业绩符合预期，仪器封闭化营销带动试剂高增长

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 3 页 证券研究报告 迪瑞医疗（300396）点评报告 业绩符合预期，仪器封闭化营销带动试剂高增长 2017.05.01 唐爱金(分析师) 陈家华（研究助理） 电话： 020-88836115 020-88836115 邮箱： tangaij@gzgzhs.com.cn Chenjiahua@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310516100001 事件： 4月25日，公司发布2017年一季度报告：实现营业收入1.55亿元，同比增长9.15%；归母净利润2741.41万元，同比增长22.97%；扣除非经常性损益净利润2557.00万元，同比增长27.34%，基本每股收益0.18元，同比增长20.00%。 点评：  “仪器+试剂”捆绑销售策略见成效，试剂增速靓眼 2017Q1公司实现营收1.55亿元，同比增长9.15%，归母净利润为2741.41万元，同比增长22.97%，扣非归母净利润为2557万元，同比增长27.34%；公司试剂产品（包括生化试剂、尿沉渣试剂、血液分析试剂，其中生化试剂占比约一半）营收同比增长24.16%，我们认为主要原因是仪器投放带动试剂销售增长，迪瑞是国内全自动生化分析仪的领军企业，其仪器具有高性能和稳定性优势，市场份额占据国内领先地位，公司推行诊断仪器封闭化以及捆绑式销售，试剂业务依托仪器投放逐步放量，高毛利率的试剂收入占比提高带动整体业务毛利率提高5.78pp，达66.42%。费用率方面，由于公司加大试剂的推广力度，销售费用同比增长26.41%，费用率上升2.15pp达15.71%；财务费用增幅为59.76%，主要系利息收入减少、汇兑损失增加所致，费用率增加0.48pp达1.52%；管理费用相比去年同期略有增长，增幅为3%。受益高毛利试剂收入占比增加，公司盈利能力进一步提高，一季度销售净利率为23.87%，同比上升3.76pp。  宁波瑞源并表贡献利润988万，协同整合有望完成业绩承诺 公司控股子公司宁波瑞源2017Q1销售收入和净利润分别达4776.96万和1938.41万元，分别同比增长18%和53%，其中纳入合并范围的归属于上市公司股东的净利润为988.59万元占公司归母净利润的36%，业绩贡献明显。宁波瑞源生化试剂种类丰富，目前已经有117项生化试剂批文，处于行业领先位置，同时在免疫比浊、免疫荧光层析生化试剂领域具有强大的实力。其试剂产品与公司的仪器业务相互协同，公司仪器将带动宁波瑞源试剂迅速放量，我们预期子公司宁波瑞源完成2017年9300万元的业绩承诺是大概率事件。  “自研+外延”并举扩张产品线，期待未来化学发光放量贡献业绩 公司拥有国内领先的仪器研发能力，公司自主研发的CM-240化学发光测定仪，采用吖啶酯直接化学发光技术（雅培技术），其发光原理相比国内同行较为领先，能满足高端医院需求，且公司已取得化学发光试剂注册证35个（二类22个+三类13个），另有多项化学试剂在批；领先同行的直接化学发光技术加之持续丰富的化学试剂未来有望为公司贡献业绩。此外，公司在研的CS-9200生化分析流水线、红细胞五分类分析仪均为国内体外诊断市场稀缺品种，预计未来随着其陆续上市有望进一步增强公司仪器的竞争力。在加强自身研发能力的同时，公司也通过外延方式进一步丰富产品线，公司2015年12月收购宁波瑞源51%股权，后者117项生化试剂批文除去重复，可净增公司生化试剂50+种，进一步丰富补充公司的生化试剂产品线；2016年初收购兰丁高科的10%股权，获得先进的细胞DNA自动检测分析仪，开拓肿瘤早期诊断市场；2016年5月收购致善生物6.61%股权，布局分子诊断领域。我们认为公司未来仍将继续丰富产品线，存在强烈的外延预期。  盈利预测与估值：根据公司业务情况，我们测算公司17-19年EPS分别为1.04/1.26/1.50元，对应33/27/23倍PE。考虑到公司试剂逐步放量，化学发光产品线逐渐丰富，且外延预期强烈，17年给予36倍PE，目标价37.44元，谨慎推荐。  风险提示：营销与产品推广不达预期；产品研发不达预期； 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 758.69 943.33 1140.05 1342.99 同比(%) 33.73% 24.34% 20.85% 17.80% 归属母公司净利润 125.14 158.96 193.05 230.54 同比(%) 15.57% 27.03% 21.45% 19.42% ROE(%) 11.46% 10.34% 11.21% 11.86% 每股收益(元) 0.82 1.04 1.26 1.50 P/E 41.69 32.82 27.02 22.63 P/B 5.31 4.16 3.63 3.14 EV/EBITDA 4.79 4.61 3.65 0.14 谨慎推荐 现价： 35.05 目标价： 37.44 股价空间： 6.8% 医药生物行业 行业指数走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 迪瑞医疗 -11.11 0.29 -25.65 医药生物 -2.63 5.08 -2.32 沪深300 -1.39 2.27 2.57 基本资料 总市值（亿元） 52.14 总股本（亿股） 1.53 流通股比例 30.72% 资产负债率 25.95% 大股东 长春瑞发投资有限公司 大股东持股比例 53.8% 相关报告 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%16-0316-0416-0516-0616-0716-0816-0916-1016-1116-1217-0117-0217-03迪瑞医疗 医药生物 沪深300 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 3 页 证券研究报告 迪瑞医疗（300396）点评报告 附录：公司财务预测表 单位： 百万元 资产负债表 2016 2017E 2018E 2019E 现金流量表 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 743 735 852 983 经营活动现金流 214 252 255 317 现金 230 270 363 506 净利润 158 159 193 231 应收账款 151 152 151 152 折旧摊销 57 56 69 73 其它应收款 35 37 36 36 财务费用 3 10 10 8 预付账款 13 19 16 17 投资损失 -3 -2 -3 -2 存货 156 145 151 148 营运资金变动 4 37 -19 11 其他 158 113 135 124 其它 -5 -9 5 -4 非流动资产 1115 1259 1326 1421 投资活动现金流 -47 -184 -141 -163 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -57 -78 -68 -73 固定资产 318 371 413 441 长期投资 -6 34 -17 8 无形资产 301 423 451 526 其他 16 -140 -56 -98 其他 496 465 462 454 筹资活动现金流 -84 -28 -21 -11 资产总计 1858 1994 2178 2404 短期借款 40 -17 7 -5 流动负债 324 282 301 291 长期借款 -70 40 -15 13 短期借款 100 83 90 85 其他 -55 -51 -14 -19 应付账款 52 52 52 52 现金净增加额 83 40 93 143 其他 172 148 159 154 非流动负债 158 208 190 203 主要财务比率 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 85 125 111 123 成长能力 其他 73 83 79 80 营业收入增长率 33.7% 24.3% 20.9% 17.8% 负债合计 482 490 490 494 营业利润增长率 35.1% 2.0% 24.5% 22.2% 少数股东权益 284 284 284 284 归属于母公司净利润增长率 15.6% 27.0% 21.4% 19.4% 归属母公司股东权益 1092 1254 1438 1660 获利能力 负债和股东权益 1858 2028 2212 2438 毛利率 62.6% 61.4% 63.7% 62.5% 净利率 20.8% 16.9% 16.9% 17.2% 利润表 2016 2017E 2018E 2019E ROE 11.4% 10.3% 11.2% 11.9% 营业收入 758.69 943.33 1140.05 1342.99 ROIC 12.1% 11.0% 11.8% 12.3% 营业成本 283.71 364.51 413.66 503.12 偿债能力 营业税金及附加 10.97 9.16 10.07 9.62 资产负债率 26.0% 24.6% 22.5% 20.6% 营业费用 138.42 179.94 228.53 260.52 净负债比率 52.77% 54.66% 54.11% 54.76% 管理费用 170.02 221.03 282.91 322.52 流动比率 2.29 2.61 2.83 3.37 财务费用 3.34 10.29 9.62 7.87 速动比率 1.81 2.09 2.33 2.87 资产减值损失 1.08 3.78 2.43 3.11 营运能力 公允价值变动收益 -0.03 0.01 -0.01 0.00 总资产周转率 0.42 0.49 0.55 0.59 投资净收益 2.78 2.38 2.58 2.48 应收账款周转率 5.00 6.23 7.52 8.87 营业利润 153.92 157.01 195.42 238.72 应付账款周转率 5.48 7.02 7.98 9.69 营业外收入 28.82 29.26 29.04 29.15 每股指标（元） 营业外支出 1.63 4.19 2.91 3.55 每股收益(最新摊薄) 0.82 1.04 1.26 1.50 利润总额 181.11 182.08 221.55 264.32 每股经营现金流(最新摊薄) 1.40 1.64 1.66 2.07 所得税 23.59 23.13 28.50 33.79