利润 73 124 195 296 365 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 758 997 1,237 1,652 2,051 流动资产 572 775 912 1,283 1,643 货币资金 463 459 573 710 930 交易型金融资产 0 85 0 0 0 应收帐款 78 140 209 354 441 应收票据 1 0 0 1 1 其他应收款 6 10 15 26 32 存货 23 56 81 138 172 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 7 7 7 7 固定资产 14 139 203 241 266 无形资产 28 22 30 38 46 总负债 77 190 216 374 467 无息负债 77 190 216 374 467 有息负债 0 0 0 0 0 股东权益 681 808 1,021 1,278 1,583 股本 72 140 140 140 140 公积金 324 323 340 340 340 未分配利润 246 343 495 752 1,058 少数股东权益 38 45 45 45 45 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 87 91 117 226 331 净利润 73 124 195 296 365 折旧摊销 5 9 6 12 16 净营运资金增加 -297 127 195 319 192 其他 307 -169 -279 -400 -242 投资活动产生现金流 271 -113 -27 -52 -52 净资本支出 -23 -32 -110 -52 -52 长期投资变化 0 7 0 0 0 其他资产变化 294 -88 83 0 0 融资活动现金流 -13 29 23 -38 -59 股本变化 0 68 0 0 0 债务净变化 0 0 0 0 0 无息负债变化 15 113 26 158 93 净现金流 346 7 114 136 220 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%0 100 200 300 400 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%20%40%60%80%100%120%0 500 1000 1500 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-03-20 佳发教育 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 15.99% 103.13% 48.73% 69.70% 24.61% 净利润增长率 18.39% 69.43% 57.32% 51.78% 23.20% EBITDA增长率 8.67% 163.81% 37.28% 60.21% 25.14% EBIT增长率 3.78% 170.49% 42.04% 58.94% 24.61% 估值指标 PE 94 56 35 23 19 PB 11 9 7 6 4 EV/EBITDA 59 45 33 21 17 EV/EBIT 64 48 34 22 17 EV/NOPLAT 71 52 38 24 19 EV/Sales 17 17 12 7 6 EV/IC 10 14 9 6 5 盈利能力（%） 毛利率 59.12% 58.19% 59.00% 59.00% 59.00% EBITDA率 29.11% 37.80% 34.89% 32.94% 33.08% EBIT率 26.66% 35.50% 33.90% 31.75% 31.75% 税前净利润率 44.14% 36.28% 37.30% 33.36% 32.98% 税后净利润率（归属母公司） 38.05% 31.74% 33.57% 30.02% 29.68% ROA 10.10% 13.09% 15.76% 17.91% 17.78% ROE（归属母公司）（摊薄） 11.38% 16.24% 19.97% 23.99% 23.69% 经营性ROIC 13.86% 26.06% 22.45% 24.43% 25.37% 偿债能力 流动比率 7.58 4.11 4.22 3.43 3.52 速动比率 7.28 3.81 3.84 3.06 3.15 归属母公司权益/有息债务 - - - - - 有形资产/有息债务 - - - - - 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.52 0.88 1.39 2.11 2.60 每股红利 0.10 0.18 0.28 0.42 0.52 每股经营现金流 0.62 0.65 0.84 1.61 2.36 每股自由现金流(FCFF) 2.33 -0.10 -0.87 -0.56 0.88 每股净资产 4.58 5.44 6.96 8.80 10.97 每股销售收入 1.37 2.78 4.14 7.03 8.76 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-03-20 佳发教育 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指