利率市场交易策略：新年新开始，债市蓄力而发

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：PMI小幅微升，底部徘徊格局不变 2016年首日宏观数据开门红，2015年12月中国制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，高于上月0.1个百分点，经济略有回暖。具体来看，消费品制造业稳定增长，产业结构升级不断推进，供给侧和需求侧双双回暖，大、中、小企业经营环境均有所改善。本月PMI虽然微幅回升，但仍位于临界点以下，且低于历史同期水平，经济下行压力仍在。数据再次印证了中国经济仍维持“底部徘徊、有限复苏”的态势。 资金面跟踪：央行收手，资金面平稳跨年 央行在年末最后一天交易日突然收手，半年来首次暂停操作，市场稍感意外，全周实现600亿元净回笼。今年年底的资金压力比以往要轻松许多，虽货币市场的各项拆借利率持续上行，但市场普遍感觉资金仍较充裕，只是跨年品种稍显紧张。而伴随财政存款的陆续投放，资金边际收紧有所缓解，总体来说实现平稳跨年。央行此刻的空窗操作虽在意料之外也是在情理之内，同时也给予了市场年后降准充分的遐想。 利率产品：交易热情下降，利率稍作盘整 上周国债收益率以上行为主，但幅度不大。以国开债为代表的政策性金融债收益率涨跌互现。上周成交量较前一周大幅下降，年底各大交易机构多有休息心态，交易积极性有所下降。 债市走势预判：新年新开始，债市蓄力而发 年底债市的疯狂上演了一场精彩绝伦的大戏。而此轮的牛市也超出市场了预期延续了两年，而其中利率债的领涨成为了绝对的主角。10年期国债在3关口跌跌撞撞后终于卯足马力，向下狂奔，并在上周一突破了2.8的低位。但随后也正如我们的预期，无论是资金的边际收紧还是年末机构不折腾的心态均导致了下行动力有所衰减，收益率有所反弹。我们认为造就此轮疯狂行情的主要是机构配置提前，但需求的提前释放是否会透支传统一季度的配置需求仍值得密切关注。新年新开始，2016年的供给计划也将重新开启，预计与2015年相比只多不少。另外年前最后几个交易日人民币的暴跌也令市场印象深刻，年后人民币汇率能否企稳，降准何时落地都将成为新一年开始市场所关注的要点。我们认为长牛趋势不变，短期或延续盘整，蓄力而发，建议投资者持有的可继续持有，警惕反弹风险等待时机。 日期：2016年1月4日 胡月晓S0870510120021 陈彦利S0870115080012 021-53686170 chenyanli@shzq.com 新年新开始 债市蓄力而发 ——利率市场交易策略20160104 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：平稳运行，有限改善 ............................................... 1 1. PMI小幅微升，底部徘徊格局不变 ........................................... 1 2. 高频物价数据跟踪 ...................................................................... 1 3. 其他高频数据跟踪 ...................................................................... 3 4. 汇率跟踪 ...................................................................................... 4 二、上周市场要闻回顾 ........................................................................... 5 三、资金面跟踪：央行收手，资金面平稳跨年 ................................... 6 1. 海外市场跟踪 .............................................................................. 6 2. 人行公开市场操作 ...................................................................... 7 3. 货币市场 ...................................................................................... 7 四、利率产品：交易热情下降，利率稍作盘整 ................................... 9 1. 一级市场：完美收官 .................................................................. 9 2. 二级市场：窄幅震荡 .................................................................. 9 五、债市走势预判：新年新开始，债市蓄力而发 .............................. 11 图 1：官方制造业PMI和财新制造业PMI终值(%) ............................. 1 图 2：猪肉价格监测 ............................................................................... 2 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 3 图 4：主要工业品价格环比增速（%） ................................................. 3 图 5：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 4 图 6：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 5 图 7：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 7 图 8：shibor走势（%） ........................................................................ 8 图 9：银行间回购利率走势（%） ......................................................... 8 图 10：国债收益率（%） ....................................................................... 9 图 11：国开债收益率（%） ................................................................. 10 图 12：现券成交量（亿元） ............................................................... 10 图 13：国债期限利差（%） ..................................................................11 图 14：金融债期限利差（%） ..............................................................11 表 1 shibor涨跌情况 ............................................................................ 8 利率市场交易策略 1 2016年1月4日 一、 宏观基本面：平稳运行，有限改善 1. PMI小幅微升，底部徘徊格局不变 2015年12月，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，高于上月0.1个百分点，已连续5个月低于荣枯线，经济下行压力仍在。近期内制造业PMI在临界点下方窄幅波动。具体而言，从供需来看，供给侧和需求侧双双回暖。生产指数为52.2%，比上月上升0.3个百分点。新订单指数为50.2%，比上月上升0.4个百分点，重回临界点上方。从产业结构来看，产业结构升级不断推进。高技术制造业PMI为53.0%，年均值高于制造业总体2.9个百分点。计算机及电子通信设备制造、医药制造等行业继续保持扩张态势，PMI均处在52.0%以上的景气区间。从消费品具体项目来看，消费品制造业PMI为54.4%，高于上月1.0个百分点。汽车制造、农副食品加工、食品及酒饮料精制茶等行业延续了较快的扩张态势，PMI均处在55.0%以上的较高景气区间。2015年，消费品制造业PMI均值为52.9%，一直处于扩张区间，且高于制造业总体3.0个百分点。整体而言，中国经济触底企稳。新订单、出口订单、积压订单等指数提高，产成品库存指数下降，采购量、进口指数提高，反映随着市场需求增加，库存水平下降，企业生产经营活动有所恢复，12月份经济运行平稳，中国经济仍维持“底部徘徊、有限复苏”的态势。 2. 高频物价数据跟踪 猪价微幅波动 11月份CPI环比持平，同比涨幅比上月扩大了0.2个百分点，价格态势符合我们预期的“低迷持续但不恶化"的判断。从CPI权重篮子看，图 1：官方制造业PMI和财新制造业PMI终值(%) 数据来源：wind，上海证券研究所 47484849495050515152522014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 2015-06 2015-07 2015-08 2015-09 2015-10 2015-11 2015-12 官方PMI 财新PMI 荣枯线 利率市场交易策略 2 2016年1月4日 猪肉价格约占食品价格权重30%，食品价格约占CPI权重约30%，故仅猪肉价格一项就占CPI权重约10%。9月下旬以来全国猪肉价格呈下降走势。11月猪肉价格仍然延续回落态势,全月上涨13.94%，较上月回落1.89%，影响居民消费价格总水平上涨约0.47个百分点。根据中国畜牧业信息网提供的周度跟踪数据显示，全国22个省市的猪肉以及生猪的价格已从高位回落，一路下跌，目前处于平稳波动的状态。此前我们就认为猪肉价格上升的持续性值得怀疑，此次的企稳回落也印证了我们的观点。 图 2：猪肉价格监测 蔬菜价格增速持续回落 根据商务部的高频监测数据，蔬菜价格持续回落。12月25日，蔬菜类价格环比为0。之前蔬菜价格环比反弹回升很大程度上由于前期基数过低引起，难成趋势。另外冬季寒潮屡次来袭，全国大范围内降温，尤其北方冰雪天气持续，对于蔬菜生产运输造成一定影响，也造成了蔬菜价格大幅上涨，成为此次CPI回升的主推手。目前蔬菜价格持续的回落也是印证了我们的观点。 数据来源：wind，上海证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002013-06-172013-07-082013-07-292013-08-192013-09-092013-09-302013-10-212013-11-112013-12-022013-12-232014-01-132014-02-032014-02