14年业绩再度亮丽 15年仍可期待

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年02月12日 老板电器（002508.SZ） Tabl e_Sum m ar y 14年业绩再度亮丽 15年仍可期待 ■事件：2015年2月12日晚，老板电器公布2014年业绩快报，1）从全年看，2014年实现收入35.91亿元，同比增长35.3%；实现营业利润6.43亿元，同比增长46.31%；净利润5.76亿元，同比增长49.24%。2）从单季看，2014年第四季度实现收入10.98亿元，同比增长32.13%；实现营业利润2.55亿元，同比增长47.40%；净利润2.35亿元，同比增长57.72%。业绩整体符合预期。 ■公司份额持续提高，体现超越行业的成长能力：公司吸油烟机、燃气灶销售额的市占率分别为24.15%、21.37%，同比提升1.46%、1.32%；而消毒柜销售额的市占率为18.28%，首次位列行业第一。公司全年收入增速为35.3%，超过行业的增速水平。 ■利润率持续提高：2014年公司净利率为16.0%，同比提高1.4%，主要因毛利率提高所致，一是2014年钢价下跌明显，公司的成本中有50%为钢材，因此成本有一定下降；二是公司产品结构持续优化，推出多款高毛利产品；三是高毛利的电商渠道增速较快。 ■2015年高成长仍可期待：2014年公司的新老管理层交接顺利完成，以任富佳为代表的年轻团队顺利接班，这保证了公司更长远的发展。此外，渠道合伙制变革仍在继续推进，公司渠道进一步下沉至三线城市，未来三级市场的高增长值得期待。 ■投资建议：我们预计公司2014-2016年收入增速分别为35.3%、31.5%、30.9%，净利润增速分别为49.2%、30.1%、29.0%，EPS分别为1.80、2.34、3.02元，成长性突出；维持买入-A 的投资评级， 12个月目标价为50.00元，对应2015年21.37xPE。 ■风险提示：房地产波动影响厨电需求；原材料价格波动风险。 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 1,962.7 2,653.8 3,590.0 4,720.5 6,180.8 净利润 268.0 385.6 575.5 748.7 965.8 每股收益(元) 0.84 1.21 1.80 2.34 3.02 每股净资产(元) 5.40 6.36 7.73 9.25 11.21 盈利和估值 2012 2013 2014E 2015E 2016E 市盈率(倍) 47.5 33.0 22.1 17.0 13.2 市净率(倍) 7.4 6.3 5.1 4.3 3.5 净利润率 13.7% 14.5% 16.0% 15.9% 15.6% 净资产收益率 15.1% 18.5% 22.9% 25.1% 27.2% 股息收益率 0.6% 1.0% 1.6% 2.1% 2.7% ROIC 47.1% 58.7% 68.5% 60.7% 60.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 白色家电III 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 50.00元 股价（2015-02-12） 39.80元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 12,736.00 流通市值（百万元） 12,407.65 总股本（百万股） 320.00 流通股本（百万股） 311.75 12个月价格区间 25.79/42.21元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 -1.25 -16.40 -46.34 绝对收益 -3.26 16.31 3.92 Table_Au tho r 衡昆 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020004 hengkun@essence.com.cn 010-66581658 Table_C ontac ter 报告联系人 孙珊 021-68766571 sunshan@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 权力交接顺利完成，渠道变革继续推进 2015-01-07 业绩符合预期 线下渠道改革推进顺利 2014-10-24 股权激励为公司业绩增长添保障 2014-09-10 2 公司快报/老板电器 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年02月12日) 利润表 财务指标 （百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E （百万元） 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 1,962.7 2,653.8 3,590.0 4,720.5 6,180.8 成长性 减:营业成本 911.0 1,209.2 1,585.2 2,072.4 2,701.8 营业收入增长率 28.0% 35.2% 35.3% 31.5% 30.9% 营业税费 21.6 28.1 39.5 51.9 68.0 营业利润增长率 41.8% 48.0% 47.0% 32.8% 32.5% 销售费用 599.2 798.1 1,077.0 1,416.1 1,854.2 净利润增长率 43.3% 43.9% 49.2% 30.1% 29.0% 管理费用 162.1 210.3 280.7 358.8 463.6 EBITDA增长率 48.0% 50.2% 52.9% 37.6% 31.3% 财务费用 -29.5 -35.5 -37.8 -39.0 -45.6 EBIT增长率 44.1% 51.0% 50.6% 34.6% 33.2% 资产减值损失 1.3 3.9 2.0 2.0 2.0 NOPLAT增长率 43.2% 50.6% 50.3% 34.6% 33.2% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 20.9% 28.8% 51.8% 34.4% 17.2% 投资和汇兑收益 0.1 - 3.0 0.1 0.1 净资产增长率 15.3% 17.3% 20.9% 19.4% 21.6% 营业利润 297.1 439.7 646.3 858.3 1,136.9 加:营业外净收支 10.1 3.9 17.5 13.8 10.8 利润率 利润总额 307.2 443.6 663.8 872.1 1,147.7 毛利率 53.6% 54.4% 55.8% 56.1% 56.3% 减:所得税 44.8 65.9 99.6 130.8 172.2 营业利润率 15.1% 16.6% 18.0% 18.2% 18.4% 净利润 268.0 385.6 575.5 748.7 965.8 净利润率 13.7% 14.5% 16.0% 15.9% 15.6% EBITDA/营业收入 14.9% 16.5% 18.7% 19.6% 19.6% 资产负债表 EBIT/营业收入 13.6% 15.2% 17.0% 17.4% 17.7% 2012 2013 2014E 2015E 2016E 运营效率 货币资金 1,119.8 1,280.3 1,288.0 1,372.3 1,743.4 固定资产周转天数 43 46 44 56 54 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 37 34 33 34 36 应收帐款 148.5 217.5 241.2 362.0 462.1 流动资产周转天数 328 290 250 223 213 应收票据 315.2 378.0 519.5 660.6 884.6 应收帐款周转天数 26 25 23 23 24 预付帐款 10.7 13.6 30.4 27.1 47.9 存货周转天数 56 52 49 49 49 存货 315.9 448.9 537.4 752.1 929.0 总资产周转天数 390 348 313 292 274 其他流动资产 30.1 2.1 30.1 30.1 30.1 投资资本周转天数 98 91 95 103 98 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 1.1 - - - - ROE 15.1% 18.5% 22.9% 25.1% 27.2% 投资性房地产 - 0.1 0.1 0.1 0.1 ROA 11.2% 13.5% 16.4% 17.6% 18.7% 固定资产 346.9 332.1 553.6 907.1 953.1 ROIC 47.1% 58.7% 68.5% 60.7% 60.1% 在建工程 - 31.8 152.7 - 40.0 费用率 无形资产 39.7 92.7 90.4 87.9 129.7 销售费用率 30.5% 30.1% 30.0% 30.0% 30.0% 其他非流动资产 管理费用率 8.3% 7.9% 7.8% 7.6% 7.5% 资产总额 2,332.3 2,802.8 3,446.5 4,202.2 5,223.5 财务费用率 -1.5% -1.3% -1.1% -0.8% -0.7% 短期债务 - - - - - 三费/营业收入 37.3% 36.7% 36.8% 36.8% 36.8% 应付帐款 356.7 473.4 592.3 800.8 1,015.4 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 25.4% 27.2% 28.4% 29.9% 31.4% 其他流动负债 负债权益比 34.0% 37.3% 39.6% 42.6% 45.7% 长期借款 - - - - - 流动比率 3.28 3.08 2.71 2.55 2.50 其他非流动负债 速动比率 2.75 2.49 2.16 1.95 1.93 负债总额 591.4 761.1 978.0 1,254.4 1,638.2 利息保障倍数 -9.07 -11.38 -16.10 -21.02 -23.93 少数股东权益 13.9 6.0 -5.3 -12.7 -3.0 分红指标 股本 256.0 256.0 320.0 320.0 320.0 DPS(元) 0.24 0.40 0.63 0.82 1.06 留存收益 1,470.9 1,779.8 2,153.8 2,640.5 3,268.3 分红比率 28.7% 33.2% 35.0% 35.0% 35.0% 股东权益 1,740.9 2,041.7 2,468.5 2,947.8 3,585.3 股息收益率 0.6% 1.0% 1.6% 2.1% 2.7% 现金流量表 业绩和估值指标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 2012 2013 2014E 2015E 2016E 净利润 262.3 377.6 575.5 748.7 965.8 EPS(元) 0.84 1.21 1.80 2.34 3.02 加:折旧和摊销 24.9 36.0 62.9 104.7 122.2 BVPS(元) 5.40 6.36 7.73 9.25 11.21 资产减值准备 1.3 3.9 - - - PE(X) 47.5 33.0 22.1 17.0 13.2 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 7.4 6.3 5.1 4.3 3.5 财务费用 0.1 - -37.8 -39.