给予买入评级，看7.14港元

file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/8.txt[2015-3-27 8:09:24]银泰商业(01833)给予买入评级,看7.14港元第一上海2014 年零售收入增长1.7%. 净利润倒退29.7% 于2014 年， 银泰总销售额同比增长0.8%到158 亿元人民币(6.2108, 0.0000, 0.00%)(同下)； 同店增长为-3.3% (如扣除西湖银泰城闭馆3 个月改造的影响， 同店增长为-1.2%)。集团平均客单价增长5.8%到526 元， 总体零售业务表现优于市场。 联营销售增长0.4%到135 亿元； 联营扣点维持稳定， 为17.3%。直营销售下跌7.6%到16.7 亿元； 直销毛利率增加1.8 个百分点到15.9%。 毛利率增加主要是因为1)集团在减少供应商 代理层级 (集团10,694 个联营专柜中， 一级代理专柜达4681 个， 直营率达43.8%)， 2) 集团在减少促销活动次数 (-28.8%)及减少纸媒广告等传统投放(-63%)。 租金收入增长速度较快， 达55.2%到5.4 亿元。零售营业收入同比增长1.7%到45.9 亿元。 此外， 集团今年在物业销售业务录得6.6 亿元的收入。 这业务只是短期的而且不会是集团的主营业务， 集团还是会专主于零售业务。 受偏软零售环境的影响及购物中心占比增加以至部分出租店的销售额被扣除在集团的总销售额的影响， 整体SG&A 费用提升23.8%到28.7 亿元 (占总销售额的17.8%)。 其中， 租金上涨了40.6%(占总销售额的3.5%)， 人工费用上升了20.6% (占总销售额的4.7%)， 折旧成本提升18.3% (占总销售额的2.8%)。 我们相信人工及租金费用在未来还是维持双位数的增长， 折旧成本也会受新店的增加而提升。 期内， 净利润倒退29.7%到11.2 亿元(部分是受13 年上半年一次性收益的影响)。如扣除一次性收益的影响， 核心业务净利润下跌19.5%到7.5 亿元。每股派息0. 22 元； 派息率为41.5%。 分产品看： 运动品的销售增长最快， 达18%； 其次是名品及化妆品(分别录得12%及9%的增长)。销售较弱的包括家电、电讯、数码类及男性商务休闲产品。团购卡销售增长4.1%到41.7 亿元。 目前， 银泰拥有200 万名VIP 顾客； 他们的销售站集团销售的53% (增加了8 个百分点)。 由于零售环境还是偏软， 预计2015 年的同店增长与去年相若。 2014 新增9 家门店， 预计15 年增加3 家银泰在2014 年新增了8 家购物中心及1 家百货店， 大部分是在 file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/8.txt[2015-3-27 8:09:24]去年9 月份或12月份才开业。 2014 年的新店及半新店亏损为3.2 亿元。 目前银泰的门店达44 家，包括29 家百货商场及15 家购物中心； 建筑面积超过260 万平方米， 其中57%是自有物业。 预计15 年银泰会在增加3 家银泰诚。 线上业务增长33% 银泰线上业务的销售大概为15.7 亿元， 同比增长33.1%。其中， 闺蜜圈的销售大概为8.9 亿元。 从2013 年5 月上线以来，全国已创建的闺蜜圈数为29,843 个，人数共计98,618 人。 闺蜜圈人均客单价约800 元， 比集团平均要高。 银泰宝会员数达733 万名， 充值金额超过3400 万元。 下调目标价到7.14 港元(7.7536, -0.0008, -0.01%)，维持买入评级 由于零售环境还是偏软及费用增加比预期大， 我们把15 年全年的收入及净利润预测分别下调1.6%及8.8%。 同时把公司的目标价下调到7.14 港元， 相对于公司2015 年每股预测收益的12 倍。 但由于银泰在行业里还是领导者之一、创新能力比较强及借助与阿里巴巴的合作将能提升公司O2O 长远的发展及竞争优势和目前估值较低 ;我们还是看好公司及维持买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险： 1) 经济不明2)受电商的冲击、3)行业供应过快和4) 新店亏损比预期大。