重大事件快评：业绩符合承诺，低价收购河北中联，高成长共赢模式可复制

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 国防军工 [Table_StockInfo] 中广核技（000881） 买入 重大事件快评 （维持评级） 核电与核技术 2017年04月14日 [Table_Title] 业绩符合承诺，低价收购河北中联，高成长共赢模式可复制 证券分析师： 李君海 010-88005315 lijunh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517040001 证券分析师： 王念春 0755-82130407 wangnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 事项： [Table_Summary] 公司近日公告： 1. 子公司高新核材收购河北省保定市雄县河北中联银杉新材料有限公司 （简称河北中联）剩余49%股权，上市公司控股达到100%。 2. 2016年年报，实现营业收入30.23亿，同比增长41.48%；实现归母净利润3.12亿元，同比增长27.10%；拟每10股分红0.3元（含税） 评论：  低价收购雄县优质民企河北中联，样板混改案例开启公司“央企资源+民企活力”内生外延并举成长大年  收购优质民企，代价如何？提前布局，低价收购实现共赢 公司收购总付款3亿，按照河北中联17年利润承诺PE为6.25倍，低对价拿下优质民企。2017年1月9日，公司公告全资子公司高新核材收购河北中联 51%股权。在评估基准日2016 年4月30 日，河北中联100%股权价值为3.3亿元，公司收购河北中联 51%股权转让价格为1.53亿元。4月14日，公司公告收购河北中联剩余49%股权，转让价格为1.47亿元。公司收购河北中联100%股权共计出资3亿元，河北中联承诺16年、17年、18年归母净利分别不低于4,000万、4,800万、5760万元。我们认为，这是公司低价现金收购优质民企又一典型案例，重要原因在于公司已经成为行业龙头，可以利用央企资源辅助优质民企快速成长壮大，实现共赢是低价并购的关键，也将在未来的运作中重现，利好上市公司利润增厚。  为何收购河北中联？迅速整合改性高分子材料领域优质企业，进一步奠定龙头地位 河北中联创建于1986年，地处河北省保定市雄县，位于“华北明珠”白洋淀之滨，经过多年的努力已发展成集生产、研发、销售为一体的高分子聚合物材料制造企业，拥有环保型绝缘及护套材料、低烟无卤阻燃材料、耐油材料、弹性体、辐照交联热收缩材料、风能电缆专用材料140余种产品。 高新核材作为上市公司在非动力核技术应用领域的经营载体之一，是混合所有制高分子材料研发、制造、销售的集团型企业。中国广核集团大力支持公司改性高分子材料板块的发展，希望迅速整合该领域并推动其发展，提高中高端领域材料应用的国产化率。 高新核材通过收购河北中联，可以完善高新材料全国区域布局，获取优质资源，实现渠道共享，优化营销网络，进一步奠定龙头地位、利好上市公司业绩增厚。高新核材与河北中联在区域位臵、销售客户、技术研发及产品结构等多方面有很强的互补性。合作后公司可将多样优势产品迅速输入到目标公司原有销售网络中，共享客户资源，优化营销网络，提高销售效率，实现行业内全国大整合及各子公司大协同的高效发展目标。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 2  低价并购优质民企的快速、高效整合模式是否持续？模式可复制，“央企资源+民企活力”混改共赢实现上市公司高速成长 此前公司修改了章程，授权董事会对并购标的总资产22亿、营收21.3亿、净资产10.95亿、归母净利1.54亿以下的均有决定权。目前公司将拥有配套融资28亿现金、拥有银行授信贷款额度约为30亿元和中国广核集团的资支持，可实现标的公司现金快速收购。 公司精选民企优质标的，低价进行吸收合并将成为未来公司成长的常态，主要在于双方能实现共赢。 首先，上市公司可以给民企资金支持。资金对民营企业很重要，可以解决资金流动性、资金链问题。公司所在领域市场高度分散，很多优质民企原来有大订单不敢接，因为一旦出了点问题可能面临生死问题，所以可能宁愿保守点也不扩大规模和发展。公司代表的央企和上公司资源与民企合作后，这方面问题迎刃而解。 其次，民企和公司主业间的协同效应。例如在辐照交联电缆领域，产品价值量和技术水平最高的是核级电缆。中国电缆厂1万多家，具备核级电缆牌照资质的只有约10家，真正有核级电缆料利润的只剩几家，而现在真正能供货更少。如果民企被中广核技吸收合并后，成为了最大核电集团中广核集团的企业，中广核从核电安全角度会鼓励多家供货商发展，相关公司进入该领域会有优势。另外，公司在改性高分子材料领域上游研发制造电子加速器，实现对核电电缆料制造厂商的电子加速器设备销售等协同效应也将为公司发展带来很大支持。 第三、广核的品牌效应。中广核达胜在被中广核技吸收合并后，产品实现了国际销售，中广核品牌在国际上有很高的认可多；高新核材（原三角洲）原来是电缆行业协会副主任单位，中广核技吸收合并后公司实力增强，成为行业的主任单位，可以参与相关的行业标准制定，有利于企业竞争力增强。 第四、人才优势。民营企业人才难求，与中广核技合作后，央企打开了吸引人才的瓶颈。例如高新核材被吸收合并后人员结构质量大幅提高，还以此为基础还成立了国家级核电基础材料实验室，大幅提高了高端产品的研发能力。 第五、对接优质资源。通过中国广核集团，可以迅速与名牌大学、领先的科院院所合作开发新产品。 第六、加大研发投入。上市公司财务报表显示，高新核材、中广核达胜等公司被吸收合并后，研发投入实现的高速增长，利于新产品的开发和技术的积累。 第七、利于对外投资、吸收合并同类企业。优质民企在相关领域已经深耕多年，可从业务和技术角度判断拟整合企业的前景；中广核技总部领导则对资本运作和投资整合经验丰富，可以用好的交易模式和结构让大家利益共享。民企之间的吸收合并存在一定的困难，但作为央企进行整合则有较强的优势。核技术应用行业刚刚起步又充满了整合机会，这样的结合可以在行业整合上所向披靡的。 最后，灵活的制度设计实现共赢。公司核心领导张剑锋总经理年轻能力强，具有清华大学工程物理系的行业背景，长期从事经济管理和金融工作，曾在摩根大通投资银行、普华永道会计师事务所、安达信会计师事务所工作积累了丰富的资本运作经验。公司对河北中联、常州金沃、厦门瑞胜发原管理团队均有超额业绩奖励。公司将通过合理的制度留住人才，将使其发挥央企资源和民企活力的策略不断取得成功。 我们认为，“央企资源+民企活力”混改模式可复制，共赢将带来实现上市公司高速成长。  年报利润高速增长符合预期，高端产品营收占比迅速提升 报告期内，公司筹划并实施重大资产重组转型成为国内领先的核技术应用高新技术企业。公司已实现电子加速器制造、辐照加工服务、改性高分子材料供应三大核心业务单元的国内布局，归母净利3.12亿，同比增长27%。改性高分子材料营收11.63亿，占比38.48%，改性工程塑料营收10.26亿，占比33.95%，电子加速器及辐照加工2.5亿占比8.28%，其他业务占比19.29%。 公司高成长性领域实现快速增长，电子加速器销售40套,毛利率47%，同比122.2%,高频高压型电子辐照加速器37台，占据同类产品国内市场份额的70%以上;签订9台电子加速器海外销售订单，与2016年之前我国所有工业用电子加速器历年出口总量相当。公司已成为中国第一家成功打入欧美发达国家市场的电子加速器制造商；无损检测用电子直线加速器实现了首台套销售，主要应用于航空航天、兵器工业、核工业等领域特种设备的无损检测。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 3 图1：公司正在或计划切入的核技术业务 传统消毒灭菌手段（高温、防腐剂、EO等）· 消毒不彻底· 污染环境一般电缆· 耐温等级低· 耐溶剂性、耐开裂性差电子加速器制造业辐照加工服务业辐照消毒灭菌· 无污染· 灭菌彻底· 适用范围广辐照交联电缆· 抗老化、耐受性好· 耐温等级高加速产业化业务常规材料· 重臵、强度、寿命、成本等指标很难同时满足· 比强度低、无法用于风机叶片等特种领域高分子功能材料新型材料· 密度低、强度高· 性能均匀稳定、抗疲劳性能好、防水、防霉变· 应用领域更广泛核仪器仪表制造业/基于加速器的新应用领域......航空航天及核级电缆料/核仪器仪表、辐照固化、轮胎预硫化、污水处理等新下游应用领域传统医学· 检测精度欠佳、很难察觉早期病症· 治疗手段易杀伤正常细胞核医学装备和服务业核医学· PET/CT等检查设备精度高、病灶定位准确· 质子治疗等手段可以精确打击、不伤害正常细胞孵化/计划进入业务传统产业核技术应用产业 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理  电子加速器高成长性应用新方向取得实质性进展，核医学等新领域开始布局，未来超额完成利润承诺可期 公司以高市场潜力、高成长性产业为重点发展方向，在电子加速器研发及工业化应用开发方面取得实质进展。其中，饮料瓶在线辐照灭菌生产线项目已实现终端客户联调；国内首个电子束工业污水处理示范工程在浙江金华建设完成并开始试运行，我们测算未来加速器市场需求空间将达到300亿以上；此外，公司重点布局核医学加速器研制与应用业务，根据预测亚洲质子治疗市场将以18%年复合增长率强势增长。公司与日立（中国）有限公司合作推进质子、重离子治疗系统的国产化，将分享千亿级市场蛋糕，对标美国瓦里安营收32亿美元、市值85亿美元。我们认为，公司环保、核医学、EB辐照固化等任一新领域的突破将带来的平台突式增长，总市场容量将达到万亿级别。 图2：公司所在核技术应用行业阶梯式发展属性 改性高分子材料：热缩材料、工程塑料、电线电缆料钴源消毒灭菌现阶段产业化成熟领域核医学设备 轮胎预硫化 辐照固化 电子束处理三废 电子束消毒灭菌 核药。。。。。。更高台阶更高台阶关键技术突破关键技术突破 资料来源：国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 4 表1：上市公司各子公司利润承诺情况 承诺利润（万元） 子公司 股权比例 2016年 2017年 2018年 重大资产重组利润 高新核材 100% 8,295.94 9,795.04 10,610.85 苏州特威 100% 896.14 1,300.58 1,878.14 中广核俊尔 100% 11,029.26 14,160.65 19,257.04 湖北拓普 100% 2,335.58 3,361.13 4,317.90 中科海维 100% 1,205.00 1,645.99 2,102.69 中广核达胜 100% 6,700.68 8,219.32 9,662.42 深圳沃尔 100% 220.52 224.82 225.00 小计 备注：年报只按此部分资产 30,683.12 38,707.53 48,054.04 16年12月新收资产利润 厦门瑞胜发 51% 625.00 1,800.00 2,160.00 常州金沃 60% 2,300.00 2,921.00 3,710.00 河北中联 100% 4,000.00 4,800.00 5,760.00 小计 6,925.00 9,521.00 11,630.00 上市公司利润总承诺1 合计 实际控股比例 36,381.87 46,178.13 57,141.64 上市公司利润总承诺2 合计 全部子公司100%股权 37,608.12 48,228.53 59,684.04 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理；（注：高新核材利润不含中广核俊尔）  公司作为中广核旗下首家A股上市公司，将利用央企资源+民企市场化活力优势发展成为新型国家级核技术应用产业发展平台公司，具备内生