CASTROL INDIA LTD（CSTRL.IN）：持有：强四方但边际利润已经下降
FlashnoteNat资源与能源石油和天然气股票–印度保持目标价格（印度卢比）473.00股价（印度卢比）490.45上升/下降（％）-3.6性能1M3M1200万绝对值（％）13.07.148.6相对^（％）14.56.840.7索引^孟买SE IDXRIC卡斯特彭博资讯市值（美元）3,798市值（印度卢比）242,558企业价值（INRm）238086自由流通量（％）292015年7月29日Alok Deshpande *分析员汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+91 22 2268 1245Kumar Manish *分析员汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+91 22 2268 1238在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发行人：汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读嘉实多印度有限公司（CSTRL IN）持有：强劲的季度，但利润率达到顶峰 较低的基础油成本带来的收益进入了2015财年第二季度收益 嘉实多在低油价环境中成为价格接受者；我们认为利润率已达到顶峰 维持“持有”评级，将目标价格从462卢比略微提高至473卢比嘉实多2015财年第二季度盈利强劲：嘉实多2015财年第二季度的净利润同比增长48％，这是由于该公司的毛利率和EBITDA利润率大幅增长。嘉实多汽车销量同比增长1.8％，这是有利的，因为在原材料成本下降的环境下，嘉实多面临失去市场份额的风险。由于该细分市场仍面临压力，非汽车销量同比大幅下降6％。混合毛利润从2015财年第一季度的86.3卢比/升升至89.4卢比/升，这是因为原材料成本下降了近5卢比/升，而嘉实多的实现价却下降了。较低的广告和促销费用使EBITDA利润在2015财年第二季度增长了近10印度卢比/升。在低油价的环境中，嘉实多是一个价格接受者：从历史上看，在基础油价格稳定的时期，嘉实多是市场上的价格制定者，而竞争对手过去也效仿。这种价格设定模式受到了一定程度的干扰，因为嘉实多的战略现在也取决于竞争对手的定价，以确保其溢价不超过35-40％。嘉实多公司管理层在2015财年第一季度提到，到目前为止，市场份额还没有损失，但我们看到竞争加剧，尤其是B2B领域，导致未来几个季度的利润率低于预期。我们认为，利润率达到了顶峰：我们强调，嘉实多不会从整个销售量的原材料成本降低中获利，因为嘉实多与客户之间的基础油价格和汇率公式驱动的协议占其销售量的40-50％。在这些安排中，我们的基本情况估算值是因素。因此，我们认为嘉实多在接下来的几个季度中需要进一步带来收益，因此认为其利润率已经达到顶峰。估值与风险：我们重申对该股的持有评级，并将基于PE的公允价值从462卢比略微提高至473卢比，因为我们将估值前移了四分之一。我们使用接下来四个季度的收益（2015年下半年和2016年上半年）以30倍的市盈率对该股票进行估值。从历史上看，当嘉实多的收益增长预期达到10％或更高时，其本益比为30倍。虽然由于原材料成本的急剧下降，CY15e的收入应同比大幅增长，但我们2014-18e的EPS的复合年增长率为c11％。主要的上升/下降风险包括基础油价格低于/高于预期，销量增长高于/低于预期以及利润率扩张高于/低于预期。 abc嘉实多印度有限公司（CSTRL IN）石油和天然气2015年7月29日2财务与估值损益汇总（INRm）收入33,92334,37536,78838,705息税折旧摊销前利润7,16711,05812,44713,497折旧及摊销-361-401-451-501营业利润/息税前利润6,80610,65711,99612,996净利息457475492542PBT7,26311,13112,48813,537汇丰PBT7,26311,13112,48813,537注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）税收-2,518-3,785-4,246-4,603净利4,7457,3478,2428,935汇丰净利润4,7457,3478,2428,935价格相对现金流量摘要（INRm）540540经营现金流量7,74710,84312,42349049013,482440440资本支出-507-500-500-500投资产生的现金流量-140-25-842390390股利-4,399-6,877-7,714-8,363340340净变化债务1,628 -157 -455-558自由现金流权益5,180 7,033 8,1698,921资产负债表摘要（INRm）290240190290240190无形固定资产00002013201420152016有形固定资产1,8781,9762,0252,024嘉实多印度有限公司发布BOMBAY SE敏感指数当前资产12,42112,10012,85113,654资料来源：汇丰银行现金及其他4,3144,4714,9265,484总资产14,91814,69515,49416,296 经营负债6,8836,1906,4626,692注意：截至2015年7月28日的价格债务总额0000净债务-4,314-4,471-4,926-5,484股东资金4,9685,4385,9656,537投入资金3,1023,4153,4883,501比率，增长和每股分析年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入6.71.37.05.2息税折旧摊销前利润4.254.312.68.4营业利润3.656.612.68.3PBT-4.753.312.28.4汇丰每股收益-6.754.812.28.4比例（％）收益/ IC（x）10.110.510.711.1投资回报率132.1215.9229.4245.4鱼子76.0141.2144.6142.9资产回报率30.649.654.656.2EBITDA利润率21.132.233.834.9营业利润率20.131.032.633.6EBITDA /净利息（x）净债务/权益-86.8-82.2-82.6-83.9净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流-0.6-0.4-0.4-0.4每股数据（INR）每股收益报告（完全稀释）9.5914.8616.6718.07汇丰每股收益（全面摊薄）9.5914.8616.6718.07DPS7.5011.8813.3314.45账面价值10.0411.0012.0613.22财务报表年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e估值数据年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e电动汽车/销售7.06.96.56.1EV / EBITDA33.221.519.117.6电动/ IC76.869.768.167.7PE *51.133.029.427.1P /账面价值48.844.640.737.1FCF产率（％）2.12.93.43.7股息收益率（％）1.52.42.72.9 abc嘉实多印度有限公司（CSTRL IN）石油和天然气2015年7月29日3嘉实多印度：季度业绩趋势印度卢比第一季度2014年第二季度第三季度第四季度第一季度2015年第二季度同比（％）CY13CY14同比（％）净销售额8,1709,1378,0238,5937,9929,2361.1%31,79633,9236.7%原材料成本4,8825,2214,5054,7674,0224,441-14.9%17,88519,3758.3%毛利3,2883,9163,5183,8263,9704,79522.4%13,91114,5484.6%营业费用1,8262,0421,7571,7562,0632,033-0.4%7,0357,3814.9%息税折旧摊销前利润1,4621,8741,7612,0701,9072,76247.4%6,8767,1674.2%折旧8484841091119411.9%30536118.4%息税前利润1,3781,7901,6771,9611,7962,66849.1%6,5716,8063.6%利息费用4410632-50.0%172441.2%其他的收入15610211510843515249.0%836481-42.5%非同寻常的收入------(228)-PBT1,5301,8881,7822,0632,2282,81849.3%7,6187,263-4.7%税收52864460374376197351.1%2,5322,518-0.6%拍1,0021,2441,1791,3201,4671,84548.3%5,0864,745-6.7%每股收益（INR / sh）2.032.522.382.672.973.7348.3%10.289.59-6.7%毛利率（％）40.2%42.9%43.8%44.5%49.7%51.9%43.8%42.9%EBITDA利润率（％）17.9%20.5%21.9%24.1%23.9%29.9%21.6%21.1%PAT利润率（％）12.3%13.6%14.7%15.4%18.4%20.0%16.0%14.0%合并销量（百万升）48.853.345.648.246.053.70.7%196.8195.9-0.5%总实现（印度卢比/升）193.6197.1202.6205.0200.0196.9-0.1%186.2200.17.5%净实现（印度卢比/升）167.4171.4175.9178.3173.7172.10.4%162.3173.26.7%原料（印度卢比/升）100.098.098.898.987.482.8-15.5%90.998.98.8%毛利润（印度卢比/升）67.874.177.880.086.389.420.6%71.474.84.9%EBITDA（印度卢比/升）30.435.639.843.842.152.347.0%37.837.3-1.4%细分详细信息销量（百万升）汽车行业42.146.138.340.640.246.91.8%169.3167.1-1.3%非汽车6.77.27.37.65.86.8-6.3%27.528.84.7%净销售额（百万印度卢比）汽车行业7,1978,0476,9077,3857,0988,2152.1%27,91629,5365.8%非汽车9731,0901,1161,2078941,021-6.3%3,8804,38613.0%息税前利润（百万印度卢比）汽车行业1,2541,6281,5381,7541,6542,45851.0%6,3526,174-2.8%非汽车14518619525017325637.6%789776-1.6%总实现（印度卢比/升）汽车行业198.1201.5208.4210.0204.1201.1-0.2%190.8204.37.0%非汽车168.3174.7176.7183.3178.2173.7-0.6%163.3176.07.8%预估毛利（印度卢比/升）汽车行业70.976.681.583.089.192.420.6%74.177.95.1%非汽车45.253.454.159.966.768.528.2%49.953.47.1%资料来源：公司数据；汇丰银行估算 abc嘉实多印度有限公司（CSTRL IN）石油和天然气2015年7月29日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Alok Deshpande和Kumar Ma
