买入：2015年上半年预期收益温和增长

Flashnote图房地产股权–香港购买目标价（港元）43.00股价（港币）25.00上升/下降（％）72性能1M3M1200万绝对值（％）-12.7-23.5-6.4相对^（％）-7.6-11.3-2.6索引^恒生指数RIC0683.HK彭博683 HK市值（美元）4,662市值（港元）36,146企业价值（港元）43,914自由流通量（％）422015年8月18日黄文**，CFA分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6571re国强*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6629在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证香港上海发行人嘉里建设（683 HK）买入：2015年上半年预期收益温和增长 我们预计1H15收入将受到香港住宅销售和中国租金收入的支持 投资者可能会关注合约销售情况的更新和即将在香港推出的新产品，这可能会成为缩小66％资产净值折让的潜在催化剂 我们给予买入评级，目标价为港币43元2015年上半年的基本盈利预计将同比增长8％。嘉里建设（Kerry Properties）计划于8月20日报告1H15业绩。我们预计2015年上半年基础盈利（不包括重估收益）为19.5亿港元，同比增长8％。在2015年上半年，我们预计租金收入主要来自中国，反映出上海静安嘉里中心的扩建后的贡献（截至2014年底，二期入住率为90％，高于2014年6月的76％和53截至2013年底的百分比）。在2015年上半年，我们还预计房地产销售贡献主要来自香港，即拥有40％权益的Dragons Range（占973单位总销量的82％，我们假设在1H15预订与c700单位相关的销售）以及1＆3 Ede Road和8 LaSalle的剩余销售额。在中国，预计沉阳，成都和长沙的项目将为房地产销售做出贡献。我们预计中期每股派息为0.30港元，同比持平，隐含22％的支出（上半年为24％）。业绩简报中主要投资者的重点领域我们认为，将包括：1）年初至今实现的合同销售额较2015财年的目标120亿港元（香港为60亿港元）； 2）即将在香港推出的主要发射计划，例如2H15的扫管Wat的Bloomsway（1100个单位）和何文田项目； 3）根据我们的估计，香港的土地储备补充计划中，约有95％的在建项目（按地区）预计将在2017年第二季度之前完成；和4）购物中心和办公室的更新杭州嘉里中心预租，预计于2016年完成。我们给予买入评级，目标价为43港币。我们的公允价值目标价格是基于40％的折让（低于历史平均水平0.5个标准差）报告：银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读我们的资产净值估算。我们将嘉里建设视为半中国性房地产股票，其中52％的资产净值来自中国资产，我们预计受益于中国房地产市场前景改善。在香港，豪华住宅市场情绪的改善将使香港高端开发商嘉里建设受益。该股的资产净值折让为66％，是我们涵盖的香港地产股中最高的。关键的下行风险：香港和中国大陆的住宅销售势头慢于预期，和/或中国投资房地产项目的延迟。 abc嘉里建设（683 HK）房地产2015年8月18日2凯里（折扣）/溢价到NAV50%25%0%-25%-50%-75%03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15％ 至资产净值+1 SD意思-1标清资料来源：公司数据，汇丰银行估算财务与估值：嘉里地产（683香港）购买嘉里性能：资产净值分解细节（港元）（港币/股）资产净值百分比香港发展物业26,95618.719%香港投资物业办公室/零售8,6236.06%住宅15,44310.711%其他2,7821.92%中国发展物业15,69810.911%中国投资物业办公室/零售43,38430.030%住宅4,3773.03%其他5200.40%饭店11,0147.68%其他部门*13,5869.410%净债务(35,232)(24.4)出众中国地产的土地增值税（748）（0.5）美东时间。资产净值106,401 73.0 100％ *包括根据彭博社的共识估计得出的KPL在Kerry Logistics中的股权估值。资料来源：汇丰银行估算总资产145,432 156,160 156,067153,769比率，增长和每股分析价格相对8080606040402020001月7日至3月8日5月至9月9日至10月11日至11月12日至14年1月14日嘉里分享价钱相对恒指每秒伤害0.90 0.84 0.890.98资料来源：汇丰银行注意：2015年8月17日收盘价。财务报表年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e损益摘要（港币百万元）房地产开发收入10,2747,45411,13817,280房地产投资收入3,1693,1773,5943,835酒店收入1,2219861,1911,235销售成本(8,456)(6,467)(9,968)(15,821)毛利6,2085,1505,9556,529其他收入和收益1,052000SG＆A(1,236)(1,255)(1,274)(1,293)净利息费用(304)(314)(296)(228)应占Asso的利润。1,3032,3242,0541,732营业外利润/亏损2,511000PBT9,5345,9056,4396,740税收(1,698)(932)(1,080)(1,102)停业收益0000少数权益(1,062)(1,171)(1,159)(992)净利6,7743,8034,2004,646核心利润4,3843,8034,2004,646现金流量摘要（港币百万元）经营现金流量(129)(147)4,04412,563资本支出867(2,896)(2,099)(550)投资变化623(1,133)(383)(259)新股发行0000已付股息(794)(867)(1,213)(1,286)其他筹资活动(725)4,945(996)(6,835)现金净变化(158)(97)(647)3,634初期现金11,48011,32211,22510,578期末现金资产负债表摘要（港币百万元）11,32211,22510,57814,211股东资金80,07980,69081,62483,253长期负债31,14732,31132,48226,711少数群体利益13,33614,50615,66516,657递延项目8,4088,8289,2709,733已用总资本132,969136,336139,040136,354固定资产96,42899,750102,217102,999其他资产21,82423,06423,55223,868当前资产27,18033,34530,29726,901年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入5%-21%37%40%营业利润22%-34%19%11%PBT-23%-38%9%5%报告的每股收益-49%-44%10%11%汇丰每股收益-1%-13%10%11%比例（％）ROIC例外3%3%4%5%ROAE例外4%5%5%6%ROAA例外2%3%3%3%营业利润率43%36%31%25%核心利润率30%33%26%21%特殊情况下的利息保障（x）8.14.65.26.2净债务/权益26%35%34%21%每股数据（港币）每股收益报告（完全稀释）4.692.632.913.22汇丰每股收益（全面摊薄）3.032.632.913.22 abc嘉里建设（683 HK）房地产2015年8月18日3估值与风险我们维持买入评级和43港币的公允价值目标价。我们的目标价是相对于每股净资产值73港元的折让40％（不变）得出的。我们的目标折让比历史平均资产净值折让低0.5个标准差。关键的下行风险：香港和中国大陆的住宅销售势头慢于预期，和/或中国投资房地产项目的延迟。Kerry 1H15e成绩预览（HKDm）1H14a1H15e-备注周转物业销售4,1401,795-57%包括在香港的剩余销售（例如，埃德路1＆3号，拉萨尔街8号）和物业出租1,4741,77921%在中国租赁的推动下，在沈阳，成都和长沙等城市的中国项目，其中包括静安嘉里中心的全额费用旅馆5606119%加速后总营业额营业利润物业销售6,1742,0344,185625-32%-69%物业出租1,1521,39921%旅馆4932-34%其他的收入(11)股利收入45其他营业费用(601)(627)4%营业利润总额2,6671,429-46%投资道具的公允价值收益826不适用利息收入13716017%财务费用(310)(317)2%净利息支出(174)(157)-10%协理＆JCE5661,178108%同比增长反映了香港拥有40％股权的Dragons Range的预订量除税前溢利3,8862,450-37%所得税(885)(246)-72%少数群体利益(611)(254)-58%净利2,3901,950不适用房地产转让和分拆的净影响(586)不适用核心利润1,8041,9508%基本每股收益1.651.35不适用核心每股收益1.251.358%DPS（港元）0.300.300%假设固定的年年中期DPS支付比例24%22%资料来源：公司数据，汇丰银行估算 abc嘉里建设（683 HK）房地产2015年8月18日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Perveen Wong和Derek Kwong重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中所用评级的定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配了评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格的变化或估计）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的权益成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。随后的12个月（对于被分类为“挥发性”的股票，则为10个百分点）。对于归类为“减持”的股票，预计该股票在接下来的12个月中表现将低于其要求的回报至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则为10个百分点）。这些波段之