金属牛市每一天铜企业Q2生产及资本开20260727

时间：7月27日 参会人：无 各位领导好，我是国金金属吴晋恺。那在这边我们给各位领导汇报一下最新这个铜的观点。我们看到整个二季度的铜的供给的数据其实陆陆续续都出来了，那截止到整个七月二十六号，那有二十三家的这种主流矿企其实已经去披露了它的整个铜的产量。那我们看到这个二季度的产量其实环比一季度是有比较明显的恢复的，环比恢复了33.2，就是这目前的二十三家，但是同比是下降了5.5%，5.5%，就基本上是还是处于一个大幅度的这种下滑。然后二季度的环比改善主要是来自于自由港，然后洛钼、五矿资源和三发业等公司的产量回升，但是自由港、艾芬豪、纽蒙特包括泰克等等，其实都还是在进一步的下降。 所以我们看到就是主流矿企的产量环比还行，但同比确实比较糟糕，还是比较糟糕。然后这是第一个我们看到的问题，然后第二个我们看一下这几个公司它的整个复产端的一个情况，因为大家比较关注，就是整个艾芬豪、自由港包括第一量子它们的整个生产进度。那我们先说整个巴拿马矿山的情况。巴拿马矿山其实我们看到的是在七月二十二号时候路透报道，就巴拿马政府正在考虑成立国家的这个矿业公司，然后跟第一量子去合作推动巴拿马的复产。 那这肯定还是个好事情，整个复产的确定性肯定是上升了。但是目前的两个方案其实并不那么友好。第一个方案是第一量子持股60%到六十五，那巴拿马的国家主体是持股三十五到四十，那底层的矿权由国家去掌握。然后第二个就是国家持有矿权后租赁给第一量子运营，那整政府预计是在今年年底2026年年底前会确定整体方案。那目前相关持股比例还是在整个讨论阶段，还没有形成这个实质性的约束。那这让我们想到什么东西？就是博格拉金矿真的是非常接近。 我记得在2023年十月份当时出事的时候，当然有很多的研究说这是一个对标拉斯巴马斯的一个停产，然后预计停产多少多少天，影响多少多少量级。那我们当时判断就这 如果是定义为为线的话，它肯定是一个复刻博格拉金矿的这么一个复产路径，那现在已经完全兑现了。那我们看当时波格拉金矿是怎么样的？那二一年四月份当时巴新政府跟巴里克去签署整个框架协议，就明确巴新就巴新整个这边的利益相关方要持股80%51%，然后巴里克和紫金组成的这个BML的持股集团是49%，并保留运营权。 当时也是一样的，就是要国家层面去强行去瓜分你的股权。那直到整个2022年九月份其实股东的协议签署才正式生效，那整个新波格拉公司才正式成立，整个股权架构落地的时间是花了大概十七个月左右。那此后整个矿山还需要取得像新的这种采矿租约，包括落实这种财政税等等这种补偿条件。那23年十二月份才正式去启动了首次的这种复产，那从整个股权架构落地一直到复产又花了十五个月左右的时间，然后到24年二月份首次产金，所以从基本上花了三十二个月时间，然后到首次产金是花了三十五个月的时间。 所以如果去对标波格拉的话，这次这个复产的进度你说要在2026年，在今年下半年或者在明年能看到，这个难度是比较大的。好的。但是我们觉得这一次它的整个股权的并购的节奏，我们觉得会比当时波格拉金矿会好一些。核心原因是当时因为还涉及到紫金，因为当时是巴里克和紫金，它是两个主体，你现在其实就第一量子一个主体，那我觉得这个就是还是会推进的相对快一点，会推快一点。所以从中局的角度来看，就是国家入股这个方案其实意味着巴拿马矿山就它的复产确定性会上升，但是近端的角度整个复产肯定是要推迟的，所以总体来看的话，我们觉得明年二七年要复产也是比较困难，然后到二八年，二八年才可能正式的复产，二八年十万吨，二九年三十万吨，我们觉得这可能是一个更加合理的这么一个节奏。 当然二八年如果顺利的话，顺利能复出来的话，那当然也算是好事，也就也已经很不错了，说实话这也算是个比较乐观的情况。那这样的话我们能看到整体的新的供给增量，那就基本上就集中到了2028年去了，那明年至少到明年依然是一个比较偏供给的真空期。然后第二个我们再说自由港。那自由港的整个二季度也已经都出来了，那整个产量是同比下滑了18.4，然后但环比是有比较明显的恢复，然后环比是增长18.7%，还是非常不错的。然后整体同比是下降30.1%，然后同同的销量销量是同比下降30.1%，环比也有所修复。 那整一个销量方面其实也是高于此前的整个指引的，就是整体自由港恢复的进度还是不错的。那这次GPC的复产其实也是这次财报最主要的一个积极的变化，那没有受到影响的这个DMC包括BG已经是在正常运行了，那GPC里面的整个PB也就ProductionBlock二和三，就它的生产二和三的区域，在三月份已经开始启动采矿，已经有一个比较明显的修复。那四到六月份的整个日均采矿量是在三点四、五点五和六点九万吨，逐月在快速的快速的提升。 那一季报的时候当时公司因为这个失矿点增加等等这样的问题，整个PB二三也就ProductionBlock的二和三下半年的目标，是由在去年十二月的指引从十万吨每日下调到六万吨每日。然后，这一次我们能看到，然后是预计是二七年二季度是升到九万吨每日，因此整个六月份六点九万吨的这个数字其实是还是比较符合预期的，就比预期的稍微好一点点，比好一点点，就整个斜率还是相对比较快的，那就预计后面就是整一个就是整个今年下半年就维持在六到六点九万吨这个位置持续的运营。 包括整个公司它对二季度的定义的表现其实也是符合预期，按照计划推进，就也没有到特别超预期的状态。但我们之前也确实预计公司可能不会有那么好的表现，现在来看就公司表现还是可以的，所以说我们自己的感受还是相对超预期。那其实更核心的其实是它的整个PBES包括PBECS，就这两个矿区，就是之前就是其实是受影响比较大的这种区域，那这个区域的这个重启的时间节点，还是没有提前的，就因为这两个还是就当时受受受损最严重的这么两块区域，就还是正常在做修复。 然后公司还是维持了整体2026年的整个合并的销量指引，然后预计销量在一百四十点六万吨，然后考虑到还有四点五万吨的库存，所以我们预计整个产量应该是在一百四十五万吨左右。然后二六年整个Grasberg的整个产量指引也没有变化，是在三十六点三万吨，二七年是到54.5，然后54.5，然后黄金是在31.1吨，大概是这么一个量级。然后二七年整体的这个合并的这个铜的销量是一百七十二万吨，172.4，那基本上是就同比新增三十万吨左右，这个量级还是不小的，那相较二六年是同比增长23%。所以其实整个二七年目前来看就是新增量最大的就还是来自于我们的自由港，来自于自由港。但是我们在之前就在包括上周其实汇报整个智利秘鲁地区的铜的产量的时候，就已经提到了整个Escondida在未来一年的时间要下修三十万吨二十万吨左右， 从那个财年的124，一百二十六万吨，然后下修到下一个财年的一百到一百一十万吨，下降大概在五十万吨，下降在二十万吨左右。所以说整个自由港跟埃斯康迪岛的下滑基本上是就互相抵消了，就互相抵消了，所以增量的角度来看其实还是比较糟糕。然后另外就是KKKK目前来看还是推迟到了二七年的下半年，包括我们有些就资料显示其实整个水位的就因为它抽水，当时被水淹了，整个水位并没有一个非常显著的一个下降。所以这是这几个矿山复产的这么个情况。然后我们现在再看一下这些公司他们其实也就在电话会议里面，就在整个就是电话会议的交流里面也提到了一些资本开支的表述等等。我们去看一下就是他们的一些共性的问题，第一个关于资本开支，那资本开支总体是上行的，但是就整个二季度目前是preport包括南方铜业、Tech，然后纽蒙特、Boliden还有Sanifire这六家公司已经召开了这个电话会议，然后我们往后也会去追踪他们的电话会议的情况。 那我们先说一下这个这次他们大家都提到的问题，也就是关于整个资本开支，那整个资本开支是普遍在上行，但是大部分的。资金都还是用于稳定生产，然后恢复和延寿。也就是目前还是没有看到绿地的新增的资本开支出现，除了南方铜业，目前其实只有南方铜业是给了一个比较明确的规划，但是规划也是在今年一月份的时候已经提到过的，也就是未来十年要投资超过两百亿美金，要超过两百亿美金，这次也是延续了这么个观点，六家公司里面目前只有我们的南方铜业是这个路径最明确的，但是他也说了整个放量要到二八年之后，所以目前来看整个放量的这个节奏基本上也就到二八年往后了，整个2027年就是至少交易到明年，这个铜这边的供给的紧缺是没有任何问题的，那二八年的事情二二八年之后再说吧，因为还有很多的那个新的这种绿地项目它的整个兑现度都还是比较低的，那至少从现在开始交易到明年，这种紧缺没有问题，我觉得这个置信度已经很非常不错了。 然后另外一个是从产量约束到资源量的一个转向的一个执行，就新增的供给其实还是延后的，就是我们去看这些公司他们的一些生产的情况，那今年下半年环比今年上半年像。它是有个环比有二十的以上增长。然后纽蒙纽蒙特是Q三Q二基本持平，波利顿的话基本上也是，那个下半年没有太多增长，小幅的恢复。然后SanFire全年是比较均匀的，也没有太大的变化。然后二七年只有Freeport是有小幅的增长，然 后南方铜业的这个体量跟二七年基本相当，且Maria基本上是只贡献一些尾部的增量。 然后Tech包括SanFire它的也是比较稳定，没有扩张，波利顿也是来只是有些小的恢复性的增长，没有多大量。那基本上是要到二八年之后，二八年之后南方铜业的整个产量指引是基本上会有一些上调。然后泰克的那个HighlandValley就已经开始要去延长寿命了，因为它那个HighlandValley之前预计是在二九年，二八二九年左右就枯竭了，现在他们也是投资然后去去做了一个延长寿命的这么一个计划，延长到2046年。然后Freeport也是它主要是靠那个BackGap后边那个FID的一个扩产项目，所以说包括纽蒙特，纽蒙特主要是RestCreek那边下降很快，那边取那边的取决于FID和优化的方案，不然的话产量还要接着往下掉。 所以就是综合这些，就目前这六家已经开了电话会议的公司来看，明年依然是一个非常紧缺的一个年份，二八年之后可能相对宽松一些，但是还是我们那句话，就是所有的看到的这种宽松，它还是基于我们当前所能认识到的事情去看的。如果你要再往后多添多那个多看一看，比如说到二七年的下半年，说不定这些企业又开始miss又开始delay了，所以这个还是个比较偏动态的事情。但目前从我们目前的视角来看，二八年是一个比较大的增量，这个已经是相对确定的事情。 然后我们再看一下，就是这些投资者最关心的一些问题，我们也是做了一些收集。那投资者第一个问的最多的问题是项目的成本是否会继续上升，主要是问了Freeport、Newmont还有Teck和Boliden这几个公司。那Freeport直接是承认了，就是第一个就是Back that，就是整个扩产的这么一个进度，就是就对于新的资本开支，新项目的资本开支，基本上都有一个非常大幅度的成本的一个上升。Freeport其实对于Backthat的一个判断是整个投资的成本，相较于2023年基本上上升了30%，这个量级非常的大。 然后Newmont也承认了，RedChris其实是高于整个旧的估算，就RedChris后面的一个扩产也是要进一步上升的。然后Tech包括Boliden也提到了像施工、柴油、设备、尾矿等等这样的一些压力，那其实整个成本的通胀已经在进一步的去抬高新的供给的一个门槛，然后高铜价有改善现金流，但是它也不会自动缩短整个矿山建设的一个周 期。这是第一个就关于整个投资成本的一个问题。第二个就是整个项目资本开支的一个问题，就有关于成长还是增长还是维持，那基本上这六家公司都被问到了，那除了南方铜业以外，那基本上多数的公剩下五家公司，他们的整个资本开支还是用于尾矿，然后剥离设备矿山的。 延售，然后包括一些运营的，为恢复一些运营的扰动，或降低运行风险等等。也就是目前的capex还没有办法在未来一到两年转为整个产量的一个上升。如果现在这些公司还不去做绿地或者说扩产性项目，就扩张性的资本开支的话，如果二七年再去做，基本上要到2032年才能看到一个更多的更确定性的量才出来了。所以这还是个