业绩略低于预期，静待封闭化仪器带动试剂放量

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 501 流通股本(百万股) 208 市价(元) 16.98 市值(百万元) 8,504 流通市值(百万元) 3,535 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (20%)(11%)(3%)6%15%23%4/26/166/26/168/26/1610/26/1612/26/162/26/174/26/17九强生物沪深300 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：16.98 目标价格：17.7 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 联系人：谢木青 电话：021-20312302 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 九强生物(300406.SZ)：海外合作进展较慢，研发费用显著增加 2 九强生物(300406.SZ)：海外合作进展较慢，业绩低于预期 3 九强生物(300406.SZ)：低毛利仪器占比提高拉低整体利润增速，静待海外合作增厚利润 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 566.20 667.40 770.18 899.32 1035.54 增长率yoy% 11.40% 17.87% 15.40% 16.77% 15.15% 净利润 245.04 271.65 295.70 330.19 374.68 增长率yoy% 16.33% 10.86% 8.85% 11.67% 13.47% 每股收益（元） 0.98 0.54 0.59 0.66 0.75 每股现金流量 0.57 0.49 0.47 0.46 0.60 净资产收益率 20.85% 19.57% 19.28% 17.71% 16.74% P/E 47.80 40.47 28.71 25.71 22.65 PEG 2.93 3.73 3.24 2.20 1.68 P/B 9.97 7.92 5.53 4.55 3.79 投资要点  事件：公司发布2017年一季报，实现营业收入1.40亿元，同比下降6.47%，归母净利润5155.38万元，同比下降19.56%，扣非净利润5330.95万元，同比下降16.85%。  业绩略低于预期，费用上升降低净利率水平。公司2017年一季度收入同比下降6.47%，主要原因是较去年减少雅培技术转让收入约648.41万元；净利润下滑一方面是厂房拆除造成的197.15万元利润损失，更主要的是销售和管理费用率的上升，使得净利率（36.88%）同比下降6pp，其中销售费用率（13.79%）受销售回款和各医院招标进度的影响，季度间波动较大（11-14%间波动），管理费用率（14.19%）则是由于产品注册临床等费用大幅上升，导致同比增加5.7pp。  试剂收入增速维持行业平均水平，封闭式仪器投入市场后有望实现快速增长。2017年一季度公司实现试剂收入1.30亿元，同比增长7.16%，维持在生化试剂行业平均水平，由于公司封闭化生化仪于2016年末开始投向市场，短期暂未形成联动效应。  仪器销售中OEM产品替代代理产品成为主体。2017年一季度公司实现仪器收入958.94万元，同比下降超过60%，主要原因在于去年一季度仪器销售仍以代理产品为主，库存丰富，2017年陆续转而销售由科华和迈瑞两家代工的生化仪，库存紧缺，部分仪器销售延至二季度才能确认收入，短期销售下降并不影响全年仪器销售的增长，未来有望在仪器封闭化下进一步带动试剂的销量。  盈利预测与估值：我们预计2017-19年公司收入7.70、8.99、10.36亿元，同比增长15.40%、16.77%、15.15%，归属母公司净利润2.96、3.30、3.75亿元，同比增长8.85%、11.67%、13.47%，对应EPS为0.59、0.66、0.75元。公司目前股价对应2017年29倍PE，虽然公司盈利能力较高，且未来存在更多国际合作预期和其他细分领域的并购预期，但是考虑到增长和估值的匹配性问题，我们给予公司2017年30倍PE，公司的目标价为17.7元，维持“增持”评级。  风险提示：海外合作不达预期，试剂原料研发失败，新产品市场推广不达预期。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017年04月26日 九强生物(300406)/生物制品 业绩略低于预期，静待封闭化仪器带动试剂放量 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：九强生物分季度财务数据（百万元） 2015-1Q2015-2Q2015-3Q2015-4Q2016-1Q2016-2Q2016-3Q2016-4Q2017-1Q营业收入125.34140.91137.10162.85149.45145.45188.08184.42139.79营收同比增长13.99%15.95%4.09%12.25%19.24%3.22%37.19%13.25%-6.47%营收环比增长12.42%-2.70%18.78%-8.23%-2.68%29.31%-1.95%-24.20%营业成本34.0443.7235.6244.3944.8240.8775.0149.8236.00营业费用15.1121.2119.4617.4816.4422.9617.9223.7519.27管理费用11.2210.8611.6910.7912.6916.6516.9716.7319.83财务费用-0.81-0.67-2.28-3.17-0.75-7.31-2.09-2.72-0.60营业利润64.1560.0570.7087.2174.4266.5578.1591.7762.72利润总额64.1861.3871.0090.1274.3966.6278.5896.4160.65所得税9.639.2010.6512.1610.319.5711.2913.199.10归母净利润54.5552.1860.3577.9664.0957.0467.3083.2251.55 来源：wind，中泰证券研究所 图表2：九强生物分季度营业收入变化 图表3：九强生物分季度归母净利润变化 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02040608010012014016018020015Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q1营业总收入（百万元）YOY -20%-10%0%10%20%30%40%50%010203040506070809015Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q1归母净利润（百万元）YOY 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表4：九强生物财务模型预测 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2014201520162017E2018E2019E2014201520162017E2018E2019E营业总收入5085666677708991,036货币资金6456977921,0341,1201,422 增长率14.32%11.4%17.9%15.4%16.8%15.1%应收款项217296366417512590营业成本-146-158-211-269-329-387存货839397121144164 %销售收入28.7%27.9%31.5%34.9%36.6%37.4%其他流动资产244738485868毛利363408457502570649流动资产9681,1341,2931,6201,8342,244 %销售收入71.3%72.1%68.5%65.1%63.4%62.6% %总资产92.7%89.9%87.9%90.9%92.7%94.6%营业税金及附加-7-8-9-10-12-13长期投资000000 %销售收入1.4%1.4%1.3%1.3%1.3%1.3%固定资产7096161144128111营业费用-68-73-81-93-108-123 %总资产6.7%7.6%10.9%8.1%6.4%4.7% %销售收入13.5%12.9%12.1%12.1%12.0%11.9%无形资产4410101111管理费用-48-45-63-71-83-94非流动资产76128178162145129 %销售收入9.5%7.9%9.4%9.2%9.2%9.1% %总资产7.3%10.1%12.1%9.1%7.3%5.4%息税前利润（EBIT）239283304328368418资产总计1,0441,2621,4711,7821,9802,373 %销售收入47.0%49.9%45.6%42.5%41.0%40.4%短期借款000000财务费用3713141619应付款项3963607287101 %销售收入-0.6%-1.2%-1.9%-1.8%-1.8%-1.8%其他流动负债1016171712428资产减值损失-4-7-6-2-5-6流动负债497978243110129公允价值变动收益000000长期贷款000000投资收益000000其他长期负债875555 %税前利润0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%负债578783248116134营业利润238282311339379431普通股股东权益9871,1751,3881,5341,8642,239 营业利润率46.8%49.8%46.6%44.0%42.1%41.6%少数股东权益000000营业外收支855555负债股东权益合计1,0441,2621,4711,7821,9802,373税前利润246287316344384436 利润率48.5%50.6%47.3%44.7%42.7%42.1%比率分析所得税-36-42-44-48-54-612014201520162017E2018E2019E 所得税率14.5%14.5%14.0%14.0%14.0%14.0%每股指标净利润211245272296330375每股收益(元)1.6930.9810.5430.5920.6610.750少数股东损益000000每股净资产(元)7.9324.7042.7773.0683.7294.478归属于母公司的净利润211245272296330375每股经营现金净流(元)1.2610.5710.4870.4740.4640.595 净利率41.4%43.3%40.7%38.4%36.7%36.2%每股股利(元)0.0000.0000.3000.3000.0000.000回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率21.34%20.85%19.57%19.28%17.71%16.74%2014201520162017E2018E2019E总资产收益率20.17%19.42%18.47%16.60%16.68%15.79%净利润211245272296330375投入资本收益率59.65%50.56%43.89%56.31%42.54%43.98%少数股东损益000000增长率非现金支出161919202323营业总收入增长率14.32%11.40%17.87%15.40%16.77%15.15%非经营收益-1-2-3-5-5-5EBIT增长率14.31%18.33%7.67%7.69%12.41%13.48%营运资金变动-68-119-44-73-116-95净利润增长率16.61%16.33%10.86%8.85%11.67%13.47%经营活动现金净流157