工商银行中报点评：息差上升零售恒强，不良下降拨备增加

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 工商银行中报点评：息差上升零售恒强，不良下降拨备增加 ■事件1：2017年上半年公司实现净利润人民币1537亿元，同比增长2%。报告期末，营业收入增长1%，利息净收入2509亿元，同比增长2%；不良率1.57%，比年初下降5bps；拨备覆盖率为146 %，较年初提高9个百分点，今年有望达到监管要求；净息差2.16%，环比1季度上升4bps。2017年上半年核心边际变化：（1）个人贷款业务大幅增长19%至43136亿元，符合预期。（2）上半年公司NIM为2.16%，环比上升4bp，符合预期。 ■同业资负收支相抵。（1）同业资产增幅较高。2017年上半年公司存款同业及其他金融机构款项16481亿元，同比增长19%；同业负债中的同业存放及拆入款项增长1.7%至27342亿元，整体规模仍然较高。（2）收益率大幅提升。而受到市场利率水平的抬升，工商银行同业资产的收益率大幅提升104个基点，利息收入同比大幅增长113至264亿元，同业利息支出增长76亿，因此同业资负收支相抵，净增长37亿元。预计工商银行资产负债结构将维持稳定。 ■零售快速增长。（1） 贷款久期拉长，结构优化。2017年上半年公司短期贷款余额下降至39876亿元，中长期贷款上升16%至95979亿元。中长期贷款显著降低了贷款业务的利率风险，优化了资产结构，降低了利润预期的不确定性。（2）零售贷款快速增长。2017年上半年公司个人贷款业务大幅增长19%至43136亿元，高于贷款总额11%的增速。贷款规模的总体增长主要得益于国家宏观经济的回暖。而票据贴现同比大幅减少3569亿，资产负债管理组合进一步平衡。公司2017年上半年个人存款规模增长6%至80980亿元，而存款总额增速为10%。零售存款增长未有突出表现。但由于工商银行存款占总负债比重稳定于领军地位，因此在金融市场利率抬升的环境下负债成本控制良好。 ■息差环比继续提升，非息收入增长乏力：（1）非息收入增长乏力。2017年上半年实现非利息收入1112亿元，下降10%，手续费及佣金收入下降6%。非息收入下降主要由于债券和资本市场波动、保险产品监管规范、营改增等多重影响。此外，代销保险、承销发行、资产托管等业务亦有下降。（2）息差环比继续上升。上半年公司NIM为2.16%，与去年持平，环比上升4bp。在银行业上半年净息差普遍下降的情况下取得增长，大零售板块起到了“压舱石”的作用。预计3季度工商银行息差将计息小幅提升1-2bps。 ■不良继续下降，拨备接近监管要求。公司上半年拨备覆盖率比年初大幅上升9个bps至146%，今年有望再次达到监管要求，到时候公司的利润增速将进一步释放，并随着行业资产质量的整体好转加快发展速度。 ■投资建议：增持-A投资评级，6个月目标价6.2元。我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为1.2%、1.6%、1.2%，净利润增速5.1%、5.5%、5.7%。 ■风险提示：宏观经济风险，利率风险，政策风险 摘要(百万元) 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 主营收入 697,647 675,891 684001.7 694877.3 703632.8 净利润 277,720 279,106 293535.8 309709.6 327363 每股收益(元) 0.78 0.78 0.82 0.87 0.92 每股净资产(元) 5.05 5.56 5.93 6.66 7.48 盈利和估值 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 7.95 7.95 7.56 7.13 6.74 市净率(倍) 1.23 1.12 1.05 0.93 0.83 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 1 来源：《工商银行2017年中期业绩报告》 Tabl e_Title 2017年09月04日 工商银行（601398.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 国有银行 投资评级 增持-A 首次评级 6个月目标价： 6.2元 股价（2017-09-01） 5.79元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 2,063,592.23 流通市值（百万元） 1,561,054.71 总股本（百万股） 356,406.26 流通股本（百万股） 269,612.21 12个月价格区间 4.37/6.16元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.3 5.73 27.18 绝对收益 1.58 14.15 36.96 赵湘怀 分析师 SAC执业证书编号：S1450515060004 zhaoxh3@essence.com.cn 021-35082987 Tab le_Report 相关报告 -3%125%253%381%509%637%765%893% 2 公司快报/工商银行 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表明细 成长能力指标 资产负债表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 同比增速 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 生息资产 21,402,534 23,152,396 25,781,198 29,074,466 34,320,710 生息资产 27.40% 8.18% 11.35% 12.77% 18.04% 存放央行 3,059,633 3,350,788 3,451,312 3,520,338 3,696,355 存放央行 782.06% 9.52% 3.00% 2.00% 5.00% 同业资产 1,680,126 1,553,100 1,708,410 2,050,092 2,460,110 同业资产 34.28% -7.56% 10.00% 20.00% 20.00% 证券投资 5,009,963 5,481,174 6,577,409 7,564,020 9,833,226 证券投资 13.01% 9.41% 20.00% 15.00% 30.00% 发放贷款 11,652,812 12,767,334 14,044,067 15,940,016 18,331,019 发放贷款 8.21% 9.56% 10.00% 13.50% 15.00% 资产总额 22,209,780 24,137,265 26,859,871 30,290,928 35,756,672 资产总额 7.76% 8.68% 11.28% 12.77% 18.04% 付息负债 19,191,612 20,789,344 23,229,008 26,206,514 31,065,236 付息负债 8.08% 8.33% 11.74% 12.82% 18.54% 同业负债 2,603,051 2,606,105 2,997,021 3,086,931 3,395,625 同业负债 35.56% 0.12% 15.00% 3.00% 10.00% 吸收存款 16,281,939 17,825,302 19,607,832 21,803,909 24,638,418 吸收存款 4.66% 9.48% 10.00% 11.20% 13.00% 负债总额 20,409,261 22,156,102 24,744,685 27,916,471 33,092,222 负债总额 7.01% 8.56% 11.68% 12.82% 18.54% 股本 356,406 356,406 356,406 356,406 356,406 股本 0.82% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 归母公司权益 1,789,474 1,969,751 2,102,730 2,360,474 2,648,760 归母公司权益 16.89% 15.63% 6.75% 12.26% 12.21% 利润表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 同比增速 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 697,647 675,891 684001.7 694877.3 703632.8 营业收入 5.88% -3.12% 1.2% 1.59% 1.26% 净利息收入 507,867 471,846 505347.1 537386.1 571026.4 净利息收入 2.91% -7.09% 7.1% 6.34% 6.26% 手续费及佣金净收入 143,391 144,973 166,719 183,391 201,730 手续费及佣金净收入 8.22% 1.10% 15.00% 10.00% 10.00% 其他经营净收益 15,413 23,865 31,025 37,229 42,814 其他经营净收益 94.27% 54.84% 30.00% 20.00% 15.00% 拨备前营业支出 251,119 227,682 210,547 229,212 268,632 拨备前营业支出 3.53% -9.33% -7.53% 8.86% 17.20% 拨备前营业利润 446,528 448,209 420,259 512,537 613,033 拨备前营业利润 7.25% 0.38% -6.24% 21.96% 19.61% 当期拨备 86,993 87,894 123,052 178,425 240,874 减：当期拨备 53.35% 1.04% 40.00% 45.00% 35.00% 营业利润 359,535 360,315 362476.9 363999.3 365418.9 营业利润 -0.02% 0.22% 0.6% 0.42% 0.39% 利润总额 363,235 363,279 363896.6 365752.4 368312.7 税前利润（利润总额） 0.45% 0.01% 0.17% 0.51% 0.70% 税后净利润 277,720 279,106 293535.8 309709.6 327363 税后净利润 0.52% 0.50% 5.17% 5.51% 5.70% 归属于母公司净利润 277,131 278,249 292495.3 308611.8 323116.6 归属于母公司净利润 0.48% 0.40% 5.12% 5.51% 4.70% 2.23% 2.71% -48.27% -20.83% -33.09% 资产质量指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 盈利能力指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 不良贷款率 1.50% 1.62% 1.58% 1.40% 1.30% 非息收入占比 27.20% 30.19% 31.35% 29.74% 27.74% 拨备覆盖率 156.34% 136.69% 150.00% 152.00% 153.00% 净息差 2.