浦项制铁（005490.KS）：持有：不要对铁矿石价格反弹感到兴奋

FlashnoteNat资源与能源金属与矿产股权–韩国保持目标价格（韩元）275,000分享价格（韩元）231,500上升/下降（％）18.8性能1M3M1200万绝对值（％）-9.9-13.9-21.3相对^（％）-8.1-17.1-22.9索引^KOSPI指数RIC005490.KS彭博社005490 KS浦项制铁（005490 KS）举行：不要对铁矿石价格的反弹感到兴奋 铁矿石价格在一个月内反弹了10％。 ...但这不是需求驱动的，而是由于供应疲软 重申持有并将目标价从30万韩元下调至27.5万韩元希望不是现实：尽管近期铁矿石价格反弹，我们认为浦项制铁和其他韩国钢厂的定价能力仍将疲弱。原材料价格有市值（百万美元）市值（韩元）15,73417,518继4月创下46.7美元/吨的低点后，6月11日的月均价格上涨10％至65.4美元/吨企业价值（韩元）30,782因为中国的铁矿石港口库存已连续八周下降。虽然有些自由流通量（％）712015年6月12日卓恩*分析员香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行+822 3706 8750尹仁哲*关联香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行+822 3706 8756在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证香港和上海报告的发行人：银行股份有限公司，首尔证券分行免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读鉴于铁矿石价格的上涨，华尔街的牛市似乎希望POSCO可以提高其在价格谈判方面的议价能力，但我们并不抱有同样的希望。5月中国的表观钢材消费量继续同比下降4.0％，4月韩国的钢铁表观消费量继续下降3.4％，这表明铁矿石价格上涨并非受需求驱动。相反，我们认为这是由于澳大利亚和巴西供应方面的出口低迷。铁矿石出口疲软带动反弹：我们预计铁矿石价格上涨只会吞噬浦项制铁的利润。采矿技术在结构上随着更好的技术而提高，从而以更低的成本实现了更高的产量。澳大利亚黑德兰港最近铁矿石出口疲软，部分原因是天气中断。据《金融时报》（6月8日）报道，由于天气原因，一些矿山的运营问题以及初级铁矿石生产商的减产，澳大利亚铁矿石供应的暂时紧缩导致了这一状况。市场。与3月相比，5月巴西的出口也略有下降。我们预计中国的铁矿石港口库存将很快恢复，因为矿业公司仍在扩大澳大利亚的新产能，罗伊·希尔（Roy Hill）计划在今年晚些时候生产55吨/年。预测变更：我们将2015/16年度营业利润预测分别下调了4.5％和6.7％，以考虑到由于韩国汽车和造船业带来的进一步价格压力，原材料成本上升导致利润率收紧。特别是，现代汽车最近因国内需求放缓而将其在韩国阿桑的国内工厂的三种轿车的产量降低了25％。保留并将我们的目标价格从300,000韩元下调至275,000韩元。尽管最近股价有所调整，但我们对定价环境的恢复仍持谨慎态度。 POSCO子公司正在进行的重组似乎也为收益和资本管理带来不确定性。因此，尽管该股票目前的交易价格仅为其账面价值的一半，但我们不会在短期内看到购买机会。我们的钢铁分析师克里斯·陈（Chris Chen）还指出，近期铁矿石价格的牛市行情仅表明供应暂时平衡了市场，但并未预示结构性复苏（《汇丰钢铁周刊》‒ 铁矿石：橡皮筋比钢丝绳多，6月12日）。 abc浦项制铁（005490 KS）金属与采矿2015年6月12日2资料来源：汇丰银行38515136515134515132515130515128515126515124515122515120515120162015相对于KOSPI INDEX 2014 浦项制铁价格相对3851513651513451513251513051512851512651512451512251512051512013财务与估值财务报表年至12 / 2014a 12 / 2015e 12 / 2016e12 / 2017e损益表（KRWb）收入65,09864,25365,80165,936息税折旧摊销前利润6,4527,6457,7167,790折旧及摊销-3,239-4,030-4,028-4,059营业利润/息税前利润3,2143,6153,6883,731净利息-567-598-556-506PBT1,3782,3352,7612,895汇丰PBT1,3782,3352,7612,895税收-821-601-711-747净利6261,9562,1522,256汇丰净利润6261,9562,1522,256现金流量摘要（KRWb）经营现金流量3,4125,0766,4006,442资本支出-3,506-3,681-3,865-4,174投资产生的现金流量-3,745-3,300-4,110-4,239股利-697-697-697-697净债务变化3,143-1,134-1,651-1,565FCF权益-3562,0072,9992,534资产负债表摘要（KRWb）无形固定资产6,8856,5906,3126,050有形固定资产35,24135,18735,30235,680当前资产32,62734,39435,16935,965现金及其他5,5535,8866,3386,902总资产85,25286,66987,28288,193经营负债10,18710,79511,46511,862债务总额27,42826,62825,42824,428净债务21,87620,74219,09117,526股东资金41,58743,34844,52146,137投入资金59,01459,48958,98158,929比率，增长和每股分析 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）注意：截至2015年6月11日的价格年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入5.2-1.32.40.2息税折旧摊销前利润13.618.50.91.0营业利润7.312.52.01.2PBT-29.269.418.24.9汇丰每股收益-54.5212.410.04.8比例（％）收益/ IC（x）1.11.11.11.1投资回报率2.54.95.05.0鱼子1.54.64.95.0资产回报率0.51.82.22.3EBITDA利润率9.911.911.711.8营业利润率4.95.65.65.7EBITDA /净利息（x）11.412.813.915.4净债务/权益48.344.339.935.5净债务/ EBITDA（x）3.42.72.52.2来自运营/净债务的现金流15.624.533.536.8每股数据（韩元）每股收益报告（完全稀释）7181.1222435.3824687.5525872.62汇丰每股收益（全面摊薄）7181.1222435.3824687.5525872.62DPS8000.008000.008000.008000.00账面价值476991.37497188.21510641.25529173.96估值数据年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e电动汽车/销售0.50.50.40.4EV / EBITDA4.94.03.83.5电动/ IC0.50.50.50.5PE *32.210.39.48.9P /账面价值0.50.50.50.4FCF产率（％）-3.520.029.925.2股息收益率（％）3.53.53.53.5 abc浦项制铁（005490 KS）金属与采矿2015年6月12日3澳大利亚黑德兰港铁矿石量（百万吨）4035302520151050一月10一月11一月12一月13一月14一月15资料来源：彭博社一月14四月14七月14十月14一月154月15出口量（LHS）同比（RHS）资料来源：彭博社35%30%25%20%15%10%5%0%-5%澳大利亚铁矿石出口量（百万吨）706560555045403530估值与风险我们重申持有评级，并将目标价从300,000韩元下调至275,000韩元。我们将目标PB倍数0.55倍（之前为0.6倍）乘以2015年BVPS预估的497,188韩元（之前为498,835韩元）得出目标价格。我们使用戈登增长模型得出的目标倍数，其假设包括2015-16年的平均ROE为4.8％（之前为5.1％）和COE为8.6％（不变）。下行风险我们的评级包括：1）今年钢材降价幅度大于预期； 2）中国的供大于求进一步增加； 3）随着第三代高炉的建成以及与现代Hysco的合并，现代钢铁的销量增加，韩国失去了控制价格的能力。上行风险包括：1）基于最终需求行业的潜在复苏，钢铁价格好于预期；和2）受中国本地PMI疲软的影响，中国钢铁产量增速低于预期。收益预测变化 新 旧 更改（十亿韩元）2015年2016年2017年2015年2016年2017年2015年2016年2017年收入64,25365,80165,93666,21768,76469,936-3.0%-4.3%-5.7%营业利润3,6153,6883,7313,7873,9544,022-4.5%-6.7%-7.2%OPM5.6%5.6%5.7%5.7%5.7%5.8%-0.1％p-0.1％p-0.1％p净利1,9562,1522,2562,1002,3602,488-6.8%-8.8%-9.3%NPM3.0%3.3%3.4%3.2%3.4%3.6%-0.1％p-0.2％p-0.1％p资料来源：汇丰银行估算中国62％铁矿石精矿现货价格（美元/吨）160140120100806040一月13七月13一月14七月14一月157月15资料来源：彭博社中国铁矿石港口库存（百万吨）120100806040200Jan11 Jul11 Jan12 Jul12 Jan13 Jul13 Jan14 Jul14 Jan15资料来源：彭博社 abc浦项制铁（005490 KS）金属与采矿2015年6月12日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Brian Cho和Incheol Yu重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中所用评级的定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配了评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格或估计的变化）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到