业绩符合预期，看好集团资产注入及兵工国改

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2017年03月28日 证券研究报告•2016年年报点评 买入 （维持） 当前价： 18.43元 凌云股份（600480） 汽车 目标价： ——元（6个月） 业绩符合预期，看好集团资产注入及兵工国改 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：高翔 执业证号：S1250515030001 电话：023-67898841 邮箱：gaox@swsc.com.cn 联系人：陈怀逸 电话：021-68415819 邮箱：chy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -5%6%17%28%39%50%16/316/516/716/916/1117/117/3凌云股份沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.51 流通A股(亿股) 3.62 52周内股价区间(元) 12.07-18.95 总市值(亿元) 83.11 总资产(亿元) 96.99 每股净资产(元) 7.69 相关研究 [Table_Report] 1. 凌云股份（600480）：限制性股票激励计划助推长期发展 (2017-01-17) 2. 凌云股份（600480）：内生外延有望增厚业绩，壮志凌云整合集团资产 (2017-01-13) [Table_Summary]  事件：公司2016年实现营业收入89.0亿元，同比增长22.8%；实现归母净利润2.1亿元，同比增长55.0%，公司业绩基本符合预期。  营收增长稳健，毛利率及三费率基本保持稳定。2016年公司实现营业收入89.0亿元，同比增长22.8%，营收增长稳健。公司客户结构相对较为分散，受单一客户影响较小，公司营收增速和整个乘用车市场销量增速相关性更为明显，近几年公司营收增速均高于行业增速，业务开拓势头良好。2016年公司产品综合毛利率为20.1%，相比去年下滑0.3个百分点，三费率总和14.2%，相比去年下滑0.6个百分点，毛利率和三费率水平均基本保持稳定。  5家GNS合资工厂为公司未来业绩重要增长点。2016年公司营收、归母净利润的增长良好主要因为公司与韩国GNS合资设立的5家工厂陆续投产，个别厂开始释放业绩所致。预计2017年沈阳、长春、烟台吉恩斯公司实现满产，新成立的柳州、广州吉恩斯公司陆续量产，GNS合资厂产能释放有望加速公司业绩增长。  发行股份购买资产不受再融资新规影响，凌云凯毅德注入值得期待。兵器集团实力雄厚，资产证券化需求强烈。公司拟发行股份购买集团资产太行机械与东方联星，根据再融资新规相关规定，公司发行股份购买资产的方案不受影响，只需将配套募集资金的定价原则调整为发行期首日，预计集团资产注入逻辑仍可兑现。此外，继2015年收购德国WAG公司布局轻量化之后，公司未来有望收购凌云集团内优质资产凌云凯毅德，借助凯毅德的技术与资源优势，进一步增强国际竞争力。  限制性股票激励计划助推长期发展。公司发布限制性股票激励草案，以10.58元/股的价格向公司高管、管理骨干与技术骨干定向发行限制性股票450万股。我们认为该计划解锁条件宽松，有望打底未来业绩兑现激励，有助于稳固公司经营团队与技术人员，推动公司长期稳健发展。  盈利预测与投资建议。我们预计公司17-19年EPS分别为0.56元、0.68元、0.83元，对应的PE为33倍、27倍、22倍，考虑到公司业绩增长稳健，集团资产证券化预期逐步增强，维持“买入”评级。  风险提示：热成型产品推广或不及预期；资产注入或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 8897.88 10674.71 13065.01 16152.66 增长率 22.82% 19.97% 22.39% 23.63% 归属母公司净利润（百万元） 213.03 252.57 307.22 376.05 增长率 54.96% 18.56% 21.64% 22.40% 每股收益EPS（元） 0.47 0.56 0.68 0.83 净资产收益率ROE 7.93% 9.30% 10.28% 11.18% PE 39 33 27 22 PB 1.73 1.59 1.43 1.28 数据来源：Wind，西南证券 凌云股份（600480）2016年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 8897.88 10674.71 13065.01 16152.66 净利润 381.83 486.79 596.14 724.92 营业成本 7109.51 8596.01 10524.57 13015.70 折旧与摊销 576.78 315.92 345.80 362.79 营业税金及附加 57.22 66.78 82.49 101.67 财务费用 116.22 36.55 44.45 41.75 销售费用 432.58 533.74 640.19 807.63 资产减值损失 59.84 30.00 30.00 30.00 管理费用 709.69 853.98 1045.20 1292.21 经营营运资本变动 -174.86 -311.55 -411.19 -479.71 财务费用 116.22 36.55 44.45 41.75 其他 -400.64 -58.37 -80.50 -84.19 资产减值损失 59.84 30.00 30.00 30.00 经营活动现金流净额 559.17 499.34 524.70 595.56 投资收益 55.30 50.50 50.50 50.50 资本支出 -247.92 -293.58 -168.37 -108.92 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -470.77 332.62 40.50 40.50 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -718.69 39.04 -127.87 -68.42 营业利润 468.12 608.17 748.61 914.20 短期借款 106.28 306.19 -79.90 -139.98 其他非经营损益 20.25 17.92 18.70 18.44 长期借款 31.43 0.00 0.00 0.00 利润总额 488.37 626.09 767.30 932.64 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 106.55 139.30 171.17 207.72 支付股利 0.00 -33.93 -33.44 -36.65 净利润 381.83 486.79 596.14 724.92 其他 -285.63 -1109.68 -44.45 -41.75 少数股东损益 168.79 234.22 288.92 348.87 筹资活动现金流净额 -147.93 -837.42 -157.79 -218.37 归属母公司股东净利润 213.03 252.57 307.22 376.05 现金流量净额 -300.55 -299.04 239.03 308.77 资产负债表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 1366.51 1067.47 1306.50 1615.27 成长能力 应收和预付款项 2686.60 3250.17 3984.10 4915.71 销售收入增长率 22.82% 19.97% 22.39% 23.63% 存货 1501.28 1870.23 2263.30 2820.92 营业利润增长率 24.82% 29.92% 23.09% 22.12% 其他流动资产 113.15 124.37 148.96 185.51 净利润增长率 26.01% 27.49% 22.46% 21.60% 长期股权投资 393.48 393.48 393.48 393.48 EBITDA 增长率 27.80% -17.27% 18.55% 15.79% 投资性房地产 275.98 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 2428.93 2495.73 2407.45 2242.72 毛利率 20.10% 19.47% 19.44% 19.42% 无形资产和开发支出 361.99 327.29 292.59 257.88 三费率 14.14% 13.34% 13.24% 13.26% 其他非流动资产 886.71 842.27 797.83 753.39 净利率 4.29% 4.56% 4.56% 4.49% 资产总计 10014.63 10371.00 11594.20 13184.87 ROE 7.93% 9.30% 10.28% 11.18% 短期借款 1046.75 1352.94 1273.04 1133.06 ROA 3.81% 4.69% 5.14% 5.50% 应付和预收款项 2616.34 3144.16 3857.41 4772.51 ROIC 8.90% 8.79% 9.91% 10.97% 长期借款 56.26 56.26 56.26 56.26 EBITDA/销售收入 13.05% 9.00% 8.72% 8.16% 其他负债 1479.71 584.08 611.23 738.52 营运能力 负债合计 5199.06 5137.44 5797.93 6700.35 总资产周转率 0.94 1.05 1.19 1.30 股本 450.93 450.93 450.93 450.93 固定资产周转率 4.19 4.69 5.57 7.15 资本公积 1739.39 1739.39 1739.39 1739.39 应收账款周转率 6.48 6.55 6.53 6.57 留存收益 1273.78 1492.41 1766.19 2105.59 存货周转率 4.95 5.07 5.04 5.08 归属母公司股东权益 3498.97 3682.74 3956.52 4295.92 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 90.39% — — — 少数股东权益 1316.60 1550.82 1839.74 2188.61 资本结构 股东权益合计 4815.58 5233.56 5796.26 6484.53 资产负债率 51.91% 49.54% 50.01% 50.82% 负债和股东权益合计 10014.63 10371.00 11594.20 13184.87 带息债务/总负债 21.22% 27.43% 22.93% 17.75% 流动比率 1.14 1.28 1.38 1.47 业绩和估值指标 2016A 2017E 2018E 2019E 速动比率 0.84 0.90