高成本压力下仍实现增长，2016年前三季纯利同比增5%

C o m p an y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 阿 2016年10月27日 李晓璐 c0049@capital.com.tw 目标价(元) 25 公司基本资讯 产业别 食品饮料 A股价(2016/10/27) 22.85 深证成指(2016/10/27) 10817.51 股价12个月高/低 24.95/16.51 总发行股数(百万) 3299.56 A股数(百万) 3299.02 A市值(亿元) 753.83 主要股东 河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司(59.27%) 每股净值(元) 3.96 股价/账面净值 5.77 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -1.0 -1.5 35.5 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2016-08-17 27.90 买入 2016-04-29 20.89 买入 产品组合 生鲜冻品 39.0% 高温肉制品 37.0% 低温肉制品 21.9% 机构投资者占流通A股比例 基金 2.6% 一般法人 52.2% 股价相对大盘走势 双汇发展(000895.SZ) BUY买入 高成本压力下仍实现增长，2016年前三季纯利同比增5% 结论与建议： 公司2016年前三季度净利润同比增长5%，增速放缓。展望未来，猪肉及制品消费低迷以及猪价处在高位会影响全行业的景气度，但是双汇的龙头优势明显，成本控制得力。目前股价对应2017年PE为16倍，幷且公司持续高分红,半年度每股分红0.9元，全年股息率或达5.5%，维持买入评级。  2016年前三季度，双汇实现营业收入383.63亿元，同比上升19.12%；实现利润总额43.75亿元，同比上升5.12%；实现归属于母公司股东的净利润32.77亿元，同比上升5.06%。每股收益0.99元。符合预期。  2016年1-9月份，双汇屠宰生猪892万头，同比下降0.57%。前三季度鲜冻肉及肉制品外销量217.62万吨，同比上升9.07%（其中生鲜冻肉量和肉制品销量分别同比增长19%和2%），带动了营收增长，而净利润增速放缓主要是由于生猪价格上涨后成本增加使得毛利率下降。前三季度综合毛利率约18%，同比下降约3个百分点。  今年以来尤其是上半年生猪价格持续上涨，尽管三季度价格有所回落但是均价仍比去年同期高，在如此背景下公司能保持业绩增长已属难得。2016年第三季度生猪价格回落，约从19元/斤回落至17元/斤附近，均价约18.42元/斤，而2015年底三季度生猪均价约17.86元/斤，目前生猪均价仍高于去年同期的水平，对公司的毛利率造成不利影响。  分季度看，3Q双汇实现营业收入128.26亿元，同比增长8.23%；实现归属于母公司股东的净利润11.26亿元，同比微降0.96%。主要原因是生猪价格高，公司虽采用增加进口猪肉的措施对冲成本，但成本依然增加，造成了3Q毛利率下降2.3个百分点至18.7%。  展望未来，由于环保压力不减使得个体养殖户的养殖随意性受到大幅限制，生猪和母猪存栏量均处在历史低位，四季度随着各地气温下降刺激猪肉消费增加，以及春节提前备货等因素的助推，四季度猪价可能结束三季度的下跌后企稳幷小幅回升。即使四季度猪价继续低迷，但是均价与去年同期（16.57元）可能也不会相差太多。因此公司四季度的成本压力仍很难消除。为应对成本增加，公司将继续增加进口猪肉的采购量来对冲成本增加，预计全年进口猪肉将超过30万吨，超过年初计划量。  双汇是猪肉及肉制品销售企业，业绩很大程度上跟猪肉的需求景气度相关，我们认为猪肉及制品消费低迷以及成本处于高位会影响全行业的景气度。从公司过往业绩可以看出，公司成本控制得力，幷借助品牌优势不断扩充线下销售网点从而使市占率持续提高，有助于业绩的持续领先。  综上，我们预计公司2016年、2017年分别实现净利润46.07亿元和50.75亿元，分别同比增长8.27%和10.14%，对应的EPS为1.40元和1.54元。 .................................................... 接续下页 ............................................................... C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2016年10月27日 年度截止12月31日 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 纯利 (Net profit) RMB百万元 2885 3858 4040 4256 4607 5075 同比增减 ％ 116.25 33.72 4.71 5.34 8.27 10.14 每股盈余 (EPS) RMB元 2.62 1.75 1.84 1.29 1.40 1.54 同比增减 ％ 116.53 -33.21 4.90 -29.77 8.31 10.14 A股市盈率(P/E) X 8.72 13.06 12.45 17.72 16.36 14.86 股利 (DPS) RMB元 1.35 1.45 1.42 1.25 1.26 1.38 股息率 (Yield) ％ 5.91 6.35 6.21 5.47 5.50 6.06 图1：公司营收及净利润情况 单位：百万元 12,44910,24210,80112,11112,5429,93110,42311,85012,49212,74012,78712,8261,0231,0781,1209658779211,0621,1361,1361,0741,0771,12602,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0004Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q16营业收入归属母公司股东的净利润(百万元） 资料来源: 公司公告、群益证券 图2：公司利润率情况 单位：% 9%18%22%21%19%17%21%22%21%19%18%18%19%9%11%11%8%7%10%11%10%9%9%9%0%5%10%15%20%25%4Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q16GMNM 资料来源: 公司公告、群益证券 图3：全国22省市生猪出场价格及猪粮比 单位：元/公斤 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2016年10月27日 10121416182022Jan-14Mar-14May-14Jul-14Sep-14Nov-14Jan-15Apr-15Jun-15Aug-15Nov-15Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16024681012生猪价格 元/公斤 左猪粮比价 右 资料来源：W I N D C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 4 2016年10月27日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 百万元 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 营业收入 39705 44950 45696 44697 53161 60552 经营成本 32564 36216 36589 35413 43728 50024 营业税金及附加 204 190 189 190 200 228 销售费用 2045 2364 2474 2299 2149 2444 管理费用 1311 1353 1515 1435 1333 1519 财务费用 10 -44 -39 -4 -23 -27 资产减值损失 -9 27 9 109 120 0 投资收益 53 81 150 156 110 200 营业利润 3632 4926 5109 5410 5764 6563 营业外收入 295 272 279 289 426 295 营业外支出 16 50 15 24 19 10 利润总额 3911 5148 5373 5675 6170 6848 所得税 842 1078 1157 1259 1376 1507 少数股东损益 184 211 176 161 187 267 归属于母公司所有者的净利润 2885 3858 4040 4256 4607 5075 附二：合幷资产负债表 百万元 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 货币资金 4075 3846 2929 2427 2344 1815 应收账款 226 195 129 132 136 140 存货 2067 3568 3720 3385 3554 3732 流动资产合计 7248 8958 8531 8916 9362 9830 长期股权投资 169 169 162 162 170 178 固定资产 7863 8497 11196 11776 12365 12983 在建工程 381 462 729 715 708 701 非流动资产合计 9447 10788 13452 13969 14388 14963 资产总计 16695 19746 21982 22884 23749 24793 流动负债合计 3887 4680 5569 5119 5631 6194 非流动负债合计 254 63 52 79 86 95 负债合计 4141 4743 5622 5198 5718 6289 少数股东权益 817 656 858 894 1073 1288 股东权益合计 11737 14347 16361 17687 16959 17216 负债及股东权益合计 16695 19746 21982 22884 23749 24793 附三：合幷现金流量表 百万元 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F 经营活动产生的现金流量净额 4557 3869 4712 5766 4462 4718 投资活动产生的现金流量净额 -1489 -1984 -2241 -3289 -2013 -2415 筹资活动产生的现金流量净额 -1376 -2168 -3385 -2970 -2532 -2831 现金及现金等价物净增加额 1692 -282 -914 -493 -83 -528 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司