一季度业绩符合预期，多元化发展推动产融结合

国药控股（1099） 更新报告买入 2015年5月13日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 百万人民币2013A2014A2015E2016E2017E营业收入166,866 200,131 236,658 283,528 334,194 增长22.2%19.9%18.3%19.8%17.9%净利润2,250 2,875 3,591 4,399 5,275 增长13.7%27.8%24.9%22.5%19.9%每股盈利0.94 1.20 1.49 1.83 2.20 市盈率@36港元30.75 24.07 19.27 15.73 13.12 每股派息0.28 0.36 0.44 0.55 0.65 股息率1.0%1.2%1.5%1.9%2.3%来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 蓝宇 852-25321954 yu.lan@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业 医药 股价 36港元 目标价 45港元 （25%） 股票代码 1099 已发行 H 股本 11.93亿股 A+H股总市值 1036.27 亿港元 52周高/低 41.3 港 元/19.72港元 每股净现值 30.42人民币 主要股东 国药产业投资有限公司(56.79%) JPMorgan Chase & Co (4.27%) Oppenheimer Funds, Inc.(3.93%) 一季度业绩符合预期，多元化发展推动产融结合 ¾ 一季度业绩表现良好：公司一季度营业收入 551 亿元人民币，较上年同期增长 20.4%。净利润同比增长 27.6%至 8.95亿元人民币。每股盈利 0.32 元，同比增长 18.52%。业绩表现良好，符合市场预期。 ¾ 一季度财务费用率显著下降：公司 2014 年财务费用较往年有所升高，主要由于公司的销售增长快，且绝大部分是医院销售，应收账款周转延长，财务占用相对变多。而进入 2015年，受益于已发行债券，增发及降息的影响，一季度财务费用率为 0.75%，为近两年来新低。从目前趋势来看，我们预计2015年财务费用率将继续维持在较低水平。 ¾ 开展融资租赁业务，实现多元化发展：中国的融资租赁业务是一个未被充分开发的具有巨大市场潜力的业务。国控的融资租赁业务主要从事医疗健康行业产业链的融资租赁，融资租赁公司与分销组织网络进行协同嫁接，业务上相互促进，不断提高市场份额和盈利能力。融资租赁业务是国控多元化战略的重要部分，而多元化发展是公司整体战略布局的必然选择，公司未来还会布局包括电商在内的其他相关多元化业务，从而推动产融结合，进一步保持其市场领先地位。 ¾ 市场并购整合的效益已开始显现：过去几年市场大规模并购整合的效益已逐渐显现，2014 年公司对销售客户的结构进行了调整，高毛利的医院终端销售份额进一步上升，全年毛利率稳健提升至8.2%，销售和管理费用率都有0.1个百分点的下降。公司未来还计划把每个省级公司作为本省产品的集采点，配合互联互通平台的建设，打通 300 多家公司之间信息、资金、物流的链接，极大提高管理水平和管理效率。 ¾ 调整目标价 45 港元，买入评级：我们调整公司未来 12 个月目标价格为 45 港元，较目前价格有 25%的上涨空间，为2015年每股预测收益24倍市盈率，买入评级。 ★ 1人民币=1.25港元 第一上海证券有限公司 2015年05月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 财务报表摘要百万人民币, 财务年度截至12月31日损益表 2013年历史 2014年历史 2015年预测 2016年预测 2017年预测 财务分析 2013年历史 2014年历史 2015年预测2016年预测 2017年预测营业收入 166,866 200,131 236,658 283,528 334,194 盈利能力营业成本 (153,488) (183,803) (217,252) (260,279) (306,790) 经营利润率 (%) 3.5% 3.8% 4.0% 4.0% 4.0%毛利润 13,379 16,328 19,406 23,249 27,404 EBITDA 利润率(%) 2.6% 2.7% 2.4% 2.5% 2.5%销售费用 (4,474) (5,123) (5,916) (7,088) (8,355) 净利率(%) 2.1% 2.3% 2.4% 2.5% 2.5%行政开支 (3,092) (3,547) (4,142) (4,962) (5,848) 经营盈利 5,813 7,658 9,348 11,199 13,201 营运表现其他收入及收益 179 201 210 218 228 SG&A/收入(%) 4.5% 4.3% 4.3% 4.3% 4.3%财务费用 (1,660) (2,129) (2,438) (2,652) (2,928) 实际税率 (%) 22.5% 23.3% 23.0% 23.0% 23.0%税前盈利 4,621 5,935 7,357 9,049 10,835 股息支付率 (%) 29.7% 29.8% 29.8% 29.8% 29.8%所得税 (1,041) (1,383) (1,692) (2,081) (2,492) 利润总额 3,580 4,552 5,665 6,968 8,343 应付账款天数 93 97 102 103 104 公司权益持有人溢利2,250 2,875 3,591 4,399 5,275 应收账款天数 78 79 80 81 82 折旧及摊销 677 835 - - - 存货周转天数 36 36 37 37 37 EBITDA 4,257 5,387 5,665 6,968 8,343 财务状况每股盈利(港元) 0.94 1.20 1.49 1.83 2.20 负债/权益 2.7 2.5 2.6 2.6 2.5 收入/总资产 1.6 1.6 1.6 1.6 1.7 增长总资产/股本 41.1 46.5 54.7 63.3 73.0 营业收入 (%) 22.2% 19.9% 18.3% 19.8% 17.9% 盈利对利息倍数 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EBITDA (%) 16.5% 26.6% 5.2% 23.0% 19.7%每股收益 (%) 13.7% 27.8% 24.9% 22.5% 19.9% 净资产收益率 12.5% 12.5% 13.5% 14.2% 14.6%资产负债表 2013年历史 2014年历史 2015年预测 2016年预测 2017年预测 现金流量表 2013年历史 2014年历史 2015年预测 2016年预测 2017年预测现金 14,002 15,232 19,448 20,449 22,779 税前盈利 4,621 5,935 7,357 9,049 10,835 应收账款 51,825 66,098 78,162 93,642 110,376 营运资金变化 (1,078) (2,033) (2,062) (6,942) (7,399) 存货 16,702 20,309 24,015 28,771 33,913 其他经营现金流 2,481 3,052 2,455 2,702 2,973 其他流动资产 7,184 8,633 9,334 10,164 10,979 所得税 (1,082) (1,393) (1,692) (2,081) (2,492) 总流动资产 89,713 110,272 130,960 153,026