看好宝信汽车街O2O电商的长期发展，流动性改善带动估值回升

宝信汽车（1293） 更新报告买入 2015年4月13日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 13年实际 14年实际 15年预测 16年预测 17年预测营业额（百万人民币） 30,082 30,723 33,224 34,830 37,109变动（％）66.3 2.1 8.1 4.8 6.5净利润（百万人民币） 1,007 707 1,004 1,275 1,447每股盈余（人民币元）0.39 0.28 0.40 0.50 0.57变动（％）35.6(28.4)42.2 26.7 13.4市盈率@4.8港元（倍） 9.8 13.8 9.7 7.6 6.7每股股息（人民币元） 0.05 0.07 0.10 0.13 0.14股息现价比率（％）0.83 1.16 1.65 2.10 2.380123456782014‐04‐012014‐04‐222014‐05‐132014‐06‐032014‐06‐242014‐07‐152014‐08‐052014‐08‐262014‐09‐162014‐10‐072014‐10‐282014‐11‐182014‐12‐092014‐12‐302015‐01‐202015‐02‐102015‐03‐032015‐03‐24来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 汽车经销 股价 4.8港元 目标价 6港元 （+25%） 股票代码 1293 已发行股本 25.6亿股 市值 123亿港元 52周高/低 3.92/7.09港元 每股净资产 2元 主要股东 杨爱华...60.7% 看好宝信汽车街O2O电商的长期发展，流动性改善带动估值回升  2014 年收入增长 2%，净利润下降 30%：公司收入 307 亿元，同比增长2%，净利润7亿元，下降30%。每股盈利0.28元，业绩增长低于预期。  汽车经销商库存大幅上升，资金周转困难，价格战愈演愈烈，严重影响宝信业绩增长：2014 年宝信汽车的新车销售业务收入296 亿，增长 7%，占收入比重 90%。毛利率 4.8%，下降 1.2%，销量约 7.2 万台，增长 4%。公司所经营的宝马与捷豹路虎品牌受行业价格战影响尤为严重，宝马经销商首次出现联合抗压行动，要求宝马厂家提供额外返点补贴60亿，提出合理制定销量目标、不得强制性向经销商出售汽车等建议。此次经销商联合行动获得成功，经销商与汽车厂家之间关系变得更加平等，预计今年宝信的库存压力将改善，汽车售价趋于平稳。  售后业务受零配件与服务价格下调影响，增速放缓：公司售后业务收入 30.6 亿，增长 13%，占收入比重 10%。业务毛利率维持在 47%。2014 年中国政府针对汽车展开反垄断调查，多个汽车厂家纷纷下调零配件和服务价格，此举将长期影响经销商售后增长。我们预计下半年国家会出台新的“汽车品牌管理办法”将改善和促进宝信售后业务良性发展。  宝信汽车将放缓开店步伐，集中资源发展二手车等延伸业务：2014 年公司新增 5 家 4S 店和 3 家展厅，总经销网点达 114家。未来几年宝信会放缓对 4S 店投资，每年新开店可能仅有 1至 5 家。公司将主要资源发展汽车延伸业务，2014 年公司推出线上线下一体化的汽车服务平台-汽车街，并与美国COX与招商银行达成战略合作。  调整目标价 6 港元，买入评级：宝信汽车的平行进口、汽车街等延伸业务是新的业绩增长点，公司作为沪港通标的之一，随市场逐渐活跃，未来估值有提升空间。因此调整公司未来12个月目标价格至 6 港元，较目前价格有 25%的上涨空间，为 2015与2016年每股预测收益的12倍和9.5倍市盈率，买入评级。 第一上海证券有限公司 2015年4月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 损益表财务分析人民币百万元, 财务年度截至12月31日13年实际14年实际15年预测16年预测17年预测13年实际14年实际15年预测16年预测17年预测收入3008230723332243483037109盈利能力毛利29202788309734093735毛利率9.7%9.1%9.3%9.8% 10.1%销售费用(947)(983)(1030)(1045)(1113)EBITDA 利率5.4%3.9%4.4%5.1%5.3%管理费用(539)(609)(631)(627)(668)净利率3.3%2.3%3.0%3.7%3.9%其他收入469455532557557ROE23.2% 14.3% 18.1% 19.7% 19.2%营业收入19041650196722942510财务开支(545)(617)(603)(564)(549)营运表现营业外收支117789SG&A/收入(%)4.9%5.2%5.0%4.8%4.8%税前盈利13701040137217381970实际税率 (%)26%31%26%26%26%所得税(355)(326)(357)(452)(512)股息支付率 (%)0%13%25%25%25%少数股东应占利润87111111库存周转天数3540404345净利润1007707100412751447应付账款天数5960616159折旧及摊销274438506534549应收账款天数3852586672EBITDA16301212146117601961EPS（元）0.390.280.400.500.57财务状况增长净负债/股本2.82.92.52.11.9总收入 (%)66%2%8%5%7%收入/总资产1.71.61.61.61.7EBITDA (%)46%-26%21%20%11%总资产/股本3.83.93.53.12.9每股收益 (%)36%-28%42%27%13%盈利对利息倍数3.52.73.34.14.6资产负债表现金流量表人民百万元, 财务年度截至12月31日13年实际14年实际15年预测16年预测17年预测13年实际14年预测15年预测16年预测17年预测现金20212203180116441460EBITDA16301212146117601961应收账款557393425446475融资成本545617603564549存货30023057356038994265营运资金变化(1069)(654) (1205) (1018) (1274)其他流动资产707081298811924010110所得税(355)(326)(357)(452)(512)总流动资产1265013782145971522916311其他营运活动(46)(64)651721745固定资产51085847607462506483营运现金流704785115415761469投资性资产5562697786其他固定资产5986868686资本开支(1222) (1018)(774)(711)(782)总资产1787219776208262164322967其他投资活动19(25)000投资活动现金流(1203) (1043)(774)(711)(782)应付帐款43644878515552695485短期银行贷款58585107510749034903负债变化48411910(204)0其他短期负债10621302127911541126股本变化00000总短期负债1128411287115421132611514股息0(128)(178)(254)(322)长期银行贷款11642621262126212621其他融资活动(638)(617)(603)(564)(549)其他负债700719719719719融资活动现金流(154)446(781) (1022)(871)总负债1314814627148821466614854少数股东权益5360718394现金变化(654)188(402)(157)(183)股东权益46705089587368948019期初持有现金26682015220318011644每股账面值(元)1.82.02.32.73.1汇率变动00000营运资金13662494305539034797期末持有现金20152203180116441460人民币百万元, 财务 数据来源：公司资料、第一上海预测 第一上海证券有限公司 2015年4月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话: (852) 2522-2101 传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制并只作私人一般阅览。未经第一上海书面批准，不得复印、节录，也不得以任何方式引用、转载或传送本报告之任何内容。本报告所载的内容、资料、数据、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的邀请或要约或构成对任何人的投资建议。阁下不应依赖本报告中的任何内容作出任何投资决定。本报告的内容并未有考虑到个别的投资者的投资取向、财务情况或任何特别需要。阁下应根据本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素作出本身的投资决策。 本报告所载资料来自第一上海认为可靠的来源取得，但第一上海不能保证其准确、正确或完整，而第一上海或其关连人仕不会对因使用/参考本报告的任何内容或资料而引致的任何损失而负上任何责任。第一上海或其关连人仕可能会因应不同的假设或因素发出其它与本报告不一致或有不同结论的报告或评论或投资决策。本报告所载内容如有任何更改，第一上海不作另行通知。第一上海或其关连人仕可能会持有本报告内所提及到的证券或投资项目，或提供有关该证券或投资项目的证券服务。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2015第一上海证券有限公司 版权所有。保留一切权利。