切入新能源汽车继电器市场，开启新一轮增长周期

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏发股份（600885） 证券研究报告 2017年04月06日 投资评级 行业 电气设备/高低压设备 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 37.79元 目标价格 50元 基本数据 A股总股本(百万股) 531.97 流通A股股本(百万股) 531.97 A股总市值(百万元) 20,103.24 流通A股市值(百万元) 20,103.24 每股净资产(元) 6.38 资产负债率(%) 30.20 一年内最高/最低(元) 39.88/23.60 作者 李恩国 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010001 lienguo@tfzq.com 农冰立 分析师 SAC执业证书编号：S1110516110006 nongbingli@tfzq.com 杨藻 联系人 yangzao@tfzq.com 洪骐 联系人 hongqi@tfzq.com 李丹丹 联系人 lidandan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 切入新能源汽车继电器市场，开启新一轮增长周期 国内继电器龙头，高压直流继电器、汽车继电器打造新增长点 公司是国内继电器龙头，全球市占率12%，是国内品种最全，规模最大，技术最先进的继电器企业。继电器国产转移大势所趋，公司国内市占率超过20%，一家独大是最直接受益商！公司传统业务通用、电力继电器伴随下游家电行业技术升级+智能电表海外市场渗透提速，维持稳健增长；高端汽车继电器产品成长迅速，去年订单供不应求，海沧工业园产能扩张解决产能瓶颈；新能源车继电器单车价值是普通汽车10倍，公司T客户进展顺利，国内客户订单饱满，有望享行业增长红利！ 新能源车高压直流继电器出货量增长100%，打开继电器产品新成长空间 公司高压直流继电器已切入国内主要新能源汽车厂商的供应链，北汽是公司最大客户。公司高压直流继电器产品结构完备，泰科主要做环氧树脂封装，松下以及LS 主要做陶瓷封装，公司两种兼顾，待宁波、厦门产能充分释放，公司在国内高压直流继电器市场份额有望达到70%以上。公司业务渠道越做越宽，继北汽新能源、江淮、东风、众泰、康迪之后，比亚迪、江铃、陆地方舟等主要新能源汽车厂商成为公司的新客户，产品已基本进入国内所有上市新能源汽车厂商的供应链，潜在市场空间广阔。同时公司为特斯拉Model 3配套的高压直流继电器产品已经处于供应商认证测试阶段。高压直流继电器单车价值量在千元以上，远高于传统继电器，新能源汽车普及将为公司继电器产品打开新的高成长空间。 继电器行业稳步提高市占率，深度受益于国产转移大趋势 我们判断继电器整体行业向国内转移是大趋势：1）市场角度而言，继电器行业未来最大看点在于中国等新兴市场；2）国内继电器企业拥有人口红利&工程师红利。公司作为行业龙头，引领继电器国产转移趋势：1）通用继电器，受益于家电智能化提升稳健成长；2）电力继电器，海外电表市场仍快速增长；3）汽车继电器，获得大陆、大众等国内外知名汽车认证，伴随海沧产业园产能市场，预计进入高速成长周期。 新兴业务贡献新业绩增长点：公司积极推进低压电器、氧传感器、机器人等业务研发和推广，1）低压电器定位中高端，去年收入4.4亿（30%+增长）快速扩大市场规模；2）氧传感器下半年试产，已导入客户认证；3）机器人已去年产生收入，今年市场推广加速。 投资建议：伴随公司在建产能释放，公司供货周期将缩短，供货能力提升，通用继电器、汽车继电器受益行业复苏及结构性智能化升级，高压直流继电器受益新能源汽车市场推广，预计公司2017年-2019年实现净利润7.63亿、9.87亿、12.32亿，同比增长31.13%、29.37%、24.87%，EPS 1.43、1.86、2.32，对应P/E 26.35倍、20.37倍、16.31倍，给予“买入”评级。 风险提示：或存在进入特斯拉产业链失败风险，或存在新能源汽车推广不达预期风险。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 4,247.84 5,082.76 6,900.64 8,914.60 11,280.16 增长率(%) 4.55 19.66 35.77 29.19 26.54 EBITDA(百万元) 915.63 1,122.86 1,317.72 1,660.71 2,028.73 净利润(百万元) 472.30 581.77 762.88 986.93 1,232.33 增长率(%) 9.87 23.18 31.13 29.37 24.87 EPS(元/股) 0.89 1.09 1.43 1.86 2.32 市盈率(P/E) 42.56 34.56 26.35 20.37 16.31 市净率(P/B) 6.89 5.92 4.85 3.92 3.16 市销率(P/S) 4.73 3.96 2.91 2.26 1.78 EV/EBITDA 22.72 18.42 16.27 12.07 10.15 资料来源：wind，天风证券研究所 -12%-5%2%9%16%23%30%2016-042016-082016-12宏发股份 高低压设备 沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 全球继电器龙头，开启新一轮增长周期 .................................................................................. 4 1.1. 公司介绍 ............................................................................................................................................ 4 1.2. 公司业绩 ............................................................................................................................................ 5 2. 传统继电器深度受益于继电器国产转移大趋势。 .................................................................. 7 2.1. 海外竞争对手退出继电器市场 ................................................................................................... 7 2.2. 公司具备龙头基因，行业地位快速提升 ................................................................................ 9 2.3. 通用、电力继电器等“现金牛”业务增长稳健 ................................................................ 10 2.3.1. 通用继电器受益家电需求企稳与智能化发展趋势 ................................................ 10 2.3.1. 海外市场支撑电力继电器快速增长 ............................................................................ 11 3. 汽车继电器&新能源车高压直流继电器开启新增长点 ........................................................ 11 3.1. 汽车电子推动汽车继电器需求 ................................................................................................. 11 3.2. 新能源汽车打开高压直流继电器需求空间 .......................................................................... 12 3.1. 选择标杆企业进入市场，复制模式大规模推广 ................................................................ 15 3.2. 产能释放在即，保障业务高成长 ............................................................................................ 15 4. 新兴业务打开未来成长空间 ..................................................................................................... 16 5. 投资建议及风险提示 .................................................................................................................. 16 图表目录 图1：公司股权结构 ........................................................................................................................................ 4 图2：公司发展历程 ........................................................................................................................................ 4 图3：公司业务发展路径 ............................................................................................................................... 5 图4：公司营业收入变动情况（百万） ................................................................................................... 5 图5：归属上市公司股东净利润变动情况（百万） ............................................................................ 5 图6：公司毛利率和净利率变动情况（%） ............................................................................................ 5 图7：公司净利润变动情况（%）............................................................................................................... 5 图8：公司2016年收入结构 ............