调研简报：供应偏紧，涤纶长丝盈利处于上升通道

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 供应偏紧，涤纶长丝盈利处于上升通道 ——桐昆股份（601233）调研简报 2016年11月29日 强烈推荐/维持 桐昆股份 调研简报 报告摘要： 近期涤纶长丝行业订单充足，以桐昆股份为代表的涤纶长丝企业开工率上升，产销两旺。涤纶长丝需求的增长推动其价格上涨，部分产品价格较年初涨幅超过20%。目前涤纶长丝企业处于一年中盈利最好的时期。  过去两年涤纶长丝行业产能结构调整成效显现。2015年以来涤纶长丝扩产步伐有所放缓，同时生产效率较低的切片法产能陆续被淘汰，行业的开工率稳步回升。目前我国涤纶长丝总产能约3600万吨，预计今年全年我国涤纶长丝产量有望达到3150万吨，较2015年增加约200万吨。据测算，预计2016年涤纶长丝行业整体开工率在85%-90%左右。  行业龙头规模优势显现，涤纶长丝行业市场集中度不断上升。2012年行业前5大公司的市场份额为32.2%，到2015年上升至39%。其中桐昆股份目前已经具备400万吨/年的涤纶长丝生产能力，预计今年产量在360-380万吨之间，占据约12%的市场份额。  上游原料PTA供应充裕，涤纶长丝盈利能力震荡向上。国内PTA产能充裕，PTA价格在底部徘徊，使得涤纶长丝行业成本压力减轻。通过价差分析，我们看到2016年3季度以来，涤纶长丝进入持续盈利区间，目前POY产品吨净利润约400-500元。  公司坚持一体化战略，力争更大市场份额。桐昆股份目前具备PTA产能180万吨，聚酯聚合产能约350万吨，涤纶长丝产能约400万吨。形成PTA、聚酯、纺丝、加弹上下游一体化的涤纶长丝全产业链。 盈利预测及估值：桐昆股份作为细分行业龙头，在行业景气上行周期中有望实现业绩大幅增长。预计公司2016-2018年EPS分别为0.70元，0.84元和0.91元。当前股价对应PE分别为20.1倍,16.7倍和15.4倍。我们预计公司4季度业绩有望实现环比大幅增长，给予公司“强烈推荐”评级。 财务指标预测 指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 25,095 21,754 23,944 27,255 30,690 增长率（%） 13.4% -13.3% 10.1% 13.8% 12.6% 净利润（百万元） 129.8 119.9 858.9 1,035.8 1,124.2 增长率（%） 31.2% -7.6% 616.1% 20.6% 8.5% 净资产收益率（%） 1.6% 1.7% 10.9% 12.0% 11.9% 每股收益(元) 0.12 0.12 0.70 0.84 0.91 PE 117.0 117.0 20.1 16.7 15.4 PB 2.0 1.9 1.6 1.4 1.3 梁博 021-65465597 liangbo@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480512060006 杨若木 010-66554032 y angrm@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480510120014 交易数据 52周股价区间（元） 9.16-15.43 总市值（亿元） 169.14 流通市值（亿元） 132.3 总股本/流通A股（万股） 123194/96360 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 1.37 52周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 -34.6%-24.6%-14.6%-4.6%5.4%15.4%11-3 01-313-315-317-319-30桐昆股份 沪深300 P2 东兴证券动态报告 桐昆股份（601233）：供应偏紧，涤纶长丝盈利处于上升通道 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 过去两年涤纶长丝行业产能结构调整成效显现 .................................................................................................................................. 3 2. 行业龙头规模优势显现，涤纶长丝行业市场集中度不断上升 .......................................................................................................... 4 3. 上游原料PTA供应充裕，涤纶长丝盈利能力震荡向上..................................................................................................................... 5 4. 公司坚持一体化战略，力争更大市场份额 .......................................................................................................................................... 6 5. 盈利预测及估值....................................................................................................................................................................................... 6 表格目录 表 1: 2016年涤纶长丝新增产能一览表 ................................................................................................................................................... 3 表 2:涤纶长丝行业前十大公司产能情况 .................................................................................................................................................. 4 表 3:公司盈利预测表 .................................................................................................................................................................................. 7 插图目录 图 1:我国涤纶长丝产能和产量 .................................................................................................................................................................. 3 图 2:涤纶长丝产量增长，行业集中度上升 .............................................................................................................................................. 4 图 3:涤纶长丝FDY价格较年初涨幅超20% ........................................................................................................................................... 4 图 4:涤纶长丝POY产品吨净利润在400-500元左右 ........................................................................................................................... 5 图 5:桐昆股份单季度收入及营业利润率走势 .......................................................................................................................................... 6 图 6:桐昆股份毛利率走势 .......................................................................................................................................................................... 6 东兴证券动态报告 桐昆股份（601233）：供应偏紧，涤纶长丝盈利处于上升通道 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES1. 过去两年涤纶长丝行业产能结构调整成效显现 涤纶长丝生产工艺分为熔体直纺法和切片法。其中熔体直纺法中间环节少、能耗低，是当前的主流工艺，切片法由于生产成本高，产品质量稳定性不佳，被逐步淘汰。目前我国涤纶长丝总产能约3600万吨，其中切片法产能700-800万吨，占总产能的比重约20%，较前几年大幅降低。行业生产效率明显提升。 2015年以来涤纶长丝扩产步伐有所放缓，且新增产能主要集中在几家大厂之间。据估算，2016年我国新增涤纶长丝产能约188万吨，新增产能数量小于2015年，其中50万吨来自行业龙头桐昆股份，另外行业规模第二大的新凤鸣新增产能30万吨。 统计数据显示，截至2016年6月底。今年1-6月我国涤纶长丝总产量约1489万吨，同比增长6.5%。预计今年全年我国涤纶长丝产量有望达到3150万吨，较2015年增加约200万吨。据测算，预计2016年涤纶长丝行业整体开工率在85%-90%左右，较前两年有所提升。 图 1:我国涤纶长丝产能和产量 资料来源：中国化纤工业协会，东兴证券研究所 表 1: 2016年涤纶长丝新增产能一览表 企业名称 产能（万/吨） 计划投产时间 产品 桐昆恒腾 50 2016.2.14（已正常运行） 二期项目、涤纶长丝POY 新凤鸣中盈 30 2016.4（已正常运行） 二期项目、涤纶长丝POY 江苏立新 10 2016.3.3（已正常运行） 阳离子POY、FDY 泗阳海欣 50 2016.6（已正常运行） POY+FDY、预先投产25万吨 05001000150020002500300035004000我国涤纶长丝产能和产量产能总计产量总计万吨 P4 东兴证券动态报告 桐昆股份（601233）：供应偏紧，涤纶长丝盈利处于上升通道 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES江苏立新化纤科技 8 2016.5（已正常运行） 涤纶长丝差别化纤维 福建经纬 20 20