年报点评：收入略超预期，盈利持续增强。

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 农林牧渔 农产品加工 安琪酵母年报点评：收入略超预期，盈利持续增强。 [Table_Summary] 点评事件： 安琪酵母公布2016年年报，报告期内公司共实现营业收入48.61亿元、利润总额6.46亿元、归母净利润5.35亿元，同比增长15.36%、71.52%、91.04%；每股收益为0.65元；销售净利率为11.88%，相比2015年提升了4.32 pct。2016年单四季度实现营业收入13.59亿元、归母净利润1.52亿元，同比增长18.43%、76.78%；销售净利润率12.31%。年报显示公司拟每10股派发现金红利3元（含税）。 核心观点： 安琪酵母作为酵母行业的垄断性龙头，过去几年业绩持续高增长，备受市场关注。公司在供给端的改善，包括原料成本的下降、产能扩张等利好，市场的预期已经比较充分，但从公司2016年整体、2016年单四季度以及2017年一季度截至目前的销售情况来看，市场对公司需求端的判断相对保守，存在超预期的可能性。 预计2017年生产成本下降的利好会继续扩大，而新产能逐步投放和需求端改善有望带来收入增长提速。毛利率提高以及规模增长效应下费用效率提升，有助于提高公司的净利率。未来公司销售收入加速增长、盈利能力持续增强是大概率，看好公司业绩持续高速增长。 投资要点： 收入略超预期，未来有望提速 2016年，受公司市场持续开发和新产品收入增加等驱动，安琪酵母各项业务全面向好，收入继续保持高增长。报告期内，公司的十三个业务单元除一个持平外，收入全面增长。其中，国内市场实现营收33.96亿元，同增18.61%；国际市场实现营收14.37亿元（人民币），同增8.46%。国内市场增长强劲，跨国经营能力增强。2016Q4公司的收入达到13.59亿元，超出市场预期的15%增速，趋势向上更加突显。而从2017Q1的销售状况判断，公司销售收入有望在2016Q4高增长基础上进一步提速。 目前行业的发展趋势向好：亚太区域人口增长块，活性酵母的市场需求增长迅速；酵母在传统应用领域平稳增长，其衍生品领域潜力较大，下游应用领域不断增加，未来需求持续增长是趋势；同时，酵母产业作为生物产业的一部分，受益于国家战略和政策；而中国酵母 走势比较 (5%)9%23%37%51%65%16/3/3016/4/2016/5/1116/5/3116/6/2216/7/1216/8/116/8/2516/9/1416/10/1316/11/216/11/2216/12/1216/12/3017/1/2017/2/1617/3/8安琪酵母沪深300 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 824/811 总市值/流通(百万元) 16,960/16,685 12 个月最高/最低(元) 42.92/14.56 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： [Table_Author] 证券分析师：黄付生 电话：010-88695133 E-MAIL： 执业资格证书编码：S1190517030002 [Table_Message] 2017-03-16 公司点评报告 增持/维持 安琪酵母(600298) 目标价：26 昨收盘：20.58 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 收入稳健增长 盈利快速提升 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 行业的整合也在持续进行中，行业集中度还有望进一步提升，安琪酵母作为垄断性龙头，凭借规模、品牌、技术、渠道等优势将进一步巩固市场地位，扩大规模。 按照公司“2020年营业收入达到80亿元以上”的规划目标进行测算，未来几年间公司收入的CAGR将保持在13%以上。2017年公司确定了增长15%以上的收入目标。考虑当前需求改善和基数相对小，我们认为2017-18年公司的收入增长有望提速，甚至再超预期。 成本降低利润提升，盈利能力持续增强 随生产、销售规模扩大，公司的毛利水平明显提升。除规模化减少固定成本外，刺激毛利率提升的因素主要有两个：一、公司的产能利用率持续提升，因此公司有意识地提高产品销售结构和均价；二、生产原料成本下降，从成本分析表可以看到，酵母、奶制品、制糖等的原材料成本都同比下降。公司2016年的销售毛利率达到32.62%，相比2015年提升了2.74 pct。 2016年，安琪酵母的十三个业务单元除一个未实现利润目标外，其他全部实现年度净利润目标。公司的净利润提升明显，主要的原因包括：一、收入规模扩大，毛利率提升；二、人民币贬值致使出口盈利能力提升以及汇兑收益增加；三、采取多种融资方式，资金成本下降致使财务费用率下降；四、白糖市场价格回升，制糖业务扭亏；五、前期计提的应收款项坏账准备转回。扣除非经常性项目并考虑坏账计提方法的切换，即使扣减6000万元左右，公司净利润仍达到5.17亿元，同增63%。 而考虑到管理费用中的四个税种按照《增值税会计处理规定》调入到营业税金及附加中，2016年公司真实销售费用和管理费用的增长幅度均超出营收增长幅度。随着企业管理的持续改进，我们认为公司未来在费用效率这一块还有较大提升的空间，净利率有望进一步提高。 目前公司的净利润率达到11.88%，未来随着成本优势扩大，消费需求改善和竞争格局向好，我们认为，安琪酵母作为行业垄断性龙头，净利润提升至13%以上比较合理。 盈利预测与评级： 目前，安琪酵母已经成为亚洲第一、全球第三大的酵母公司，也是中国酵母行业唯一的上市公司。在中国酵母行业持续整合的过程中，公司作为垄断性龙头将优先获益。当前公司上下游均存在利好，收入有望持续稳健增长，盈利能力不断增强。未来业绩高增长是大概率。预测公司2017-18年营收增速为19%、17%，净利润增速为32%、33%，对应EPS为0.85、1.13。目标价26元，“增持”评级。 风险提示： 原材料价格波动，汇兑风险，食品安全问题。 公司点评报告 P3 收入稳健增长 盈利快速提升 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 主要财务指标 2016A 2017E 2018E 营业收入(百万元) 4861 5800 6800 净利润(百万元） 535 704 935 摊薄每股收益(元) 0.65 0.85 1.13 资料来源：Wind，太平洋证券 公司点评报告 P4 收入稳健增长 盈利快速提升 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅低于-15%。 研究院/机构业务部 中国北京 100044 北京市西城区北展北街九号 华远·企业号D座 电话： (8610)88321761/88321717 传真： (8610) 88321566 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号 13480000。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。