军工行业跟踪报告：四问四答解析军品定价机制改革的影响-四十年军品定价机制大变革，装备龙头预计将显著受益

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 军工行业跟踪报告 推荐（维持） 四十年军品定价机制大变革，装备龙头预计将显著受益 ——四问四答解析军品定价机制改革的影响  我们认为逐步落地的军品定价机制改革对于军工产业意义重大，是对已经延用了四十余年的旧有体制的重大变革，市场上对于军品定价机制改革的深远意义重视不够，甚至其对军工产业的影响市场上还存在一定的误解，我们通过问答的形式对军品定价机制改革做进一步的解析，供大家参考。  本报告将回答以下四个问题： 1. 当前我国的军品定价机制是什么样的？为什么要改？ 2. 军品定价机制改革的方向是什么？ 3. 对军工行业的影响是什么？对军工产业链上的公司影响是什么？ 4. 军品定价机制改革的影响多久可以显现？  结论： 我国的军品定价机制将由“成本加成法”逐渐向“目标价格法”转变，改革将重塑整个军工产业链的格局和采购机制，目标是提高军工产业整体运营效率。对于产业链下游主机装备龙头来说，因为其垄断地位，收入将随着军费的增长而增长，盈利能力在改革的推动下预计也将不断提升，整体有望充分受益；对于产业链中上游的配套企业，受益与否将取决于自身的技术实力、成本控制能力以及运营效率。  风险提示：定价机制改革进程低于预期。 证券分析师：卫喆 电话：021-20572551 邮箱：weizhe@hcyjs.com 执业编号：S0360518120002 占比% 股票家数(只) 52 1.45 总市值(亿元) 7,769.02 1.28 流通市值(亿元) 5,959.49 1.36 % 1M 6M 12M 绝对表现 22.9 10.43 -8.2 相对表现 6.06 -2.36 -2.67 《国防军工行业跟踪报告：定价机制改革逐步落地，利好五大装备龙头》 2019-02-20 《军工行业周报2019年第7期：军工领域改革或将加速，看好板块未来表现》 2019-02-24 《军工行业周报2019年第8期：业绩预告凸显军工比较优势，改革推进有望带来板块催化》 2019-03-03 -28%-16%-3%9%18/0318/0518/0718/0918/1119/012018-03-06～2019-03-04 沪深300 国防军工 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 国防军工 2019年03月06日 军工行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 Q1、当前我国的军品定价机制是什么样的？为什么要改？.....................................................................................4 Q2、军品定价机制改革的方向是什么？对于单一来源采购的军品， ......................................................................4 Q3、对军工行业的影响是什么？对军工产业链上的公司影响是什么？ ...................................................................4 Q4、军品定价机制改革的影响多久可以显现？ ......................................................................................................6 总结 ......................................................................................................................................................................6 风险提示 ...............................................................................................................................................................6 军工行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 我国军品定价机制变迁 ............................................................................................................................4 图表 2 不同定价方式下军工企业利润率测算，降本之后将实现双赢 ....................................................................4 图表 3 洛克希德马丁营业利润率...........................................................................................................................5 图表 4 雷神营业利润率 .......................................................................................................................................5 图表 5 通用动力营业利润率 ................................................................................................................................5 图表 6 诺斯罗普格鲁曼营业利润率 .....................................................................................................................5 图表 7 主机厂十年盈利变化测算 .........................................................................................................................5 军工行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 Q1、当前我国的军品定价机制是什么样的？为什么要改？ 对于单一来源采购的军品，我国当前的军品定价机制主要还是采用始于1978年的成本加成定价模式，即“军品价格=定价成本+定价成本*5%”来给军品定价，该定价模式至今已经延用了四十余年，从这个定价公式可以看出，该定价模式一方面限制了军工企业的盈利能力上限，另一方面意味着成本越高，绝对利润越高，从而导致军工企业成本意识缺失，整体效率不高。 图表 1 我国军品定价机制变迁 时间 定价机制 具体内容 1949-1953 无偿划拨供给 不计算成本、价格、企业盈亏，武器装备无偿给军队试用 1953-1956 实报实销 价格=实际成本×（1+5%） 1956-1978 成本加成 价格=计划成本×（1+5%） 1978-2013 混合合同多种定价方式 价格=定价成本×（1+5%）；竞标定价；询价定价 2013-至今 推行装备购置目标价格管理 价格=定价成本+目标价格×5%+激励利润；竞标定价；询价定价 资料来源：赵春华：《军品定价向现代企业管理方式转变的必要性分析》，华创证券 Q2、军品定价机制改革的方向是什么？对于单一来源采购的军品， 改革的方向是由“成本加成法”向“目标价格法”转变，早在2013年9月发布的《装备购置目标价格论证、过程成本监控和激励约束定价工作指南》中，就明确了“目标价格法”的军品定价方式，即“军品价格=定价成本+目标成本*5%+激励利润”，其中激励利润为定价成本与目标成本的差额按一定的比例计算，差额的剩余部分由军方获得，即如果能够降低实际成本，一方面军工企业将会获得额外的激励利润，另一方面军品价格即军方的采购成本也有了一定程度的降低，实现了双赢的局面。 图表 2 不同定价方式下军工企业利润率测算，降本之后料将实现双赢 （亿元） 定价成本 目标成本 激励利润 军品价格 净利润 利润率 备注 成本加成法 1 1 -- 1.05 0.05 4.76% 原有定价模式 目标价格法 1 1 0 1.05 0.05 4.76% 改革后的定价模式，成本未降 目标价格法 0.95 1 0.035 1.035 0.085 8.21% 改革后的定价模式，成本下降 资料来源：华创证券测算（注：按激励利润=70% *（目标成本-定价成本）测算） Q3、对军工行业的影响是什么？对军工产业链上的公司影响是什么？ a) 首先对于整个军工行业来说，我们认为随着军品定价机制改革逐步落地，军工企业的成本意识预计将不断加强，军工产业整体运营效率有望提升，产业链格局及采购机制预计将会重塑。 b) 对于军工产业链下游的主机装备龙头，料将显著受益：对于主机厂的影响，我们从收入和利润率两方面来分析，一方面我们国家的军费在不断增长，军费结构持续向装备领域倾斜，整体装备的采购投入是越来越大的，而下游的主机装备龙头在细分领域基本处于垄断或者半垄断的低位，因此其收入规模将随着装备采购的增加而不断增加；另一方面，定价机制改革将使主机装备龙头逐渐树立成本意识，提高运营效率，在对中上游的采购中获得更多的话语权和主动权，从而实现成本的下降和利润率的提升，而且当前主机装备龙头的盈利能力普遍较低，净利润率普遍在2%-4%，有较高的提升空间和潜力。美国自从上世纪八十年代末逐步开始定价机制改革以来，以洛马、雷神等为代表的军工总装企业盈利能力持续改善。因此我们认为对于产业链下游的主机装备龙头，未来的变化趋势将是收入不 军工行业跟踪报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 断增加，盈利能力不断提升，拉长周期来看料将显著收益。 图表 3 洛克希德马丁营业利润率 图表 4 雷神营业利润率 资料来源：Bloomberg，华创证券 资料来源：Bloomberg，华创证券 图表 5 通用动力营业利润率 图表 6 诺斯罗普格鲁曼营业利润率 资料来源：Bloomberg，华创证券 资料来源：Bloomberg，华创证券 图表 7 主机厂十年盈利变化测算 十年收入复合增长率 净利润率提升倍数 十年净利润复合增长 10% 2 17.9% 10% 2.5 20.5% 10% 3 22.8% 15% 2 23.3% 15% 2.5 26% 15% 3 28.4% 资料来源：华创证券测算 0%2%4%6%8%10%12%14%16%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%19871989199119931995199719992001200320052007200920112013201520170%2%4%6%8%10%12%14%16%19911993199519971999200120032005200720092011201320152