产品结构升级促进毛利率继续提升，转型项目推进顺利

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 产品结构升级促进毛利率继续提升，转型项目推进顺利 ■公告：公司发布2016年半年报，实现营业收入39,524万元，同比减少9.72%；归属母公司股东净利润9,866万元，同比增长0.40%，主要产品毛利率43.93%，同比提升4.60%。 ■产品毛利率继续提升，产品结构升级成果不断显现。近年来公司一直在进行产品结构调整和升级，摒弃一些跟不上行业发展的低端产品，不断投资研发新型高端产品。中报显示公司主要产品三角带的毛利率继续提升，产品毛利率达到43.93%，同比提升4.6%，公司产品转型成功不断显现。同时公司今年在低位锁定原材料橡胶的成本，应对橡胶价格上涨带来的成本升高风险。随着高端产品占比进一步提升、生产自动化程度的提高，预计公司产品全年毛利率有望进一步提升。2011年以来公司产品毛利率持续的升高也表明公司在运营、执行力方面的优越能力。 ■公司转型无人潜器，产业化有望今年落地。公司2015年底并购的浙江汉力士团队过去一直致力于船用推进系统解决方案的研究，在推进系统领域有超过8年的研发经验，目前已经有200多套汉力士推进器装船在全国范围内使用，因此无人潜器产业化项目推进速度较快。作为首家将无人潜器产业化的上市公司，公司在无人潜器产业化领域不断取得突破性进展，具有优秀的执行力和资源整合能力。我们预计公司无人潜器正式产品有望在今年问世，市场前景广阔。 ■获得山西省支持，与太原市民营经济开发区就山西省量子保密通信网络建设项目进行合作，推进量子通信项目顺利进行。2016年6月公司公告与山西省太原市民营经济开发区就山西省量子保密通信网络建设项目合作，签订了《项目合作协议书》。根据协议书，太原市经济开发区将协助公司（1）申报省发改委立项，并在项目取得省发改委立项后享受相关优惠政策；（2）网络设施建设过程中，提供基础设施配套条件的土地等资源；（3）支持项目申请IDC建设和运营牌照；帮助协调本省境内高速公路槽道使用等。我们认为这些措施将促进山西省量子保密干线的尽快立项，有效推进公司在山西省量子通信保密干线项目的实施进度。 ■投资建议：产品升级转型、生产自动化率提升促进公司主营产品毛利率不断提高。同时公司有望在无人潜器和山西省量子通信干线建设运营领域实现产业化突破。我们预计公司2016-2017年净利润2.94亿元和4.10亿元，给予买入-A投资评级，6个月目标价22.90元，建议投资者重点关注。 ■风险提示：公司转型进度不达预期 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 969.7 931.1 1,057.8 1,346.6 1,915.5 净利润 197.4 246.9 294.3 410.3 614.8 每股收益(元) 0.30 0.38 0.42 0.58 0.87 每股净资产(元) 1.87 2.17 2.41 2.81 3.43 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) 61.1 48.8 44.0 31.6 21.1 市净率(倍) 9.8 8.5 7.6 6.5 5.4 净利润率 20.4% 26.5% 27.8% 30.5% 32.1% 净资产收益率 15.5% 16.8% 17.0% 20.4% 25.1% 股息收益率 0.5% 0.0% 0.5% 0.9% 1.4% ROIC 34.3% 34.5% 49.9% 55.9% 95.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2016年08月18日 三力士（002224.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 橡胶制品 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 22.9元 股价（2016-08-17） 19.99元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 13,122.03 流通市值（百万元） 9,352.36 总股本（百万股） 656.43 流通股本（百万股） 467.85 12个月价格区间 12.72/24.85元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -13.32 15.59 62.46 绝对收益 -14.17 23.58 43.79 李伟 分析师 SAC执业证书编号：S1450515080003 liwei3@essence.com.cn 010-83321038 石泽蕤 报告联系人 shizr@essence.com.cn 021-35082609 Tab le_Report 相关报告 三力士：无人潜器进入产业化最后阶段，拟推动山西量子保密通信网建设 2016-05-12 三力士：军民融合布局深入，无人装备有望率先突破 2016-04-27 三力士：军民融合成长空间广阔，兼具业绩弹性和安全边际 2016-03-01 三力士：设立控股子公司、产业基金，全速推进量子通信产业化 2016-01-19 三力士：双轨转型进度超预期，实际控制人再次增持信心坚定 2016-01-15 2 公司快报/三力士 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 969.7 931.1 1,057.8 1,346.6 1,915.5 成长性 减:营业成本 612.5 533.7 581.8 700.2 957.8 营业收入增长率 2.7% -4.0% 13.6% 27.3% 42.2% 营业税费 7.1 8.1 8.5 10.8 15.3 营业利润增长率 33.9% 24.2% 20.2% 40.4% 50.4% 销售费用 40.0 37.5 40.2 51.2 72.8 净利润增长率 33.7% 25.1% 19.2% 39.4% 49.8% 管理费用 83.7 87.9 84.6 109.1 155.2 EBITDA增长率 28.1% 16.1% 25.2% 36.4% 46.3% 财务费用 -4.4 -20.8 -1.4 -1.0 -2.4 EBIT增长率 30.1% 17.3% 29.2% 40.6% 50.2% 资产减值损失 1.1 0.2 2.0 2.0 2.0 NOPLAT增长率 30.8% 16.4% 29.8% 40.2% 49.9% 加:公允价值变动收益 1.0 -0.1 -4.0 - - 投资资本增长率 15.6% -10.2% 25.1% -12.5% 35.6% 投资和汇兑收益 -2.5 -1.4 2.0 3.0 3.0 净资产增长率 19.0% 13.8% 18.6% 16.7% 21.4% 营业利润 228.0 283.0 340.1 477.3 717.9 加:营业外净收支 2.3 2.8 2.7 2.0 2.0 利润率 利润总额 230.3 285.9 342.8 479.3 719.9 毛利率 36.8% 42.7% 45.0% 48.0% 50.0% 减:所得税 32.0 41.6 48.5 69.0 105.1 营业利润率 23.5% 30.4% 32.1% 35.4% 37.5% 净利润 197.4 246.9 294.3 410.3 614.8 净利润率 20.4% 26.5% 27.8% 30.5% 32.1% EBITDA/营业收入 26.9% 32.5% 35.8% 38.3% 39.4% 资产负债表 EBIT/营业收入 23.1% 28.2% 32.0% 35.4% 37.4% 2014 2015 2016E 2017E 2018E 运营效率 货币资金 628.9 860.4 971.8 1,355.5 1,559.0 固定资产周转天数 112 130 110 76 46 交易性金融资产 2.4 4.0 - - - 流动营业资本周转天数 92 67 70 73 72 应收帐款 64.3 50.5 68.1 90.0 135.3 流动资产周转天数 334 396 418 416 373 应收票据 29.9 25.8 47.0 45.1 80.7 应收帐款周转天数 21 22 20 21 21 预付帐款 70.9 19.5 120.8 47.5 160.4 存货周转天数 58 56 49 48 47 存货 164.8 123.6 165.5 196.2 299.8 总资产周转天数 478 575 580 532 447 其他流动资产 - 1.6 0.5 0.7 0.9 投资资本周转天数 225 238 223 183 141 可供出售金融资产 2.6 13.6 5.4 7.2 8.7 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 15.5% 16.8% 17.0% 20.4% 25.1% 投资性房地产 - - - - - ROA 14.2% 15.5% 16.1% 19.1% 23.6% 固定资产 332.0 340.9 302.9 264.9 226.9 ROIC 34.3% 34.5% 49.9% 55.9% 95.8% 在建工程 4.4 32.9 32.9 32.9 32.9 费用率 无形资产 77.9 95.0 93.0 91.0 89.0 销售费用率 4.1% 4.0% 3.8% 3.8% 3.8% 其他非流动资产 管理费用率 8.6% 9.4% 8.0% 8.1% 8.1% 资产总额 1,395.6 1,580.4 1,829.5 2,147.5 2,610.3 财务费用率 -0.5% -2.2% -0.1% -0.1% -0.1% 短期债务 20.0 17.0 - - - 三费/营业收入 12.3% 11.2% 11.7% 11.8% 11.8% 应付帐款 51.3 59.9 46.1 83.5 100.3 偿债能力 应付票据 - - 1.7 0.3 0.9 资产负债率 8.3% 7.9% 5.6% 6.1% 6.2% 其他流动负债 负债权益比 9.1% 8.6% 5.9% 6.5% 6.6% 长期借款 - - - - - 流动比率 8.29 8.71 13.43 13.22 13.79 其他非流动负债 速动比率 6.87 7.72 11.81 11.72 11.94 负债总额 116.0 124.6 102.3 131.3 162.2 利息保障倍数 -50.91 -12.61 -241.91 -476.35 -302.31 少数股东权益 54.2 29.3 29.3 29.3 29.3 分红指标 股本 654.7 655.8 705.9 705.9 705.9 DPS(元) 0.10 - 0.09 0.17 0.26 留存收益 570.7 770.6 992.0 1,281.0 1,712.8 分红比率 33.2% 0.0% 22.0% 30.0% 30.0% 股东权益 1,279.6 1,455.8 1,727.2 2,016.2 2,448.1 股息收益率 0.5% 0.0% 0.5% 0.9% 1.4% 现金流量表 业绩和估值指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2014 2015 2016E 2017E 2018E 净利润 198.2 244.2 294.3 410.3 614.8 EPS