恒企创始人大宗受让公司3.31%股份，提高对赌业绩延长对赌期彰显坚定信心

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 开元股份（300338） 证券研究报告 2017年05月10日 投资评级 行业 机械设备/仪器仪表 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 23.20元 目标价格 33.5元 上次目标价 33.5元 基本数据 A股总股本(百万股) 339.62 流通A股股本(百万股) 168.53 A股总市值(百万元) 7,879.18 流通A股市值(百万元) 3,909.89 每股净资产(元) 5.95 资产负债率(%) 20.67 一年内最高/最低(元) 27.90/17.83 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 张璐芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020001 zhanglufang@tfzq.com 孙海洋 联系人 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《开元仪器-季报点评:Q1业绩同比增430%，变更公司名称收购多迪剩余股权，职教龙头稳步成长》 2017-04-19 2 《开元仪器-年报点评报告:归母净利增长55.31%，价值成长龙头受益三四线消费升级》 2017-03-28 3 《开元仪器-公司点评:归母净利同比增长61.82%，恒企+中大英才协同发力》 2017-02-28 股价走势 恒企创始人大宗受让公司3.31%股份，提高对赌业绩延长对赌期彰显坚定信心 恒企创始人大宗受让公司3.31%股份，提高对赌业绩延长对赌期 5月10日，公司公告，恒企教育创始人江勇先生拟通过大宗交易受让公司董事长、实控人罗建文先生所持公司1125万股（占总3.31%）。增持资金由增持人江勇先生与其一致行动人江胜先生自筹取得；受让期间为自本公告之日起3个交易日后的30个交易日内；江勇及其一致行动人拟通过万泰华瑞七号私募基金、万泰华瑞八号私募基金等四个基金账户增持公司股份。本次交易后江勇及其一致行动人持有公司股份由11%增至14.31%；罗建文及其一致行动人由45.66%变为42.35%。 同时，双方约定17-19年恒企业绩对赌分别为1.5亿、2亿、2.5亿，合计不低于6亿元（较原17-18年对赌1.04亿、1.35亿大幅增长44.2%、48.1%，同时延长对赌期至19年）。本次大宗受让一方面有利于理顺公司股权关系，优化治理结构，大力拓展职业教育规模；另一方面大幅提升对赌业绩展现公司管理层对未来发展的坚定信心。 恒企+中大英才扎实经营快速成长，职教龙头长期成长可期 公司借力恒企+中大英才打造国内职教第一梯队产业运营集团，三四线城市消费升级背景下公司作为线下会计培训龙头，深耕各级城市，有望受益消费升级所带来的培训需求上升。具体来看，第一、恒企稳步推进网点扩张，目前拥有240家左右（不含多迪），年底包含多迪或突破300家，网点稳步拓展为生源增长打下坚实基础；同时收购多迪剩余42%股权进一步完善IT培训板块布局，多迪16年实现净利1804万，同比增长345%。未来多迪将借鉴恒企优秀的管理连锁运营经验加快校区扩张，提升盈利能力；第二、恒企与中大英才协。效应逐步显现，目前转化率近5%，双方互惠互利，在增加恒企获客渠道，降低获客成本的同时增厚中大英才利润；第三、公司申请4.6亿元银行综合授信或预示公司将加大资本投入深入布局教育板块，提高财务杠杆与资金运营效率。17Q1（教培淡季）恒企单月并表营收4243.21万元，归母净利1163.67万元；中大英才并表营收487.98万元，归母净利138.75万元，未来依靠内容升级+网点扩张实现增长，同时与中大协同或进一步显现。 上调盈利预测，给予买入评级 公司原主业为销售燃料智能化管理系统产品、智能煤质检测仪器设备等，16年完成恒企教育+中大英才收购，积极构建从线上资格考证培训、线下职业技能培训到职业学历教育服务三位一体的业务布局，打造国内职教第一梯队产业运营集团。恒企网点快速扩张，客单价稳步提升，与中大英才协调效应逐步显现，我们上调17-19年EPS到0.59元、0.78元、0.96元；当前股价对于PE为40x、30x、24x。 风险提示：恒企及中大英才业绩不及预期 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 282.48 340.92 968.91 1,283.27 1,627.96 增长率(%) (8.10) 20.69 184.20 32.44 26.86 EBITDA(百万元) 7.04 12.84 263.76 346.32 448.65 净利润(百万元) 3.79 5.89 199.65 265.48 326.96 增长率(%) (92.25) 55.31 3,288.73 32.97 23.16 EPS(元/股) 0.01 0.02 0.59 0.78 0.96 市盈率(P/E) 2,076.99 1,337.35 39.46 29.68 24.10 市净率(P/B) 10.49 10.43 8.44 7.54 6.61 市销率(P/S) 27.89 23.11 8.13 6.14 4.84 EV/EBITDA 628.12 486.74 32.46 22.97 19.89 资料来源：wind，天风证券研究所 -14%-5%4%13%22%31%40%49%2016-052016-092017-012017-05开元股份 仪器仪表 创业板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 159.39 177.14 77.51 102.66 130.24 营业收入 282.48 340.92 968.91 1,283.27 1,627.96 应收账款 244.22 268.48 1,156.25 733.21 1,663.77 营业成本 149.86 197.56 340.57 425.53 517.25 预付账款 6.91 12.80 31.25 20.66 39.88 营业税金及附加 3.04 6.31 15.50 19.25 24.42 存货 142.73 111.24 372.37 245.62 492.20 营业费用 50.69 47.67 136.62 207.89 271.87 其他 29.84 21.79 89.29 76.99 131.66 管理费用 73.79 81.39 214.13 287.45 371.18 流动资产合计 583.09 591.46 1,726.67 1,179.14 2,457.75 财务费用 (3.56) (0.92) 26.67 33.93 48.22 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 16.54 16.82 14.00 15.00 15.27 固定资产 222.77 260.22 277.60 312.47 344.84 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 36.93 15.05 45.03 75.02 75.01 投资净收益 0.00 (0.03) (0.01) (0.01) (0.01) 无形资产 46.32 43.18 40.14 37.10 34.06 其他 0.00 0.05 0.02 0.02 0.02 其他 41.96 54.52 46.91 49.09 49.76 营业利润 (7.87) (7.93) 221.41 294.22 379.75 非流动资产合计 347.98 372.97 409.68 473.68 503.68 营业外收入 13.07 14.31 11.80 15.50 10.10 资产总计 931.07 964.43 2,136.35 1,652.82 2,961.43 营业外支出 0.42 0.79 0.65 2.00 9.00 短期借款 0.00 20.00 651.36 223.69 1,069.74 利润总额 4.78 5.59 232.56 307.72 380.85 应付账款 65.63 101.54 132.92 184.10 208.94 所得税 2.92 1.70 34.88 46.16 57.13 其他 103.13 77.98 264.88 196.04 336.10 净利润 1.85 3.89 197.67 261.56 323.73 流动负债合计 168.77 199.51 1,049.16 603.83 1,614.78 少数股东损益 (1.94) (2.00) (1.98) (3.92) (3.24) 长期借款 0.00 0.00 145.85 0.00 154.36 归属于母公司净利润 3.79 5.89 199.65 265.48 326.96 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.01 0.02 0.59 0.78 0.96 其他 2.36 2.24 2.26 2.29 2.26 非流动负债合计 2.36 2.24 148.12 2.29 156.62 负债合计 171.12 201.75 1,197.28 606.12 1,771.40 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 9.15 7.14 5.27 1.41 (1.76) 成长能力 股本 252.00 252.00 339.62 339.62 339.62 营业收入 -8.10% 20.69% 184.20% 32.44% 26.86% 资本公积 286.28 286.28 286.28 286.28 286.28 营业利润 -117.19% 0.75% -2891.44% 32.88% 29.07% 留存收益 490.87 494.24 594.19 705.68 852.17 归属于母公司净利润 -92.25% 55.31% 3288.73% 32.97% 23.16% 其他 (278.35) (276.99) (286.28) (286.28) (286.28) 获利能力 股东权益合计 759.95 762.68 939.07 1,046.70 1,190.03 毛利率 46.95% 42.05% 64.85% 66.84% 68.23% 负债和股东权益总计 931.07 964.43 2,136.35 1,652.82 2,961.43 净利率 1.34% 1.73% 20.61% 20.69% 20.08% ROE 0.51% 0.78% 21.38% 25.40% 27.43% ROIC -0.90% -1.09% 38.00% 17.26% 32.41% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 1.85 3.89 199.65 265.48 326.96 资产负债率 18.38% 20.92% 56.04% 36.67% 59.82% 折旧摊销 18.68 21.90 15.68 18.18 20.68 净负债率 -19.81% 1.54% 0.49% 30.82% 23.51% 财务费用 (2.32) 0.68 26.67 33.93 48.22 流动比率 3.46 2.96 1.65 1.95 1.52 投资损失 0.00 0.03 0.01 0.01 0.01 速动比率