新股研究

分析員: Paul Sham 2015年10月13日 本報告僅作參考資料之用，本公司(東亞證券有限公司)並不會就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據本公司認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。於本報告編製之時，本公司並未持有本報告內提及公司之任何權益，惟東亞銀行集團之其他成員則可能不時持有本報告內提及公司之權益。 香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證券買賣: 2308 8200 研究部: 3608 8097 傳真: 3608 6113 【新股研究】 中國再保險集團股份有限公司 (01508) 聯席保薦人 : 中金、瑞銀、匯豐 聯席全球協調人、聯席賬簿管理人及聯席牽頭經辦人 : 中金、瑞銀、匯豐、德銀、建銀國際、摩根士丹利、野村 聯席賬簿管理人及聯席牽頭經辦人 : 中信、長江證券、工銀國際、農銀國際、安信國際、 美銀美林、大和、花旗、瑞信、中銀國際、富瑞、中國銀河 全球發售股份數目: *5,769,890,000 H股 (佔擴大後股本13.68%) 香港發售股數: 288,496,000股 (5%) 國際發售股數: 5,481,394,000股 (95%) 超額配股權: 865,480,000股 (15%) *全部5,769,890,000股H股為新股 業務概覽： 中國再保險(“中再保”或“公司”)是中國目前唯一的本土再保險集團，以2014年再保險保費規模計，公司是亞洲最大、全球第八大再保險集團。 中再保源於1949年成立的新中國第一家保險公司（中國人民保險公司）。作為中國本土唯一的再保險集團，公司一直引領中國再保險市場、促進中國直保市場健康快速發展。 中再保主要經營四大業務分部，分別為財產再保險、人身再保險、財產險直保及資產管理業務。公司主要在中國境內經營業務。 此外，中再保亦經營國際業務。中再保財產再保險分部的國際業務主要包括由中再產險經營的國際財產再保險業務，及由中再辛迪加2088所承保的勞合社業務；中再保人身再保險分部的境外業務主要由跨境人民幣再保險業務組成，並包括少量其他境外人身再保險業務。 每股發售價: 2.25港元 – 2.70港元 巿值: 949億港元 – 1,138.8億港元 2014年歷市巿盈率: 14.1x– 17.3x 備考經調整每股有形資產淨值: 1.95港元 – 2.01港元 僱員數目: 23,020 (於2015年6月30日) 香港公開發售日期: 2015年10月13日 – 2015年10月16日 中午 收款銀行: 中銀香港 工銀亞洲 香港證券登記處: 中央證券登記有限公司 上巿日期: 2015年10月26日 2  是次全球發售完成後股東架構 (假設超額配股權不獲行使)： 中央匯金 72.13% 中國財政部 12.82% 中國社保基金理事會 1.37% 其他H股持有人 13.68% 100.00%  所得款項用途： 是次全球發售所得淨額估計為138.88億港元 (假設發售價為每股2.48港元) 百份比 用作強化資本基礎，以支持業務發展 100%  財務概覽 ： 截至12月31日止年度 截至6月30日止 6個月 (人民幣百萬元) 2012 2013 2014 2014 2015 總保單收入 59,299 67,375 73,753 34,964 43,048 減: 分出保費 (2,429) (3,558) (4,192) (2,515) (3,913) 淨保費收入 56,870 63,817 69,561 32,449 39,135 未到期責任準備金 (1,577) (2,705) (709) (790) (1,310) 已賺保費淨額 55,293 61,112 68,852 31,659 37,825 攤回分保費用 458 542 787 429 292 投資收益 4,117 5,991 7,633 4,076 9,257 其他收入 667 617 620 300 263 收入合計 60,535 68,262 77,892 36,464 47,637 保險業務支出及其他費用 (57,618) (64,010) (71,686) (32,400) (39,514) 公司股東淨利潤 2,262 3,373 5,404 3,433 6,578  按產品劃分的總保費收入明細分析： 截至12月31日止年度 截至6月30日止 6個月 (人民幣百萬元) 2012 % 2013 % 2014 % 2014 % 2015 % 財產再保險 26,210 44.2% 30,086 44.7% 31,135 42.2% 15,587 44.6% 14,813 34.4% 人身再保險 16,057 27.1% 18,394 27.3% 21,081 28.6% 8,775 25.1% 15,543 36.1% 財產險直保 17,940 30.3% 19,909 29.5% 22,459 30.5% 11,094 31.7% 13,291 30.9% 分部間抵銷 (908) (1.5%) (1,014) (1.5%) (922) (1.3%) (492) (1.4%) (599) (1.4%) 總數 59,299 100% 67,375 100% 73,753 100% 34,964 100% 43,048 100% 3  財務比率 截至12月31日止年度 截至6月30日止 6個月 2012 2013 2014 2015 集團 股本收益率 5.40% 7.58% 10.91% 11.65% 資產收益率 1.70% 2.24% 3.18% 3.18% 總投資收益率 3.99% 5.18% 6.54% 6.95% 淨投資收益率 5.00% 4.86% 5.22% 2.78% 財產再保險 自留比率 97.74% 98.38% 97.97% 97.87% 賠付率 58.14% 60.22% 63.96% 61.62% 費用率 40.90% 38.34% 34.07% 36.38% 綜合成本率 99.04% 98.56% 98.03% 98.00% 財產險直保 自留比率 89.72% 89.72% 91.35% 90.84% 賠付率 60.17% 64.62% 59.03% 55.43% 費用率 38.15% 38.57% 40.81% 42.49% 綜合成本率 98.32% 103.19% 99.84% 97.92% 償付能力充足率 集團 381% 324% 248% 253% 中再產險 180% 159% 217% 290% 中再壽險 202% 174% 271% 243% 中國大地保險 192% 160% 228% 240%  同業比較： 中再保 (1508 HK) 中國人壽 (02628 HK) 平安保險 (02318 HK) 中國太保 (02601 HK) 人保集團 (01339 HK) 財產再保險市場佔有率 33.1%(1st) 不適用 不適用 不適用 不適用 人身再保險市場佔有率 37.7%(1st) 不適用 不適用 不適用 不適用 財產保險市場佔有率 3.0%(6th) 5.4%(4th) 18.9%(2nd) 12.3%(3rd) 33.5% (1st) 人壽保險市場佔有率 不適用 26.1%(1st) 13.7%(2nd) 7.8%(4th) 6.2%(5th) 市值(億港元) 949 – 1,138.8 9,005 7,410 2,737 1,748 2015年市賬率 1.15x – 1.34x 2.18x 1.91x 1.80x 1.30x 4  優勢與發展機遇：  中再保是中國目前唯一的本土再保險集團，於業界中長期以來保持領導地位。於2013年以分保費收入計，公司在中國財產再保險市場的分出口徑市場份額約為33.1%，排名第一。另一方面，於2013年以分保費收入計，中再保在中國人身再保險市場的分出口徑市場份額約為37.7%，排名第二。  截至2015年6月30日，中國只有1家境內中資再保險集團及8家在中國境內註冊分公司的境外再保險公司。少數的市場參與者反映業內競爭相對有限。  考慮到中再保業務的獨特性及其較大的市值，中再保很有可能於上市後不久便會被納入國企指數。中再保被納入主要指數將對其股價產生中線利好因素。  目前香港股票市場並沒有與中再保業務相似的公司。中再保的上市能為投資者提供一個參與中國再保險業的機會。  中再保首次公開招股吸引了15名基礎投資者，其中包括長城資產管理、國家電網公司、國家開發銀行、人保集團、中國人壽、惠理基金、保誠等，合共投資11.2億美元，佔全球發售股份總數約60.66%及經擴大股本約8.30%。由此可證明中再保的投資價值。  中再保的市賬率為1.15倍至1.34倍。與最接近可相比的本地股票人保集團的1.30倍市賬率比較，以及考慮到其再保險業務的獨特性，公司的定價算是合理。  劣勢與風險：  中再保預計因2015天津爆炸產生的稅前總損失可能在人民幣約9億元到人民幣約11億元之間。此損失將會對中再保2015年下半年的業績產生負面影響。  截至2015年6月30日，中再保的總投資資產中18.3%（或人民幣265.54億元）已投資於股權及基金。自2015年6月中旬起，中國股票市場出現大幅波動，包括多次出現股價大幅下跌的情況，這將會對公司下半年的經營業績及財務狀況造成重大不利影響。 投資建議：認購 5 重要披露 / 分析員聲明 / 免責聲明 本報告為東亞銀行有限公司（「東亞銀行」）之全資附屬機構 – 東亞證券有限公司（「東亞證券」）所編製。 主要負責本報告內容 (不論全部或部分)之每一位分析員申明 (i) 本報告內容準確反映其對本報告所提及的公司或證券所持的個人觀點; 及 (ii) 其所得報酬與本報告所提及的意見或觀點並不構成任何直接或間接之關係。 本報告僅作參考資料之用，本公司無意就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據東亞證券認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。而本報告所載之資料及意見，乃反映本報告在發表之日有關分析員的見解，本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。本報告所提及的意見，並未考慮讀者之任何特定投資目標、財務狀況及任何特定需要，投資者須獨立思考，不應依賴本報告而作出其投資決定。投資涉及風險，投資者應小心作出投資決定。如有需要，並應向其他專業顧問尋求獨立的法律或財務意見。東亞證券有限公司及/或東亞銀行集團不會就任何人士因使用本報告或其內容而招致的任何直接或間接損失而負上任何責任。 於本報告編製之時，東亞證券並未持有本報告所提及的公司之任何權益，而東亞銀行與集團內之其他聯屬/聯營公司及/或有聯繫人士，則可能不時持有本