2017年半年报点评：行业复苏趋势逐步建立，内生外延加速提升龙头优势

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 餐饮旅游 [Table_StockInfo] 众信旅游（002707） 买入 2017年半年报点评 （维持评级） 旅游综合II 2017年08月21日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通 (百万股) 843/454 总市值/流通 (百万元) 10,119/5,451 上证综指/深圳成指 3,269/10,614 12个月最高/最低元） 20.61/10.70 相关研究报告： 《众信旅游-002707-重大事件快评：高管增持彰显信心，多目的地战略助力龙头成长》 ——2017-05-25 《众信旅游-002707-2016年年报点评：龙头优势不断显现，有望直接受益行业弱复苏》 ——2017-04-26 《众信旅游-002707-重大事件快评：终止重组不算利空，估值回落迎来高管进一步增持》 ——2017-02-03 《众信旅游-002707-重大事件快评：出境游主业稳健增长，国际教育布局值得期待》 ——2016-11-01 《众信旅游-002707-2016年三季报点评：行业龙头优势不断显现，加速构建出境综合服务生态圈》 ——2016-10-28 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 证券分析师：张峻豪 电话： 0755-22940141 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 行业复苏趋势逐步建立，内生外延加速提升龙头优势  2017年上半年业绩增长27%，实现平稳较快增长 报告期，公司实现营收50.46亿元，同比增长13.33%；实现归母业绩9525.14万元，同比增长26.58%，EPS0.11元，整体仍维持平稳较快增长。  今年上半年业绩保持平稳增长，收购协同效应不断显现 公司Q2单季度收入及业绩分别上升14.96%及16.42%，受益行业整体弱复苏趋势的建立，增速保持平稳较快增长。其中公司批发业务收入增长13.11%，预计主要得益于批发占比较高的竹园快速增长推动（竹园17H营收增长31.3%）；零售业务增长6.82%，增速相对平缓主要与公司门店均属直营店，受制于人才储备开店速度放缓；此外，公司整合营销业务同比增长22.79%，主要得益于中小企业客户数量和收入占比的明显提升。综合来看，得益于公司目的地资源布局以及与竹园集中采购效应的体现，整体毛利率提升0.64pct；期间费用率上涨0.32pct，其中管理/销售费用率分别增加0.76/0.08pct，主要受相关职工人数增多带来薪酬费用增长所致。财务费用下降0.52pct，主要与汇兑收益增加有关。  行业新一轮复苏势头有望启动，内生外延加速提升龙头优势 根据国家旅游局数据，出境游上半年客流增长约5%，剔除韩国游影响（占公司业务比重较小）预计行业整体特别是欧洲游将呈现稳步的复苏趋势，对公司中长期业绩增长带来有效支撑，同时，公司通过进一步强化目的地均衡策略，目前公司亚洲线（主要为东南亚、日本）占比已接近40%，有效分散了单一目的地的地域风险；此外，随着公司可转债发行的推进，通过内生外延并举的方式，公司未来一是将继续加强全国扩张和零售渠道的布局，同时也将加速获取上游目的地资源，并进一步开展“旅游+”业务，包括游学、移民置业、旅游金融、健康医疗等一系列出境综合服务等，培育新的利润增长点。  风险提示 自然灾害等重大突发事件；市场竞争加剧； 收购扩张及后续整合低于预期。  行业复苏趋势逐步建立，内生外延加速龙头优势，维持中期“买入” 预计17-19年EPS0.32/0.42/0.54元，对应PE37/29/22倍。经过前期盘整，估值水平已经回归价值区域。公司作为国内出境游龙头，中长期仍可受益于出境游的持续成长，且员工持股价14.31 元也将形成情绪支撑，维持“买入”。 盈利预测和财务指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 8,370 10,093 11,620 13,711 16,179 (+/-%) 98.5% 20.7% 15.0% 18.0% 18.0% 净利润(百万元) 187 215 273 353 455 (+/-%) 71.7% 15.1% 27.3% 29.2% 28.8% 摊薄每股收益（元） 0.22 0.25 0.32 0.42 0.54 EBIT Marg in 3.1% 3.3% 3.6% 3.7% 4.0% 净资产收益率（ROE） 11.9% 11.9% 13.7% 15.8% 17.8% 市盈率（PE） 54.2 47.1 37.0 28.7 22.2 EV/EBITDA 27.7 23.0 18.4 市净率（PB） 6.5 5.6 5.1 4.5 4.0 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.46 0.6025 0.745 0.8875 1.03 16-8 16-11 17-2 17-5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：公司2017年上半年业绩增速26.58% 图2：公司分部收入增长情况 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司盈利能力变化情况 图4：公司期间费用率变化情况 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金及现金等价物 932 705 1023 1396 营业收入 10104 11620 13711 16179 应收款项 866 828 939 1108 营业成本 9048 10365 12217 14383 存货净额 1 0 0 0 营业税金及附加 17 23 27 32 其他流动资产 630 685 808 953 销售费用 547 643 755 882 流动资产合计 2429 2218 2770 3457 管理费用 153 176 202 228 固定资产 56 97 138 174 财务费用 15 2 (24) (36) 无形资产及其他 25 24 23 23 投资收益 6 7 7 7 投资性房地产 1425 1425 1425 1425 资产减值及公允价值变动 (17) 0 0 0 长期股权投资 68 68 68 68 其他收入 0 0 0 0 资产总计 4002 3831 4424 5147 营业利润 313 418 541 696 短期借款及交易性金融负债 803 6 6 15 营业外净收支 5 0 0 0 应付款项 612 540 637 750 利润总额 318 418 541 696 其他流动负债 589 1041 1226 1442 所得税费用 72 105 135 174 流动负债合计 2004 1587 1869 2207 少数股东损益 31 40 52 67 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 215 273 353 455 其他长期负债 36 36 36 36 长期负债合计 36 36 36 36 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 负债合计 2040 1623 1905 2243 净利润 215 273 353 455 少数股东权益 161 190 226 273 资产减值准备 9 10 9 10 股东权益 1801 1992 2240 2558 折旧摊销 15 11 14 18 负债和股东权益总计 4002 3805 4371 5074 公允价值变动损失 17 0 0 0 财务费用 15 2 (24) (36) 关键财务与估值指标 2016 2017E 2018E 2019E 营运资本变动 (407) 374 56 24 每股收益 0.25 0.32 0.42 0.54 其它 14 18 28 37 每股红利 0.07 0.10 0.13 0.16 经营活动现金流 (138) 687 460 544 每股净资产 2.13 2.36 2.65 3.03 资本开支 (47) (61) (63) (63) ROIC 11% 14% 22% 31% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 12% 14% 16% 18% 投资活动现金流 (77) (61) (63) (63) 毛利率 10% 11% 11% 11% 权益性融资 104 0 0 0 EBIT Margin 3% 4% 4% 4% 负债净变化 0 0 0 0 EBIT DA Margin 4% 4% 4% 4% 支付股利、利息 (55) (82) (106) (137) 收入增长 21% 15% 18% 18% 其它融资现金流 193 (797) 0 9 净利润增长率 15% 27% 29% 29% 融资活动现金流 187 (879) (106) (128) 资产负债率 55% 48% 49% 50% 现金净变动 (28) (253) 291 353 息率 1% 1% 1% 1% 货币资金的期初余额 960 932 705 1023 P/E 47.1 37.0 28.7 22.2 货币资金的期末余额 932 679 996 1377 P/B 5.6 5.1 4.5 4.0 企业自由现金流 (177) 667 423 495 EV/EBIT DA 34.3 27.7 23.0 18.4 权益自由现金流 16 (131) 441 530 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指