年报点评：兼顾国内与海外市场，低分子肝素钙保持稳定增速

HeaderTable_User 1197219667 1376039237 HeaderTable_Stock 300255 买入 investRatingChange.same 13022400 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 916 1,118 1,311 1,474 1,667 同比增长 12.9% 22.1% 17.2% 12.4% 13.1% 营业利润（百万元） 174 199 314 379 431 同比增长 18.2% 14.1% 57.9% 20.9% 13.7% 归属母公司净利润（百万元） 156 175 274 324 367 同比增长 16.9% 12.3% 55.9% 18.5% 13.1% 每股收益（元） 0.17 0.19 0.29 0.35 0.39 毛利率 66.8% 64.7% 72.6% 74.3% 74.6% 净利率 17.1% 15.7% 20.9% 22.0% 22.0% 净资产收益率 10.8% 9.4% 9.0% 8.1% 8.5% 市盈率（倍） 48.8 43.4 27.9 23.5 20.8 市净率（倍） 5.0 3.4 2.0 1.8 1.7 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 兼顾国内与海外市场，低分子肝素钙保持稳定增速 ——年报点评 核心观点 年报业绩符合预期，低分子肝素钙注射液保持稳定增长。公司公布2016年年报，全年实现营收11.18亿元，同比增长22.10%，扣非净利润为1.70亿元，同比增长15.99%，EPS 0.20元，符合市场预期。其中，低分子肝素钙注射剂是公司的主要营收品种，约占公司总营收的75.08%，全年共实现营收8.40亿元，同比增长18.70%，继续保持稳定增长；肝素钠原料药业务贡献营收1.44亿元，同比增长25.32%；在费用方面，公司销售费用率为32.89%，同比提高0.23pp；管理费用率为10.41%，同比减少0.92pp，均在可控范围内。 肝素全产业链龙头，兼顾国内与海外市场。公司是为数不多的拥有肝素全产业链的企业，是该领域的龙头企业。近年来，公司一方面严格控制自身肝素类产品的质量，使部分产品标准高于行业水平，并在国内取得行业领先地位；另一方面，公司还逐渐布局海外市场。公司的肝素钠原料药和低分子肝素原料药均通过了德国GMP、美国FDA等多个海外认证，并且公司在德国成立子公司，将肝素钠及达肝素钠注射液销往欧洲市场。目前，公司已经建立较完善的国际市场销售网络，在这种国内和国外双轮驱动的模式下，我们预计公司未来将保持稳定发展。 布局糖尿病和抗肿瘤领域，未来前景可期。公司除了不断发展肝素业务外，还积极在糖尿病和抗肿瘤领域布局。目前公司治疗糖尿病的艾本那肽已获得CFDA临床试验的批准，临床试验正在稳步进行中。公司的长效胰岛素及抗消化道肿瘤的c-met抑制剂目前处于临床前研究阶段，预计近期将申请临床试验。我们看好公司在糖尿病和肿瘤领域的布局，公司未来前景值得期待。 财务预测与投资建议 我们预计公司2017-2019年的每股收益为0.29/0.35/0.39元，根据可比公司，给以公司2017年32倍估值，对应目标价为9.28元，维持买入评级。 风险提示 如果公司新药研发不达预期，可能会影响同公司的业绩 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2017年04月17日） 8.16元 目标价格 9.28元 52周最高价/最低价 16.20/7.32元 总股本/流通A股（万股） 93,497/59,805 A股市值（百万元） 7,629 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2017年04月18日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -2.3 6.0 10.3 -49.2 相对表现（%） -1.6 5.0 5.7 -55.6 沪深300（%）% -0.7 1.0 4.6 6.4 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 季序我 010-66210109 jixuwo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860516010001 联系人 刘恩阳 010-66218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 相关报告 业绩基本符合预计，继续看好公司低钙业务 2017-02-27 三季度业绩符合预期，低钙业务继续保持高速增长 2016-12-11 -29%-19%-10%0%10%19%16/0416/0516/0616/0716/0816/0916/1016/1116/1217/0117/0217/03常山药业沪深300常山药业 300255.SZ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 常山药业年报点评 —— 兼顾国内与海外市场，低分子肝素钙保持稳定增速 2 图1：可比公司估值 数据来源：wind 东方证券研究所 。 公司代码最新价格(元)2017/4/172016A2017E2018E2016A2017E2018E千红制药0025506.590.210.260.2531.5825.0326.36海普瑞00239921.500.320.670.6766.1932.3132.31尔康制药30026713.250.520.650.5825.4520.3822.84东诚药业00267514.300.190.350.5076.8441.4528.74通策医疗60076324.730.420.590.7558.2342.1533.00最大值76.8442.1533.00最小值25.4520.3822.84平均数51.6632.2628.65每股收益（元）市盈率 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 常山药业年报点评 —— 兼顾国内与海外市场，低分子肝素钙保持稳定增速 3 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 164 787 2,284 2,273 2,324 营业收入 916 1,118 1,311 1,474 1,667 应收账款 151 170 221 238 268 营业成本 304 395 359 378 423 预付账款 219 150 176 198 223 营业税金及附加 5 13 10 12 15 存货 885 993 903 951 1,065 营业费用 299 368 459 531 602 其他 15 6 2 3 4 管理费用 104 116 151 162 183 流动资产合计 1,435 2,105 3,587 3,663 3,883 财务费用 29 28 19 11 11 长期股权投资 0 5 0 0 0 资产减值损失 0 1 0 0 0 固定资产 391 580 828 1,063 1,287 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 175 82 105 114 121 投资净收益 0 1 0 0 0 无形资产 102 155 138 121 104 其他 0 0 0 0 0 其他 226 204 34 34 34 营业利润 174 199 314 379 431 非流动资产合计 893 1,027 1,104 1,331 1,546 营业外收入 12 6 7 10 10 资产总计 2,328 3,132 4,691 4,994 5,429 营业外支出 0 1 0 1 1 短期借款 570 541 541 541 541 利润总额 186 204 321 389 441 应付账款 44 14 52 13 61 所得税 29 26 45 62 70 其他 104 182 167 182 198 净利润 157 178 276 327 371 流动负债合计 718 736 759 736 800 少数股东损益 0 3 2 3 4 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 156 175 274 324 367 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.17 0.19 0.29 0.35 0.39 其他 39 106 36 36 36 非流动负债合计 39 106 36 36 36 主要财务比率 负债合计 757 843 796 772 836 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 58 61 63 65 69 成长能力 股本 471 935 1,770 1,770 1,770 营业收入 12.9% 22.1% 17.2% 12.4% 13.1% 资本公积 446 567 1,062 1,062 1,062 营业利润 18.2% 14.1% 57.9% 20.9% 13.7% 留存收益 596 747 1,020 1,345 1,712 归属于母公司净利润 16.9% 12.3% 55.9% 18.5% 13.1% 其他 0 (20) (20) (20) (20) 获利能力 股东权益合计 1,571 2,289 3,895 4,222 4,593 毛利率 66.8% 64.7% 72.6% 74.3% 74.6% 负债和股东权益 2,328 3,132 4,691 4,994 5,429 净利率 17.1% 15.7% 20.9% 22.0% 22.0% ROE 10.8% 9.4% 9.0% 8.1% 8.5% 现金流量表 ROIC 8.4% 8.0% 7.9% 7.2% 7.5% 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 157 178 276 327 371 资产负债率 32.5% 26.9% 17.0% 15.5% 15.4% 折旧摊销 31 (93) 18 35 52 净负债率 25.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 29 28 19 11 11 流动比率 2.00 2.86 4.72 4.98 4.86 投资损失 0 (1) 0 0 0 速动比率 0.77 1.51 3.53 3.69 3.52 营运资金变动 (227) (1) 40 (112) (106) 营运能力 其它 (28) 61 95 0 0 应收账款周转率 6.0 7.0 6.7 6.4 6.6 经营活动现金流 (38) 172 447 262 328 存货周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 (82) (47) (2