1月中采PMI数据评论：制造业深度调整进行时

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 1月中采PMI数据评论 宏观经济点评2015年02月01日 制造业深度调整进行时 事件：15年1月份中采制造业PMI为49.8（前值50.1），其中生产指数为51.7（前值52.2），新订单指数50.2（前值50.4）。 基本结论 1、制造业深度调整进行时。1月中采PMI大幅下滑0.3至49.8，为12年4季度以来首次跌至荣枯线下；单月下滑幅度超过了我们预期。其中，产出大幅收缩、订单、采购、价格、库存、就业均下行，尽管存在季节因素，但采购、库存、价格等数据表现明显弱于历史可比周期，当下的制造业调整具有结构性与周期性双重驱动。我们年报《2015：U型流动性预期》对15年Q1-Q4的工业增加值的预预测为：7.5%、7.4%、7.8%、7.6%；全部落入8%的下方，反映上述双重驱动的结果。 2、中小企业表现较好或受消费驱动。1月中小型企业的PMI、产出等明显好于大型企业，与汇丰PMI的表达一致，此外前我们分析汇丰PMI回升”推动因素不可持续，.....预计1月的工业增速仍能延续12月的回升，2-5月大概率下行，同时由于样本原因，等待中采PMI详细解读”。目前看中小企业可能受到消费旺季的推动，而大型企业受节日、需求、大宗商品价格下行等影响较大，并较小企业权重更大。 3、服务业PMI小幅下滑好于制造业。1月服务业PMI下滑0.4至53.7，好于制造业表现、亦略好于14年4季度均值；其中服务业指数下滑、订单回升至50以上；建筑业指数与订单小幅下滑0.2，从业人员下降。整体业务预期59.6较上月微幅回升。历史上看春节前后服务业PMI波动巨大，季节效应掺杂其中；从现实情况看，15年1季度制造业将创新低、而服务业则受益于消费旺季，下滑速度较慢、并支撑GDP运行在合理区间。 制造业PMI的数据细节如下： 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王琦 联系人 (8621)61038327 wangqi@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 证券研究报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1月中采PMI数据评论 1、经济结构调整延续，制造业再度收缩。（1）1月制造业PMI为49.8，较上月下滑0.3个百分点，为12年4季度以来首次跌至荣枯线下，表明自8月以来的制造业下行趋势尚未见底。同时部分高频数据显示需求较以往淡季表现更弱，一季度经济下行趋势延续。（2）产出下降幅度最大并创过去数年最差绝对水平纪律。1月份生产指数亦下滑0.5个百分点至51.7，下滑幅度大于总指数，创13年3月以来最低值。其中大企业生产指数50以上回落（54.6，环比-1.9），中型企业回归50以上（51.5，环比+1.6），小企业仍然低位徘徊（46.6，环比+1.1）。（3）产出收缩略好于历史平均，但主要为持续下降、弹性缩小缘故。春节临近，部分企业提前放假，停产检修，历史上1月份PMI（总指数及生产指数）以下行居多。以春节同在2月的07、08、10、11、13年为可比同期，从以上年份来看，除07年外，其余年份总指数均表现为下降（5年环比均值-0.8），其中历年中生产项均与总指数变化趋势相同，且变化幅度大于总指数（平均环比-1.2）。而由于工业处于持续下行周期内，15年1月产出回落幅度略好于以往均值可以理解为弹性缩小。 2、内外需双双下行。（1）需求连续下行：1月新订单指数为50.2（环比-0.2），为14年8月以来连续第6个月下降，亦为13年3月以来最低值。当月环比变化还有季节因素，尽管从可比历史年份看（08、10、11年下降，平均环比02；07、13年上升，平均环比0.6），15年1月份新订单-0.2的环比下滑年份中仍属较小跌幅，但并无实际意义。（2)新出口订单低位下行0.7个点至48.4，属于历史同期中位数水平，好于表现较差的年份（08、11、13），反映了世界经济整体仍然属于危机后的深刻调整期的事实。（3）进口需持续疲弱：进口订单连续13个月于荣枯线下运行，本月低位下行1.4个百分点至46.4，且与历史规律相背——可比年份中除08年大幅下行外（环比-3），其他年份1月份进口订单均有不同程度的上升（均值+2.1）。 3、采购放缓，库存低位调整，企业预期谨慎。（1）1月采购指数为49.6（环比-0.5），自13年下半年以来首次跌至50以下。与历史同期相比而言，仅好于08年经济转为下行（-1.8）以及12年下滑中继时期（-0.7）。（2）库存方面：原材料库存再下0.2个百分点至47.3，而可比历史同期中除08年外均表现为大幅上升；产成品库存低位波动，回升0.2至44。在需求疲弱，价格下行趋势下，传统意义上的库存“蓄水池”作用已经明显淡化，企仍倾向于采取低库存策略。（3）制造业的持续不景气使得企业经营活动预期再度弱化，50以下再降1.3个点至47.4。 4、购进价格低位下行，通缩加剧。1月购进价格指数50以内再度收缩，下行1.3个百分点至41.9。可比历史同期中仅07、08年价格下行，其余年份表现为大幅上升。以原油为代表的大宗商品价格大幅下跌，市场价格继续下降，通缩预期加重，预计1月份PPI回落至-3.7。 5、就业低位波动。1月从业人员指数50以内下滑0.2个百分点至47.9，大、中、小型企业的从业人员指数均低于50%。由于春节临近企业用工减少，1月就业指数节日效应明显，历年来均表现为下行，0.2的环比是其中最小跌幅。但就业指数的长期低位运行也反映了伴随产业结构升级的就业结构的调整仍在延续。 6、供应商配送指数回升至50以上。1月配送指数回升0.3个百分点至50.2。配送指数为反向指标，当前配送指数的回升反映制造业整体生产节奏放缓、景气度下降。 7、钢铁行业PMI再创历史新低。15年1月钢铁行业PMI为39.2，环比大幅下降4.6个百分点，并创历史新低。具体分项来看：产出指数大幅下滑，环比 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 1月中采PMI数据评论下降7.6个百分点至38.2，高频数据显示中旬钢企日均产量下降5.09，降幅创近两个月新低，且进入1月份以后钢厂高炉开工率亦明显下降。需求明显下行，新订单指数环比下降7.3个百分点至30.3，随着国内经济增长放缓，钢材需求乏力；出口订单下降3.4个百分点至33.1，受含硼钢材出口退税政策取消影响。库存被动积压，1月成品钢材库存环比上升12.9个百分点至55.6，春节临近，下游开工持续萎缩，现货成交状况不佳，市场供应压力依然较大。同时，原材料库存下降4.9个百分点至33.6，随着成品材滞销，钢厂原材料的采购意愿下降。 图表1：制造业PMI持续下降 单位：% 图表2：内外需双双下行 单位：% 4748495051525354552013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-01PMI生产 4547495153552013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-01新订单新出口订单 来源：国金证券研究所 图表3：库存低位调整 单位：% 图表4：钢铁行业PMI再创新低 单位：% 44454647484950512013-012013-032013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-01产成品库存原材料库存 2030405060702012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-01总指数生产新订单 来源：国金证券研究所 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 1月中采PMI数据评论 上海 北京 深圳 电话：(8621)-61620767 电话：010-6621 6979 电话：0755-83831378 传真：(8621)-61038200 传真：010-6621 6793 传真：0755-83830558 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：201204 邮编：100053 邮编：518000 地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦7楼 地址：中国北京西城区长椿街3号4层 地址：深圳市福田区深南大道4001号时代金融中心7BD 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的