汽车：A股上涨后调整估值-买入比亚迪/吉利汽车/宝信；卖出潍柴动力A/一汽轿车

2015年2月11日 中国：汽车 证券研究报告A股上涨后调整估值：买入比亚迪/吉利汽车/宝信；卖出潍柴动力A/一汽轿车 我们预计2015-17年汽车市场的增长将放缓 我们预计2015-17年中国汽车市场增速将从2013/14年的18%/14%放缓至11%/9%/8%。我们对新能源汽车、SUV和豪华车这3个高增长领域仍持建设性看法。 我们对A股估值持谨慎看法 自我们于2014年10月24日发表报告“势头转变：增速将从今年四季度开始正常化；上调威孚高科A/长安B至买入；下调华晨至卖出”之后，我们研究范围内的A股汽车股上涨了30%，而H股汽车股持平。目前我们对A股估值持谨慎看法，虽然中国汽车市场放缓，但当前行业市净率-净资产回报率已经高于历史中值。我们采用市净率-净资产回报率历史中值以计算A股估值，同时对H股仍然采用盯市比率进行估值。 上汽集团评为买入（移出强力买入名单）；长安汽车A评为中性 我们出于对研究范围内A股估值的担忧而将上汽集团移出强力买入名单，但维持买入评级，因其产品周期强劲且股息收益率持续较高。我们将长安汽车A评级下调至中性，自我们于2013年9月28日将该股评级上调至买入以来，该股已经上涨了95.5%，目前估值充分。 买入比亚迪H/吉利汽车/宝信，华晨汽车上调至中性，长城汽车H下调至中性 我们将比亚迪H的评级上调至买入，因其新能源汽车产品周期强劲且电池产能扩张。我们将吉利汽车评级上调至买入，因其产品/销售均价稳步改善、生产基地优化、新合资公司取得进展。我们将宝信评级上调至买入，2015年车企所设定的销售目标更具激励性且更加现实，这将推动宝信新车销售的毛利率企稳，而该股当前估值低估了这一因素。我们因汇兑收益（欧元贬值）而将华晨汽车上调至中性。将长城汽车H下调至中性，自2014年6月2日我们将该股评级上调至买入以来，该股上涨了45.1%，同期MSCI中国指数涨幅为12.5%，我们认为上涨后其估值已充分反映了该股强劲的销量/每股盈利增速。 潍柴动力A和一汽轿车下调至卖出 我们将潍柴动力A评级从中性下调至卖出，原因在于2015年重卡市场前景疲弱（由于经济增速放缓以及排放达标成本上升）且公司的发动机市场份额流失。我们还将一汽轿车评级从中性下调至卖出，因其估值偏高，2015年预期市盈率/市净率分别为19.6倍/2.6倍。 相关研究 中国：汽车：势头转变：增速将从今年四季度开始正常化；上调威孚高科A/长安B至买入；下调华晨至卖出，2014年10月24日 研究范围内股票概要 *强力买入名单。NR=没有评级 资料来源：Datastream、高华证券研究 杨一朋 (分析师) 执业证书编号: S1420511100006 +86(10)6627-3189 yipeng.yang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 丁妤倩 (研究助理) +86(10)6627-3327 yuqian.ding@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究 TickerCompanyNewOldChgNew % chgPrice Feb 9Upside DownsideCar makers (JV)2238.HK GAC (H)BuyBuy=9.255%6.9932%600104.SS SAICBuyBuy*↓28.64 15%22.4827%200625.SZ Changan (B)BuyBuy=24.45 22%20.0022%0489.HK DongfengNeutral Neutral=12.78 0%11.3413%000625.SZ Changan (A)Neutral Buy↓21.21 24%20.225%1114.HK BrillianceNeutral Sell↑13.46 22%13.500%Car makers (Local)1211.HK BYDBuy Neutral↑36.20‐29%26.6536%0175.HK GeelyBuy Neutral↑3.71 26%3.2514%2333.HK Great Wall (H) Neutral Buy↓46.62 10%46.051%600418.SS JACNeutral Neutral =11.62 13%12.40‐6%000800.SZ FAW CarSell Neutral↓14.00 6%16.25‐14%601633.SS Great Wall (A) Neutral Neutral =40.79 11%50.18‐19%CV makers3808.HK SinotrukNeutral Neutral=3.69‐2%4.30‐14%000338.SZ Weichai (A)Sell Neutral↓20.99 0%25.11‐16%2338.HK Weichai (H)SellSell=20.74 0%30.55‐32%Parts000581.SZ Weifu (A)BuyBuy=39.94 24%28.4640%200581.SZ Weifu (B)Buy*Buy*=39.83 0%28.8938%1899.HK XingdaNeutral Neutral=2.69‐8%2.3813%600741.SS HuayuNeutral Neutral =16.38 43%16.440%0425.HK MinthNeutral Neutral=14.80 4%16.02‐8%Dealers1728.HK ZhengtongBuyBuy=4.66‐14%3.8920%1293.HK BaoxinBuy Neutral↑5.66‐9%4.7320%0881.HK Zhongsheng SellSell=6.01‐6%6.91‐13%3836.HK HarmonyNRNR=NA5.69NARating12m target price 2015年2月11日 中国：汽车 全球投资研究 2 目录 概要：估值调整：买入比亚迪/吉利汽车/宝信；卖出潍柴动力A/一汽轿车 3 随着2015-17年中国汽车市场的正常化，我们看到3大增长领域 5 我们覆盖的中国汽车股：近期上涨后重新评估A/H股估值 6 比亚迪H (1211.HK)：因新能源汽车业务进一步增长和估值较低而上调评级至买入 18 吉利汽车(0175.HK)：因车型/销售均价稳步升级和积极参与新能源汽车发展而上调评级至买入 23 宝信(1293.HK)：因毛利率企稳和估值具吸引力而将评级上调至买入 29 潍柴动力A (000338.SZ)：重卡需求疲弱、发动机份额流失，下调评级至卖出 31 一汽轿车 (000800.SZ)：下调评级至卖出，股价已充分计入销量复苏因素，估值偏高 33 长城汽车H (2333.HK)：评级下调至中性，SUV高增长已被充分计入 35 长安汽车A (000625.SZ)：下调评级至中性；强劲的产品周期已体现在股价中 37 华晨汽车(1114.HK)：欧元疲软带来汇兑收益，上调至中性评级 39 上汽集团(600104.SS, 买入)：出于对A股的估值担忧移出强力买入名单，但维持买入评级 42 威孚高科A/B (000581.SZ/200581.SZ)：因盈利增长稳健而重申买入评级 44 华域汽车(600741.SS)：将估值折让降至15%；维持中性评级 48 附录：全球汽车企业估值比较表 51 信息披露附录 55 本报告股价截至2015年2月9日收盘价，除非另有说明。 2015年2月11日 中国：汽车 全球投资研究 3 图表 1: 研究范围内汽车股估值概要 *该股位于我们的亚太地区强力买入名单。 资料来源：Datastream、高华证券研究 概要：估值调整：买入比亚迪/吉利汽车/宝信；卖出潍柴动力A/一汽轿车 我们预计2015-17年汽车市场增长将放缓，而3个板块仍将享有高增长 我们预计中国汽车市场的增长将从2013/14年的18%/14%放缓至2015-17年的11%/9%/8%。我们对以下3个板块的高增长仍持建设性看法，即：(1) 新能源汽车市场，得益于政策优惠和燃油效率标准趋严；(2) SUV市场，由于顾客消费偏好的改变；(3) 豪华车市场，尤其是入门级豪华车。 最近上涨行情后我们覆盖的A股估值似乎充分 自我们于2014年10月24日发表报告“势头转变：增速将从今年四季度开始正常化；上调威孚高科A/长安B至买入；下调华晨至卖出”之后，我们研究范围内的A股汽车股上涨了30%，而H股汽车股持平。与历史市净率-净资产回报率估值区间相比，目前A股对应的估值已经超过始于2011年1月的前一个周期的历史中值，受到中国汽车市场放缓的影响。鉴于我们预计2015-17年中国汽车市场的增长将放缓，加之行业平均净资产回报率相对持平，我们认为目前A股的估值已经充分。因此，我们以市净率-净资产回报率的历史中值（自2011年1月起）来计算A股估值，同时仍以盯市比率来对H股进行估值。 将上汽集团移出强力买入名单（维持买入评级），将长安汽车A下调至中性 我们出于对A股估值偏高的担忧而将上汽集团移出强力买入名单；然而，鉴于其产品周期强劲以及股息收益率持续处于高位，我们维持其买入评级。我们将长安汽车A的评级下调至中性，自2013年9月28日我们将其评级上调至买入以来，该股已上涨