高于预期的毛利率推动业绩好于预期；因长期增长而维持强力买入

2015年10月29日 业绩分析 航天信息 (600271.SS) 买入 证券研究报告高于预期的毛利率推动业绩好于预期；因长期增长而维持强力买入 与预测不一致的方面 航天信息公布2015年三季度收入/净利润为人民币50.67亿/63.45亿元（同比下降4%/上升53%），较我们预测低20%/高37%。业绩与预期之间的差距主要归因于毛利率高于预期和自主研发软件收入的增值税退税高于预期抵消了收入增长不及预期的影响。 投资影响 要点：1) 2015年三季度收入同比下滑4%，我们认为原因是渠道销售走弱以及房地产、金融和保险行业增值税改革延迟。但是，我们认为税务相关业务依然稳健，因毛利率改善而增值税退税快速增长。2) 毛利率同比上升4个百分点，较我们预期高5个百分点，我们认为主要原因是税务相关业务和其它高利润率业务较渠道销售更为强劲。公司在高利润率业务内的议价能力也好于我们的预期。3) 自主研发软件收入的增值税退税增长强劲，带动营业外收入上升191%（2015年三季度达到人民币1.16亿元）。估值：我们将2016年和2017年盈利预测分别上调3.5%以反映下调后的收入增长预测和上调后的毛利率预测。我们将基于长期贴现市盈率的12个月目标价格上调1%至人民币79.5元，仍基于全球同业21倍的2016年预期市盈率中值，基于2020年每股盈利预测人民币5.16元（原为5.10元）并贴现至2016年计算得出。鉴于该股长期增长前景稳健，我们重申买入评级（位于强力买入名单）（我们依然预计2016-2020年净利润年均复合增速为21%），虽然2015-17年预期盈利较高，但23倍的2016年预期市盈率与21倍的全球同业水平相一致。主要风险：增长弱于预期，毛利率低于预期。 航天信息盈利预测调整概要 资料来源：高华证券研究 所属投资名单 亚太买入名单 亚太强力买入名单 行业评级： 中性 金俊 执业证书编号: S1420511100003 +86(10)6627-3467 carol.jin@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究航天信息预测数据新预测 原预测 差异 新预测 原预测 差异 新预测 原预测 差异收入(人民币百万元)22,483.0 24,688.5 -8.9%25,690.8 30,972.6 -17.1%29,868.6 36,392.5 -17.9%毛利率 (%)19.6%18.7%0.8%21.0%18.6%2.4%22.7%19.9%2.8%营业利润率 (%)11.2%10.8%0.4%13.4%11.2%2.2%15.3%12.6%2.7%净利率 (%)7.5%6.8%0.7%8.8%7.1%1.8%9.9%7.9%2.0%EPS (人民币元)1.82 1.82 0.0%2.45 2.37 3.5%3.20 3.10 3.5%2015E2016E2017E增长回报*估值倍数波动性航天信息 (600271.SS)亚太科技行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)55.9112个月目标价格(Rmb)79.50市值(Rmb mn / US$ mn)51,627.3 / 8,118.5外资持股比例(%)--12/14 12/15E 12/16E 12/17E每股盈利(Rmb) 新1.241.822.453.20每股盈利调整幅度(%)0.00.03.53.5每股盈利增长(%)5.046.834.530.6每股摊薄盈利(Rmb) 新1.241.822.453.20市盈率(X)18.030.722.817.5市净率(X)3.16.86.05.1EV/EBITDA(X)7.917.512.79.3股息收益率(%)2.81.72.22.9净资产回报率(%)17.923.628.031.5CROCI(%)27.226.829.230.7股价走势图2,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5002030405060708090100110Oct-14 Feb-15 May-15 Aug-15航天信息 (左轴)上证A股指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对(13.1)(6.4)119.7相对于上证A股指数(2.8)23.753.9资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为10/29/2015收盘价） 2015年10月29日 航天信息 (600271.SS) 全球投资研究 2 航天信息： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 金俊 carol.jin@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E资产负债表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E主营业务收入19,959.222,483.025,690.829,868.6现金及等价物5,488.09,041.710,561.312,765.7主营业务成本(16,530.3)(18,081.7)(20,302.2)(23,079.1)应收账款1,394.21,570.51,794.62,086.5销售、一般及管理费用(1,188.4)(1,538.3)(1,569.7)(1,778.2)存货970.01,061.01,191.31,354.3研发费用(289.4)(342.2)(387.2)(445.6)其它流动资产851.5851.5851.5851.5其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产8,703.712,524.814,398.817,057.9员工股票期权费用--------固定资产净额1,089.31,635.92,355.73,021.0EBITDA2,083.22,691.53,653.94,839.2无形资产净额568.5525.7482.9440.1折旧和摊销(132.1)(170.7)(222.2)(273.5)长期投资193.9193.9193.9193.9EBIT1,951.12,520.83,431.74,565.7其它长期资产82.782.782.782.7利息收入65.041.062.469.2资产合计10,638.014,962.917,513.920,795.6财务费用0.0(12.7)(8.5)(18.2)联营公司0.00.00.00.0应付账款2,107.42,305.22,588.32,942.3其它45.8241.0275.5294.1短期贷款0.00.00.00.0税前利润2,061.92,790.13,761.14,910.8其它流动负债322.1594.2888.71,239.7所得税(390.1)(469.1)(639.4)(834.8)流动负债2,429.52,899.33,476.94,182.0少数股东损益(524.2)(636.8)(856.4)(1,118.2)长期贷款42.02,429.82,429.82,429.8优先股股息前净利润1,147.61,684.32,265.32,957.7其它长期负债117.2117.2117.2117.2优先股息0.00.00.00.0长期负债159.22,547.02,547.02,547.0非经常性项目前净利润1,147.61,684.32,265.32,957.7负债合计2,588.75,446.36,023.96,728.9税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润1,147.61,684.32,265.32,957.7优先股0.00.00.00.0普通股权益6,712.67,543.18,660.110,118.6每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)1.241.822.453.20少数股东权益1,336.71,973.52,829.93,948.2每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.241.822.453.20每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.241.822.453.20负债及股东权益合计10,638.014,962.917,513.920,795.6不含员工股票期权费用的每股盈利(基本)--------不含员工股票期权费用的每股盈利(摊薄)--------每股净资产(Rmb)7.278.179.3810.96每股股息(Rmb)0.630.921.241.62股息支付率(%)50.750.750.750.7自由现金流收益率(%)6.23.34.46.0比率12/1412/15E12/16E12/17E增长率和利润率(%)12/1412/15E12/16E12/17ECROCI(%)27.226.829.230.7主营业务收入增长率20.412.614.316.3净资产回报率(%)17.923.628.031.5EBITDA增长率21.029.235.832.4总资产回报率(%)11.513.213.915.4EBIT增长率20.329.236.133.0平均运用资本回报率(%)71.983.498.3113.8净利润增长率5.046.834.530.6存货周转天数19.120.520.220.1每股盈利增长5.046.834.530.6应收账款周转天数22.124.123.923.7毛利率17.219.621.022.7应付账款周转天数44.144.544.043.7EBITDA利润率10.412.014.216.2净负债/股东权益(%)(67.7)(69.5)(70.8)(73.5)EBIT利润率9.811.213.415.3EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E估值12/1412/15E12/16E12/17E优先股股息前净利润1,147.61,684.32,265.32,957.7折旧及摊销132.1170.7222.2273.5基本市盈率(X)18.030.722.817.5少数股东权益524.2636.8856.41,118.2市净率(X)3.16.86.05.1运营资本增减(356.7)(69.6)(71.3)(100.8)EV/EBITDA(X)7.917.512.79.3其它310.60.00.00.0企业价值/总投资现金(X)1.84.23.42.7经营活动产生的现金流1,757.82,422.23,272.64,248.7股息收益率(%)2.81.72.22.9资本开支(392.8)(674.5)(899.2)(896.1)收购0.00.00.00.0剥离2.90.00.00.0其它(180.9)0.00.00.0投资活动产生的现金流(570.8)(674.5)(899.2)(896.1)支付股息的现金（普通股和优先股）(554.0)(581.7)(853.8)(1,148.3)借款增减42.02,387.80.00.0普通股发行（回购）46.50.0