乌镇景区门票提价预期来临，利好公司未来业绩

HeaderTable_User 5017243 5017372 HeaderTable_Stock 600138 买入 investRatingChange.same 13020200 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 10,607 10,577 10,717 11,631 12,657 同比增长 13.9% -0.3% 1.3% 8.5% 8.8% 营业利润（百万元） 632 574 828 1,080 1,360 同比增长 29.2% -9.2% 44.3% 30.5% 25.9% 归属母公司净利润（百万元） 364 295 463 523 651 同比增长 13.5% -18.9% 56.9% 13.0% 24.4% 每股收益（元） 0.50 0.41 0.64 0.72 0.90 毛利率 19.9% 21.2% 23.0% 24.0% 24.9% 净利率 3.4% 2.8% 4.3% 4.5% 5.1% 净资产收益率 9.9% 6.5% 9.5% 9.9% 11.3% 市盈率（倍） 42.5 52.4 33.4 29.5 23.8 市净率（倍） 3.5 3.3 3.1 2.8 2.6 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 乌镇景区门票提价预期来临，利好公司未来业绩 事件：12月29日桐乡市发改局、物价局召开了乌镇景区门票价格调整的听证会，根据相关规定和物价部门的成本审监，拟将东栅景区门票价格调整为120元每人，上调幅度为20%，西栅景区门票价格调整为150元每人，上调幅度为25%。面向本地居民的优惠政策保持不变。桐乡市发改局、物价局将上报市政府研究审定。 核心观点 乌镇目前门票价格（东栅100元、西栅120元）为2006年制定，10年间乌镇景区配套设施不断增加（喜庆堂、童玩馆、木心美术馆、乌镇大剧院等），提升了运行和维护成本，从成本投入、古镇保护、开发利用的健康持续发展角度出发，预计此次乌镇门票提价的可能性较高。假设此次提价政策获得批复，考虑到门票占乌镇景区整体收入近50%，我们测算在16年乌镇游客人次同比不变的基础上，景区人均消费将提升12.5%，按照17年东栅与西栅游客人次分别增长8%与20%测算，人均消费将提升16.1%，此次门票调价有望对景区盈利带来积极影响。 前期控股子公司乌镇旅游与景耀咨询（实际控制人为陈向宏先生）共同出资设立乌镇景区管理有限公司，进一步理顺了公司与乌镇管理团队之间良性、立体化的合作格局，形成更好的利益深度捆绑。乌镇与古北水镇经过多年景区经营与市场拓展，为公司贡献持续增长的收入与盈利，在国内旅游市场树立了良好口碑与号召力，充分证明了乌镇管理团队在国内休闲度假领域优异的项目挑选与开发运营能力。在国内旅游投资火热但缺乏优秀景区管理人才的背景下，预计在乌镇管理团队激励和利益机制进一步透明化、长期化后，未来公司在景区业务拓展方面有可能进一步加快，拓展方式也将进一步灵活（不仅是以往的长周期、重资产从无到有模式），有望进一步提升公司收入与盈利预期，带动公司市值再上一个台阶。 随着景区内容不断丰富（世界互联网大会永久落户、戏剧节、艺术展等），乌镇影响力持续攀升，定位高端旅游生态度假区的乌村将进一步提升景区接待能力，带来收入与盈利增量，与乌镇景区形成互补的濮院项目稳步推进，未来也将形成新的业绩增长点。古北水镇在配套项目更加完善的基础上，继续加大全渠道营销推广，依靠景区差异化的区域产品定位，继续提升接待人次与人均消费，保持收入与盈利的高增长，古北地产项目的结算也将陆续贡献收益。整合营销业务全产业链布局与新业务的不断拓展将带动收入与盈利保持稳健增长；遨游网保持中高端定位同时，会在控制投入的基础上进行发展，预计对公司业绩的拖累将减缓。 财务预测与投资建议 考虑到乌镇门票价格调整的时间不确定性，我们维持对公司2016-2018年每股收益分别为0.64元、0.72元和0.90元的盈利预测，维持公司2017年35倍PE估值，对应目标价25.20元，维持公司“买入”评级。 风险提示：线上投入加大或影响短期业绩，古北项目进展低于预期等。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2016年12月30日） 20.97元 目标价格 25.20元 52周最高价/最低价 24.08/18.61元 总股本/流通A股（万股） 72,384/70,272 A股市值（百万元） 15,179 国家/地区 中国 行业 餐饮旅游 报告发布日期 2017年01月03日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 0.5 -9.5 2.5 -10.3 相对表现（%） 0.4 -3.0 0.7 1.8 沪深300（%）% 0.1 -6.4 1.8 -12.1 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 相关报告 与乌镇团队合作优化和固化 未来景区业务扩张有望加快 2016-12-14 业绩高增长确定性强，传统业务优化创新 2016-10-31 两大景区持续快速增长 政府补助锦上添花 2016-08-11 -27%-18%-9%0%9%16/0116/0216/0316/0416/0516/0616/0716/0816/0916/1016/1116/12中青旅沪深300中青旅 600138.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 中青旅动态跟踪 —— 乌镇景区门票提价预期来临，利好公司未来业绩 2 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 801 837 1,695 2,401 3,132 营业收入 10,607 10,577 10,717 11,631 12,657 应收账款 1,263 1,367 1,317 1,439 1,586 营业成本 8,492 8,338 8,257 8,839 9,500 预付账款 294 432 408 414 483 营业税金及附加 122 122 124 135 147 存货 696 533 681 673 704 营业费用 944 1,023 1,072 1,126 1,213 其他 472 501 551 556 618 管理费用 407 488 514 535 570 流动资产合计 3,526 3,671 4,653 5,482 6,524 财务费用 59 40 37 32 31 长期股权投资 1,367 1,388 1,388 1,388 1,388 资产减值损失 13 8 (1) 6 9 固定资产 2,114 2,588 2,801 2,939 3,035 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 270 426 288 224 202 投资净收益 61 17 113 122 173 无形资产 630 609 590 570 550 其他 (0) (0) 0 0 0 其他 971 872 507 440 374 营业利润 632 574 828 1,080 1,360 非流动资产合计 5,352 5,884 5,574 5,561 5,550 营业外收入 57 89 200 80 80 资产总计 8,878 9,555 10,227 11,043 12,074 营业外支出 19 8 10 10 10 短期借款 330 642 486 564 525 利润总额 670 655 1,018 1,150 1,430 应付账款 895 930 866 948 1,025 所得税 162 198 305 345 429 其他 1,874 1,938 2,205 2,171 2,294 净利润 507 457 712 805 1,001 流动负债合计 3,099 3,511 3,556 3,684 3,844 少数股东损益 144 161 249 282 350 长期借款 147 4 4 4 4 归属于母公司净利润 364 295 463 523 651 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.50 0.41 0.64 0.72 0.90 其他 0 40 0 0 0 非流动负债合计 147 44 4 4 4 主要财务比率 负债合计 3,246 3,555 3,560 3,688 3,848 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 少数股东权益 1,214 1,348 1,597 1,879 2,229 成长能力 股本 724 724 724 724 724 营业收入 13.9% -0.3% 1.3% 8.5% 8.8% 资本公积 1,713 1,726 1,726 1,726 1,726 营业利润 29.2% -9.2% 44.3% 30.5% 25.9% 留存收益 2,006 2,229 2,620 3,028 3,548 归属于母公司净利润 13.5% -18.9% 56.9% 13.0% 24.4% 其他 (26) (26) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 5,632 6,000 6,666 7,356 8,226 毛利率 19.9% 21.2% 23.0% 24.0% 24.9% 负债和股东权益 8,878 9,555 10,227 11,043 12,074 净利率 3.4% 2.8% 4.3% 4.5% 5.1% ROE 9.9% 6.5% 9.5% 9.9% 11.3% 现金流量表 ROIC 9.2% 6.6% 8.6% 10.1% 11.5% 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 偿债能力 净利润 507 457 712 805 1,001 资产负债率 36.6% 37.2% 34.8% 33.4% 31.9% 折旧摊销 (38) 176 293 323 351 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 59 40 37 32 31 流动比率 1.14 1.05 1.31 1.49 1.70 投资损失 (61) (17) (113) (122) (173) 速动比率 0.91 0.89 1.12 1.31 1.51 营运资金变动 (27) (201) 79 (80) (120) 营运能力 其它 84 55 264 6 9 应收账