公司实现产品业务多元化、区域多元化，终成全国性医药、医疗器械商业企业

1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 瑞康医药（002589.SZ） [Table_Industry] 证券研究报告·公司研究· 医药商业 [Table_Main] 公司实现产品业务多元化、区域多元化，终成全国性医药、医疗器械商业企业 买入(上调) [Table_Financial] 盈利预测与估值 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 15,619 22,670 29,833 37,375 同比 60.19% 45.14% 31.60% 25.28% 归母净利润（百万元） 591 970 1266 1563 同比 150.39% 64.18% 30.48% 23.50% ROE 8.59% 12.46% 14.12% 15.00% 每股收益（元） 0.39 0.64 0.84 1.04 P/E 38 23 18 14 P/B 3.3 2.9 2.5 2.1 投资要点 一、事件：公司发布2017年半年报，以及1-9月业绩预告 2017年半年报公司实现销售收入103.93亿元，同比增长50.24%；实现归属母公司净利润5.14亿元，同比增长136.70%；扣非后归属母公司净利润5.04亿元，同比增长141.46%，符合预期。 2017年公司Q2单季度实现销售收入54.15亿元，同比增长47.33%；实现归属母公司净利润2.22亿元，同比增长68.57%。 同时公司公告1-9月经营业绩预计，预计1-9月份归母净利润6.89亿元至8.75亿元之间，同比增长85%-135%之间 二、我们的观点：公司实现产品线和区域的多元化发展，已成全国性流通企业 1、多元化业务线：5大业务板块基本形成，为公司发展提供持续动力。 2017年半年报公司实现收入与利润的高速增长，报告期内销售收入达到103.93亿元，同比增长50.24%；归属母公司净利润5.14亿元，同比增长136.70%。公司进一步丰富自己的业务线，已经形成了药品、医疗器械配送，医用后勤服务、医疗信息化，第三方物流等5大业务板块，为公司提供了持续增长动力。 图表 1：公司业务线销售占比情况 数据来源：wind资讯，东吴证券研究所 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 14.88 一年最低/最高价 13.05/18.21 市净率（倍） 3.15 流通A股市值（亿元） 104 基础数据 每股净资产（元） 4.87 资本负债率（%） 58.16% 总股本（亿股） 15.05 流通A股（亿股） 6.96 [Table_Report] 相关研究 1、加速布局全国器械销售网络，非公开发行缓解财务压力-20161031 2、政策风云变动下，积极布局全国性药械流通网络-20161017 [Table_Author] 2017年08月28日 证券分析师 焦德智 执业证书编号：S0600516120001 021-60199780 jiaodzh@dwzq.com.cn 证券分析师 全铭 执业证书编号：S0600517010002 quanm@dwzq.com.cn 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1）药品直销业务走出山东省，全国覆盖12个省份。 报告期内，公司药品业务线实现了高速的增长收入达到79.50亿元，同比增长38.13%。公司经过多年发展，药品业务终于走出山东省，实现了跨省复制，药品直销业务覆盖全国12个省份。省域的扩张是拉动公司药品业务线高速增长的重要动力。整体药品业务线占比营业收入的比重在下降，2017年半年报中药品收入占比76.49%，比去年同期占比下降了6.7个百分点，充分体现了公司在药品业务高速成长下完成了业务的多元发发展，进一步夯实了公司的多业务线战略。 2）医疗器械业务覆盖全国30个省份，实现了翻倍以上的高速增长。 截止2017年半年报，公司医疗器械业务已经成功覆盖了全国近30个省份，涉及检验、介入、骨科、设备、设备维修、医护、五官科、口腔、血液透析、中医药等多个领域。报告期内，公司医疗器械药品业务实现销售收入达到24.09亿元，同比增长111.70%，通过“外延+内生”的方式实现了翻倍式的跨越发展。 图表 2：公司主要产品分类的销售收入（亿元）和增速情况 数据来源：wind资讯，东吴证券研究所 3）移动医疗、医疗后勤服务、第三方物流等多块业务已经启动，渐上正轨。 公司在药品和医疗器械业务之外，相继开展了移动医疗、医疗后勤服务、第三方物流等多项业务，在报告期内均得到了有效的发展。其中移动医疗信息化业务收入达到了1317.72万元，同比增长了90.83%；医疗后勤服务业务主要为医疗机构提供被服洗涤、消毒、租赁等服务，目前募投项目中的“医用织物洗涤配送项目”已投入使用；第三方物流业务已获取山东省内两张第三方物流资格证，涵盖药品和医疗器械等业务。虽然三项业务线产生的收入不大，但充分显现了公司在业务多元化发展后的潜力和空间。 2、外延发展依然迅猛，报告期内非同一控制下企业合并数量达到29家。 公司继续秉承“并购扩张实现外延式”大踏步的发展战略，在报告期内的合并非同一控制下的企业多达29家，合计（购买日至期末）销售收入14.83亿元，实现归属公司净利润（按持股比例计算的归属母公司净利润）4750.65万元。合并的这29家企业的收入和归母净利润分别占公司营收和归母净利润的14.27%和9.24%（按购买日期至期末计算），成为公司业务高速增长的重要动力。 3、随着产品结构的变化和公司各项产品毛利率的提升，公司整体毛利率和净利率水平保持稳步上升。 2017年上半年，公司毛利率和净利率分别为17.1%和6.2%，均比2016年全年水平有所提升，分别提高1.4个百分点和1.9个百分点。 1）公司毛利率的提升主要来自于业务线结构的变化和原有业务的毛利率提升。 首先，近年来公司药品和医疗器械业务的毛利率均保持稳步上升的态势；其次毛利率较高的医疗器械业务占比大幅提升，直接拉动了公司整体毛利率的上升。 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图表 3：公司毛利率、净利率和药品、医疗器械的毛利率分析 数据来源：wind资讯，东吴证券研究所 2）净利率的上升则是毛利率提高与费用有效管理的同步结果。 在费用方面，在大力发展外延并购的情况下，公司仍然有效的控制了销售费用和管理费用。报告期内，公司的销售费用和管理费用分别为6.91亿元和3.29亿元，同比上升了89.8%和85.9%。 图表 4：公司销售费用和管理费用变化情况（亿元） 数据来源：wind资讯，东吴证券研究所 三、盈利预测与投资建议： 我们预计公司2017-2019年收入分别为226.70亿元、298.33亿元和373.75亿元，同比增长45.1%、31.6%和25.3%；归属母公司净利润为9.70亿元、12.66亿元和15.63亿元，同比增长64.2%、30.5%和23.5%；对应EPS为0.64元、0.84元和1.04元。公司内生、外延发展坚定，已经成为全国性的药品和医疗器械流通企业。公司在扩张过程中实现了收入和利润的双高速增长的同时做到了毛利率和净利率的稳步提升，充分说明了公司强大的外延整合以及管理能力。因此，我们上调公司至“买入”评级。 四、风险提示： 外延并购低于预期；药品省外业务发展低于预期；行业政策变化带来的不确定性。 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 瑞康医药三大财务预测表（百万元） 资产负债表 2016 2017E 2018E 2019E 利润表 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 7420 12714 14440 18827 营业收入 15619 22670 29833 37375 现金 1145 1913 736 298 营业成本 13171 18793 24727 30971 应收账款 4954 8413 10787 14481 营业税金及附加 57 52 68 85 其它应收款 170 287 376 497 营业费用 932 1508 2004 2535 预付账款 118 370 326 589 管理费用 426 719 955 1209 存货 1025 1707 2192 2938 财务费用 84 21 28 42 其他 8 23 23 23 资产减值损失 90 117 140 168 非流动资产 1379 2735 2475 2192 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 7 7 7 7 投资净收益 2 0 0 0 固定资产 731 978 851 583 营业利润 861 1461 1912 2365 无形资产 83 75 65 56 营业外损益 17 17 17 17 其他 558 1676 1553 1547 利润总额 878 1478 1928 2381 资产总计 8798 15449 16915 21019 所得税 203 369 482 595 流动负债 5394 7946 8369 11110 净利润 675 1108 1446 1786 短期借款 1584 1923 0 1512 少数股东损益 84 138 181 223 应付账款 3419 4457 6781 8006 归属母公司净利润 591 970 1266 1563 其他 391 1566 1587 1593 EBITDA 1047 1642 2100 2561 非流动负债 0 0 0 0 EPS（元） 0.39 0.64 0.84 1.04 长期借款 0 0 0 0 其他 0 0 0 0 主要财务比率 负债合计 5394 7946 8369 11110 营业收入 60.2% 45.1% 31.6% 25.3% 少数股东权益 210 627 765 946 营业利润 178.8% 69.6% 30.8% 23.7% 归属母公司股东权益 3194 6876 7781 8963 归属母公司净利润 150.4% 64.2% 30.5% 23.5% 负债和股东权益 8798 15449 16915 21019 毛利率 15.7% 17.1% 17.1% 17.1% 现金流量表 净利率 4.3% 4.9% 4.8% 4.8% 经营活动现金流 -1759 819 -1850 1343 ROE 8.6% 12.5% 14.1% 15.0% 净利润 675 1108 1446 1786 ROIC 18.4% 14.5% 18.1% 15.8% 折旧摊销 84 143 143 137 资产负债率 51.4% 49.5% 52.9% 51.9% 财务费用 95 21 29 43 净负债比率 25