全年业绩将前低后高、油品升级提速为下次升级做准备

汽车和汽车零部件 2015年04月30日 威孚高科 (000581) 全年业绩将前低后高、油品升级提速为下次升级做准备 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司季报点评 公司报告 公司半年报点评 强烈推荐（维持） 现价：37.32元 主要数据 行业 汽车和汽车零部件 公司网址 www.weifu.com.cn 大股东/持股 无锡产业収展集团/20.00% 实际控制人/持股 江苏省无锡市国有资产管理委员会/20.00% 总股本(百万股) 1,020 流通A股(百万股) 848 流通B/H股(百万股) 172 总市值（亿元） 380.74 流通A股市值(亿元) 316.39 每股净资产(元) 11.17 资产负债率(%) 22.50 行情走势图 相关研究报告 《威孚高科*000581*符合排放升级趋势的业务均有大幅增长》 2015-04-23 《威孚高科*000581*仍在高增长、估值待修复》 2015-02-12 证券分析师 王德安 投资资格编号 S1060511010006 021-38638428 WANGDEAN002@pingan.com.cn 余兵 投资资格编号 S1060511010004 021-38636729 YUBING006@pingan.com.cn 投资要点 事项：2015年一季度公司实现营业收入同比增5.86%为17.8亿元，实现归属于母公司的净利润同比增1.42%为4.3亿元，折合每股收益0.43元。 平安观点：公司一季度业绩基本符合预期（我们此前预测业绩同比持平）。  一季度业绩表现优于下游：一季度柴油収动机产量同比下降25.5%，同期公司仍实现了收入同比增长，扣非净利润下滑8.3%。今年开始全国实施国四，受益于柴油车行业国四渗透率的继续提升，公司业绩表现优于下游。  估计博世汽柴中重型车配套产品全年排产前低后高：今年重卡行业整体产销量难有同比增长，但其国四渗透率仍在进一步提升。我们估计全年来看，威孚高科及其参股公司博世汽柴的配套中重型柴油车的产品排产前低后高。估计博世汽柴轻型车配套产品一季度同比增幅高，但中重型车配套产品产量同比下滑（去年中重型车配套产品排产估计是前高后低，与今年相反）。1Q15投资收益同比增长16.4%，联合营企业贡献权益净利润同比下降10%。  并表业务净利润同比下滑25.8%，毛利率下降。一方面是柴油车行业产量整体下滑幅度大，另一方面公司给博世汽柴配套的部分轻型车配套产品占比较高（轻型车配套产品盈利能力低于重型车配套产品）影响了盈利能力，预计下半年盈利能力将有明显改善。  柴油车的持续升级将为威孚高科带来全新的配套市场，公司长期增长空间仍大。车用汽柴油油品升级提速。国务院常务会议确定扩大2016年1月起供应国五车用汽柴油的区域；幵将全国供应国五车用汽柴油的时间提前1年至2017年1月，为柴油车从国四升级至国五作好油品准备，国五阶段还将新增尾气处理系统业务（如颗粒捕捉器等），高压共轨系统也将有所升级，博世汽柴的青岛基地将助力未来柴油车行业对高压共轨的需求增加（我们预计2016年柴油车产量有较高的恢复性增长）。高标准的柴油品质+未来五年严格的乘用车油耗限值也将使得乘用车柴油化率提高，从而扩大高压共轨及柴油车尾气处理系统的使用范围。 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 营业收入(百万元) 5015 5589 6354 7858 10263 YoY(%) -15.0 11.4 13.7 23.7 30.6 净利润(百万元) 889 1108 1539 2098 2716 YoY(%) -26.2 24.6 38.9 36.3 29.5 毛利率(%) 24.8 25.4 25.4 25.2 25.2 净利率(%) 17.7 20.7 25.0 27.5 27.3 ROE(%) 13.0 12.1 15.1 17.8 19.4 EPS(摊薄/元) 1.31 1.09 1.51 2.06 2.66 P/E(倍) 28.5 34.4 24.7 18.1 14.0 P/B(倍) 5.0 4.0 3.5 3.0 2.5 -50%0%50%100%150%May-14Aug-14Nov-14Feb-15威孚高科 沪深300 证券研究报告 威孚高科﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 4  盈利预测与投资建议 我国全面实施柴油车国四排放标准，威孚高科仍处于业绩高增长期。柴油车，尤其是轻型柴油车渗透率还有大幅提升空间。相对应的，国四柴油车尾气处理系统搭载率也在持续提升中，威孚高科控股子公司威孚力达柴油车尾气处理业务收入觃模已经相当于此前的汽油车尾气处理业务，未来提升空间仍大。威孚高科合资公司博世汽柴尿素喷射系统国产化、博世汽柴青岛基地投产双轮驱动其业绩继续取得高增长。 此外，商用车行业已经连续低迷较长时间，其中原因之一就是柴油车排放标准升级的扰动，随着扰动趋于平复，2016年商用车行业有望实现恢复性增长，回到正常产销觃模，给产业链上游带来向上弹性。 公司是柴油车排放标准升级的最大受益者，多类业务均受益于柴油车排放标准的不断升级，尤其是博世汽柴，主要产品在国内处于垄断地位，高压共轨产品供不应求，青岛基地新产能为公司高成长注入新能量。 作为行业地位最高、成长速度远高于下游行业的核心配件制造企业，其估值自2014年以来一直低于其它汽车配件企业，已经成为汽车配件股里的“估值洼地”，威孚高科估值继续修复是大概率事件。 我们维持公司业绩预测，为2015年、2016年每股收益为2.06元、2.66元，维持“强烈推荐”，目标价45元。  风险提示 1）柴油车行业产销觃模低于预期。 2）排放法觃执行不严。 3）公司本部传统业务萎缩幅度过大。 图表1 威孚高科季度经营简况 单位：万元 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 同比增幅 环比增幅 收入 168359 184623 148764 133702 178223 5.9% 33.3% 资产减值 -330 1312 376 9342 -41 投资收益 27637 26068 26718 23821 32166 16.4% 35.0% 营业外净收入 -22 124 157 -757 -2336 净利润 42827 41232 39887 29999 43437 1.4% 44.8% 幵表业务净利润 15190 15163 13168 6178 11271 -25.8% 82.5% EPS(元) 0.42 0.40 0.39 0.29 0.43 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 同比增加百分点 环比增加百分点 毛利率 24.6% 24.2% 25.8% 27.6% 21.5% -3.1 -6.0 销售费用率 3.2% 2.6% 3.5% 1.5% 2.3% -1.0 0.8 管理费用率 10.1% 9.4% 10.6% 11.0% 8.0% -2.1 -2.9 财务费用率 -0.6% -0.3% -0.7% 0.1% 0.3% 0.9 0.1 实际所得税率 5.4% 8.6% 8.0% 6.7% 8.3% 2.8 1.5 净利率 25.4% 22.3% 26.8% 22.4% 24.4% -1.1 1.9 资料来源：公司公告 威孚高科﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2013A 2014A 2015E 2016E 流动资产 7498 7602 10344 13202 现金 2448 2360 3991 4520 应收账款 2223 2200 2960 3834 其他应收款 11 12 15 20 预付账款 174 101 198 248 存货 987 1112 1318 1779 其他流动资产 564 824 513 998 非流动资产 5576 6887 6480 7237 长期投资 2623 3315 2710 2882 固定资产 1471 1350 1946 2505 无形资产 360 364 414 472 其他非流动资产 0 352 117 157 资产总计 13074 14489 16824 20439 流动负债 2756 2807 3064 4069 短期借款 400 415 0 0 应付账款 1477 1454 1884 2510 其他流动负债 27 11 28 35 非流动负债 320 350 318 369 长期借款 60 60 80 107 其他非流动负债 221 247 201 223 负债合计 3077 3156 3381 4438 少数股东权益 397 404 469 553 股本 1020 1020 1020 1020 资本公积 3729 3636 3636 3636 留存收益 4417 5571 7478 9771 归属母公司股东权益 9600 10737 12782 15256 负债和股东权益 13074 14489 16824 20439 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2013A 2014A 2015E 2016E 经营活动现金流 804 890 2147 1748 净利润 1154 1589 2163 2800 折旧摊销 191 226 214 273 财务费用 -57 -25 -79 -82 投资损失 -642 -1042 -1334 -1681 营运资金变动 35 1 -253 -1324 其他经营现金流 123 142 1435 1761 投资活动现金流 -1057 -793 -68 -1003 资本支出 443 802 80 1001 长期投资 300 770 -613 152 其他投资现金流 -314 779 -602 150 筹资活动现金流 109 -357 -448 -216 短期借款 330 16 -415 0 长期借款 60 0 20 27 普通股增加 340 0 0 0 资本公积增加 39 0 0 0 其他筹资现金流 -660 -372 -53 -242 现金净增加额 -144 -261 1631 529 利润表