物业发展管​​理倡议了新的增长动力；购买

德意志银行评分购买亚洲中国属性属性公司中国绿城路透社彭博交易所代号3900.HK 3900 HK HKG 3900日期2015年10月14日预测变化售价2015年10月14日（港币）6.35物业发展管理倡议了新的增长动力；购买重申对轻资产业务计划的购买；目标价上调至14.2港币我们重申对绿城的积极态度，因为绿城在房地产开发管理方面采取了轻资产的举措。具体来说，我们认为这项举措符合公司的战略，并且是以最少的资金需求扩展其运营的有效方法。此外，该平台可能是CCCG利用Greentown的专业知识和品牌开发土地储备的有效手段。我们预计每股净资产值将增加1.99港元CFA Jason Ching研究分析师（+852）2203 6205曾荫权研究分析师（+852）2203 6256从这个倡议。同时，在整个市场范围内估值具有吸引力保证金（FYE）过去一个季度出现抛售，较资产净值折让69％，2015年市盈率4倍，CCCG持有Greentown 29％股份的均价比其平均价格低45％。购买。物业发展管理是新的增长动力格林敦凭借其声誉和专业知识，已确定建立领先的房地产开发管理特许经营权是未来增长的主要动力之一。我们认为这种轻资产的商业模式对绿城是有利的，并且是在最小资本要求下扩展其运营的有效方法。继8月初收购Greentown Dingyi和Greentown Shidai（均为房地产开发管理公司，在规划，设计，项目开发和施工管理方面提供一站式服务）之后，Greentown已达到净利润（FYE）201612843,848.6至3,248.9↓-15.6%我们认为，这是物业发展管理的重要里程碑。管理层认为，绿城早在2010年就开始从事私有住房的房地产开发管理，累计参与了52个项目，总建筑面积超过1,700万平方米，我们认为资产轻型业务的每股资产净值将增加1.99港元。 。假设到2018年管理的项目数量达到80个，我们估计手续费收入将达到10亿人民币（基于300亿人民币的销售额的3.5％）。此外，假设净利润率为40％，我们估计2015-17年物业发展管理的贡献将分别达到核心净利润的3％，5％和7％。目标价基于我们的每股资产净值估计20.29 /港元折让30％我们的目标价格是基于我们的修正资产净值估计的20.29 /港元折让30％（18.58港元/小时），其中包括了房地产开发的收益倡议，这意味着2015年预期市盈率为8倍。我们的目标折让明显高于COLI / Vanke等行业领导者（均为10％），鉴于其业务规模，运营历史和杠杆作用，我们认为这是适当的。风险包括经济波动和住房需求。10/134/1410/144/15 中国绿城 恒生指数（重新定基）预测和比率年底12月31日2013A2014A2015E 2016E 2017E销售额（人民币元）28,990.632,049.032,253.4 32,482.3 32,173.3息税折旧摊销前利润（人民币）6,669.75,604.25,446.26,163.27,369.2报告的NPAT（CNYm）4,885.52,071.73,248.93,924.04,538.8DB EPS FD（人民币）2.451.561.501.812.09市盈率（x）4.64.43.52.92.5DPS（净额）（CNY）0.430.000.240.280.32资料来源：德意志银行估计，公司数据德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。市场研究关键变更资料来源：德意志银行价格/相对价格目标价13.00至14.20↑9.2%销售（FYE）32,003至32,253↑0.8%运算教授16.3至16.9↑3.6%表现（％）1m3m12m绝对9.5-25.7-18.3恒生指数4.8-10.0-1.9资料来源：德意志银行目标价-12个月（港元）14.2052周范围（港元）11.56 - 5.17恒生指数22,600 2015年10月14日物业中国绿城页面PAGE2德意志银行/香港路透社：3900.HK彭博社：3900 HK价钱（15/10/14）HKD 6.35目标价HKD 14.20市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）5.9 8.5 3.5 2.9 2.5市净率（x）0.81 0.50 0.38 0.34 0.30FCF产率（％）nm nm 43.1 24.2 12.0 股息收益率（％）3.8 0.0 4.6 5.4 6.252周范围HKD 5.17-11.56 EV /销售额（x）1.3 1.2 0.9 0.9 0.9市值（百万）港币百万元13,525美元百万元1,745EV / EBITDA（x）5.8 6.9 5.6 4.6 3.7EV / EBIT（x）5.8 6.9 5.6 4.6 3.724232120181713 14 15E 16E 17EEBITDA保证金EBIT保证金122510208615410205-2013 14 15E 16E 17E销售增长（LHS）ROE（RHS）借款净收益/（十月）8,791 4,863 705 -62 -250其他投资/筹资现金流量-463 -1,797 0 0 0净现金流量4,522 -2,952 5,550 2,145 499营运资金变动-2,290 -2,962 2,771 92 -2,297现金及其他流动资产11,281 9,084 14,634 16,779 17,278有形固定资产6,696 8,108 7,879 7,650 7,421商誉/无形资产665662662662662662联营公司/投资12,241 10,921 11,576 11,988 12,774其他资产91,453 98,369 99,310 102,128 102,805资产总额122,336 127,144 134,062 139,208 140,941计息债务30,512 35,815 36,521 36,459 36,209其他负债59,813 56,483 58,623 59,946 57,154负债合计90,325 92,299 95,144 96,405 93,363股东权益24,947 26,655 29,903 33,308 37,242少数民族7,064 8,191 9,014 9,495 10,335股东权益合计32,011 34,845 38,918 42,803 47,577净债务19,230 26,731 21,886 19,680 18,931销售额增长（％）nm 10.5 0.6 0.7 -1.0DB EPS增长率（％）不适用-36.1 -4.2 20.8 15.7EBITDA利润率（％）23.0 17.5 16.9 19.0 22.9息税前利润率（％）23.0 17.5 16.9 19.0 22.910080604020013 14 15E 16E17E6005004003002001000支付比率（％）19.7 0.0 16.0 15.4 15.4净资产收益率（％）21.2 8.0 11.5 12.4 12.9资本支出/销售额（％）4.8 4.5 0.0 0.0 0.0资本支出/折旧（x）纳米纳米纳米纳米纳米净债务/权益（％）60.1 76.7 56.2 46.0 39.8净利息覆盖率（x）508.3 387.0 124.7 nm nm资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）CFA Jason Ching+852 22036205购买资产负债表关键公司指标增长与盈利偿付能力损益表（CNYm）型号更新：2015年10月14日财政年度末12月31日201320142015年2016年2017年运行数字财务摘要亚洲DB EPS（人民币）2.451.561.501.812.09 每股收益（人民币）1.940.801.501.812.09中国DPS（人民币）0.430.000.240.280.32属性BVPS（人民币）11.612.313.815.417.2加权平均份额（米）2,1552,1592,1672,1672,167中国绿城平均市值（人民币元）24,48514,76711,05611,05611,056企业价值（元）38,53838,76730,38128,24227,548评估指标4.64.43.52.92.5公司简介销售收入28,99132,04932,25332,48232,173绿城中国控股有限公司主要从事毛利8,7758,1337,7609,11210,287在浙江省的房地产开发业务息税折旧摊销前利润6,6705,6045,4466,1637,369以及中国的环渤海地区。折旧00000摊销00000息税前利润6,6705,6045,4466,1637,369净利息收入（支出）-13-14-44689员工/会员1,570408655412786杰出/非凡919-69000其他税前收入/（费用）00100192322除税前溢利9,1465,9286,1576,7738,566价格表现所得税费用3,1562,7192,0852,3693,187少数族裔1,1051,13882448084020其他税后收入/（费用）0000016净利4,8862,0723,2493,9244,53912DB调整（包括稀释）3931,307000DB净利润5,2793,3793,2493,9244,5398现金流量（元）410月13日14年4月14日7月14日10月14日1月15日7月15日4月15经营现金流量-765-2,7004,8452,7271,353净资本支出-1,382-1,432000中国绿城自由现金流-2,147-4,1324,8452,7271,353恒生指数（根据基准）募集资金/（回购）-64-421000保证金发展趋势已付股息-1,596-1,4650-520-604 2015年10月14日物业中国绿城德意志银行/香港页面PAGE3投资论文外表我们维持绿城的“买入”评级，目标价为14.2港币。在12月14日将中国交通建设集团（CCCG）引入为战略股东之后，由于CCCG具有国有背景，绿城得益于更有利的融资环境，这将有助于提高未来的盈利能力-降低资金投入费用，我们认为。的确，尽管在15月1日凯萨（Kaisa）倒闭后，平均票面利率略有上升，但绿城在8月15日成功以较低的票面利率成功交换了两张优先票据。此外，我们认为房地产开发管理计划符合公司的战略，也是以最少的资金需求扩展其运营的有效方法。我们认为，该平台可能是CCCG利用Greentown的专业知识和品牌开发土地储备的有效途径。我们估计此计划将增加每股HK $ 1.99的每股资产净值。同时，在过去一个季度的市场抛售之后，该股估值具有吸引力，交易价格相对于资产净值有很大折让，并且明显低于CCCG持有的绿城29％股份的平均价格。估价我们的目标价是基于较我们经修订的每股资产净值估计20.29 /港元（18.58港元/小时）折让30％的结果，其中包括房地产开发计划的增值，这意味着8倍的2015年市盈率。我们的目标折让明显高于像COLI / Vanke这样的行业领导者（均为10％），鉴于其业务规模，运营历史和杠杆作用，我们认为这是适当的。我们将资产净值作为我们的主要估值指标，与我们研究范围内以居民为中心的同业一致。风险性针对房地产行业的政府进一步紧缩政策-政府一再强调希望避免房地产市场过热。实行新的紧缩政策/加强现有政策可能会对收益和盈利能力产生不利影响。在经济放缓的情况下，高端细分市场的需求可能会显着减弱-格林敦（Greentown）主要集中于高端住宅细分市场，在经济急剧放缓的情况下，需求可能会大大减弱。与那些专注于中端市场的公司相比，这种放缓可能会导