利率市场交易策略：利好消化加息风起，债市再度承压

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：经济L型格局凸显 上周为数据空窗期。从已公布的数据来看，CPI已连续三月稳定在2.3的高位，蔬菜歇猪肉涨。PPI持续改善，工业品环比的正向发展表明中国经济尽管有压力但仍能维持平稳态势，不会持续下行。工业、投资和消费全面回落，仅房地产一枝独秀。而信贷社融等数据也出现大幅下降，虽地方债置换扰动存一定影响，但企业信贷增长大幅回落，显然反映了经济“底部徘徊”下有效信贷需求的不足。4月一系列数据均符合之前权威人士对我国当前经济形势L型的研判。经济“底部徘徊，有限复苏”的格局不变。 资金面跟踪：MLF及时对冲，资金宽松延续 上周央行共计进行了3000亿逆回购操作，而有2500亿逆回购到期，全周净投放500亿元，结束连续三周净回笼。上周一央行意外进行了3个月MLF和6个月MLF操作，投放量分别为1750亿和1150亿，利率与上期持平。我们认为此次2900亿元的MLF操作主要是为应对接下来的MLF到期。19日有475亿元3个月期MLF到期，而27日还有1003亿元MLF到期。因此央行此举更多也是补水而非放水。加量续作的MLF及时补充了流动性，使得上周资金面即使在缴税的扰动下依然宽松延续。“MLF+逆回购”已成为央行惯用的维稳资金面的手段。虽然月末前还有汇算清缴等扰动因素，但在央行的扶助下，资金面有望延续平稳。 利率产品：利率止跌反弹，重新向上 上周国债收益率集体上行。以国开债为代表的政策性金融债收益率继续跟随向上。上周成交量较前一周大幅下降，成交量为22859.94亿元，比前一周下降1202.67亿元。 债市走势预判：利好消化加息风起，债市再度承压 重压下的债市在4月经济数据全面下滑，资金面平稳，通胀温和以及权威人士定调下迎来了暂时的天晴，各项调整至高位的利率重新向下，交易机会显现。但好景不长，上周利率又重现上行的趋势。国内消息面相对平静，反倒是国际市场上动荡不断。先是爆出纽约联储打算出售4亿美元的国债和MBS，缩表的信号令市场不安。随后公布的4月联储会议纪要也使得6月加息预期空前上升。受此影响，人民币汇率贬至近期新低。利好的消化加之加息风云再起，债市再度承压，易上难下，金融债尤甚，短期内或重回盘整之势。这也符合我们一直强调的趋势行情难现，阶段机会可寻。因此我们建议投资者维持谨慎，等待下一次的机会。 日期：2016年5月23日 胡月晓S0870510120021 陈彦利S0870115080012 021-53686170 chenyanli@shzq.com 利好消化加息风起 债市再度承压 ——利率市场交易策略20160523 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：经济L型格局凸显 .................................................. 1 1. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 1 2. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 2 3. 汇率跟踪 ....................................................................................... 3 二、上周市场要闻回顾 ........................................................................... 4 三、资金面跟踪：MLF及时对冲，资金宽松延续 ............................. 5 1. 海外市场跟踪 .............................................................................. 5 2. 人行公开市场操作 ...................................................................... 6 2. 货币市场 ...................................................................................... 6 四、利率产品：利率止跌反弹，重新向上 ........................................... 8 1. 一级市场：配置情绪尚可 .......................................................... 8 2. 二级市场：重新向上 .................................................................. 8 五、债市走势预判：利好消化加息风起，债市再度承压 .................. 11 图 1：猪肉价格监测 ............................................................................... 1 图 2：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 2 图 3：主要工业品价格环比增速（%） ................................................. 2 图 4：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 3 图 5：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 4 图 6：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 6 图 7：shibor走势（%） ........................................................................ 7 图 8：银行间回购利率走势（%） ......................................................... 7 图 9：国债收益率（%） ......................................................................... 9 图 10：国开债收益率（%） ................................................................... 9 图 11：现券成交量（亿元） ............................................................... 10 图 12：国债期限利差（%） ................................................................. 10 图 13：金融债期限利差（%） ..............................................................11 表 1 shibor涨跌情况 ............................................................................ 7 利率市场交易策略 1 2016年5月23日 一、 宏观基本面：经济L型格局凸显 1. 高频物价数据跟踪 猪价持续走高 4月涨价主力军猪肉价格依然是节节攀升，猪肉供给偏紧使得本月同比涨幅高达 333.5%，影响CPI上涨约0.75个百分点，超出3月的同比涨幅，也顺势抵消了蔬菜降价的影响，导致本月CPI持平于2.3。根据中国畜牧业信息网提供的周度跟踪数据显示，全国22个省市的猪肉以及生猪的价格连续上涨。这次由供给不足引发的价格上涨需持续观察，我们认为国内总需求疲弱仍将抑制其持续上涨空间。 蔬菜价格低位徘徊 根据商务部的高频监测数据，蔬菜价格环比走势一直在负区间。5月13日，蔬菜类价格环比为-6.9，降幅较上期扩大。随着春末夏初的到来，气候宜人，新鲜蔬菜大量上市，供给充足。前期涨势汹涌的蔬菜价格终于偃旗息鼓大幅回落，环比下降12.5%，影响CPI环比下降约0.43个百分点。由于去年基数较低，同比上涨依然显著，涨幅为22.6%，影响CPI上涨约0.56个百分点，但较3月的35.77%的涨幅来看已明显缩小。这也基本符合我们的判断，菜价的涨势终难以持续。 图 1： 猪肉价格监测 数据来源：wind，上海证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002014-06-172014-06-292014-07-112014-07-232014-08-042014-08-162014-08-282014-09-092014-09-212014-10-032014-10-152014-10-272014-11-082014-11-202014-12-022014-12-142014-12-262015-01-072015-01-192015-01-312015-02-122015-02-242015-03-082015-03-202015-04-012015-04-132015-04-252015-05-072015-05-192015-05-312015-06-122015-06-242015-07-062015-07-182015-07-302015-08-112015-08-232015-09-042015-09-162015-09-282015-10-102015-10-222015-11-032015-11-152015-11-272015-12-092015-12-212016-01-022016-01-142016-01-262016-02-072016-02-192016-03-022016-03-142016-03-262016-04-072016-04-192016-05-012016-05-1322个省市:平均价:生猪 22个省市:平均价:猪肉 利率市场交易策略 2 2016年5月23日 图 2：商务部蔬菜类价格环比（%） 2. 其他高频数据跟踪 工业品：双双大幅回落 上周主要大宗工业品价格环比增速双双回落，其中黑色金属跌幅较大，而有色跌幅也较之前有所扩大。4月份，大宗商品价格回升趋势延续，部分品种价格上涨幅度甚至超过了50%。我们认为，在全球经济前景趋向放缓，美元进入加息通道后带来美元的强势地位，以上2者决定了大宗商品的价格上涨只是受金融属性推动带来的“反弹”，而非基本面逆转带来的行情“修复”。而针对大宗的暴涨，三大期交所连续下出了17道监管令，紧急出台的“降温”措施，国内多数期货市场品种全线下挫，黑色系领跌。商品“过热”势头受到抑制。我们认为国内生产资料价格走势并没有形成持续向上态势。经济底部运行状态决定了工业品的长期价格低迷局面。国内外需求不足背景下，工业品价格整体低迷的格局不变。 图 3：主要工业品价格环比增速（%） 数据来源：wind，上海证券研究所 数据来源：wind，上海证券研究所 -15.00-10.00-5.000.00