调研纪要：布局IP泛娱乐和教育加，游戏业务为新看点

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 10 平面媒体 证券研究报告 |调研报告 中文在线(300364.SZ) 中文在线（300364.SZ，未评级）调研纪要——布局IP泛娱乐和教育加，游戏业务为新看点 2016年08月14日 投资要点 无评级 当前价： 49.93元 目标价： 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 电话：010-84903252 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 联系人：陈诤娴 邮箱：chenzhengxian@lxsc.com  事件 我们于8月12日下午在北京参加了中文在线（300364.SZ，未评级）的管理层交流，出席会议的有财务总监及证券事务代表王京京女士，会议重点就中文在线的业务框架、IP和教育两大板块布局等进行了交流。  公司战略 聚焦“文学+”和“教育+”为公司的两个业务板块。内生+外延并进，世界级的文化教育集团。  我们的观点 （1） 我们认为公司的核心竞争力来自于如下两点：丰厚的IP储备（17K为中国市场份额第二的网络文学平台）；于教育领域广泛的通路布局（书香中国覆盖中国5万多所中小学（约26%的中小学）以及1,900多所高校（约70%的高校））。该等资源需时间累计方可获得且具先发优势，难以复制。 （2） 公司新布局的游戏团队定位于发行和改编自有IP，表明公司的商业 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 10 模式开始对应更为广阔的空间（一个IP全产业链变现的价值为13亿，其中阅读收入为0.14亿，游戏收入3.60亿，影视收入8.65亿）。这意味着公司在IP变现方面主动性增加（而非仅仅是售卖IP）,变现速度加快，净利润弹性加大。 （3） 我们认为IP变现的维度（游戏、影视和动漫等）、速度和品质将为股价上行的主要驱动因素。目前Wind平均预估公司2016年、2017年和2018年营业收入分别为5.6亿、7.9亿和10.9亿，同比增速分别为44%、41%和38%，归属母公司净利润分别为8,656万、1.29亿和1.80亿，同比增速分别为177%、50%和39%，对应EPS分别为0.30元、0.46元和0.63元。目前股价分别对应2016年、2017年和2018年PE为164.1x、109.7x和79.0x，暂未评级。 以下为调研的主要内容。 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 10 行业部分（分“文学+”和“教育+”两方面论述） 文学+ “文学+”对应泛娱乐板块：2015年中国泛娱乐市场规模为4,229亿元，对应2011年至2015年复合增长率为22%。2015年，中国网络文学、二次元、网络视频、网络音乐和网络游戏用户分别为2.97亿、2.00亿、5.04亿、5.01亿和3.91亿。网络文学是IP的源头，也是中文在线的重要利基。 IP在泛娱乐产业链的价值：电影部分，全球前20大票房电影75%来自于IP改编，国内前20大票房电影60%来自于IP改编，2015年全网播放量超10亿的9部超级网剧77%来自于IP改编；游戏部分，有IP游戏的转换率是无IP游戏的3-7倍。 网络文学是IP的重要源头：网络文学改编为电视剧作品，其网民渗透率高达73%。由于网络文学有完整的架构，可以获取大量粉丝，形成漏斗，不断累积过滤粉丝，留下来的是真正有忠诚度的粉丝。一部大神级文学作品，粉丝可以累积到百万以上。一部S级的产品（头部作品），阅读收入可达0.14亿、影视收入8.65亿、游戏收入3.60亿以及衍生品0.20亿，一体化开发合计可达到13亿人民币，其中网络文学是生态核心。 网络文学IP的变现模式：电影、游戏、网剧、音乐、动漫和听书，外围虚拟现实、粉丝社群、衍生品、淘宝购物以及品牌核心运营等。 教育+ 全球互联网教育趋势：（1）移动化，新兴市场为增长点；（2）大数据和人工智能技术突破口；（3）K12、语言学习和职业教育为热点；（4）创业型公司众多；（5）互联网巨头涌入。 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 10 美国在线教育市场概览：预计美国K12在线教育市场2017年的市场规模为134亿美元，复合增长率为20%。教育软件市场可分为学生信息系统（SIS）、课程管理系统、课程软件和测评系统。互联网公司身影积极。 中国在线教育市场概览：中国已成为全球第二大在线教育市场，2015年市场规模同比增长52%，预计2017年市场规模为1,734亿元，潜在用户超过2亿。 公司部分 公司于2000年创立于清华大学，2002年担任了教育部重点课题——中小学数字图书馆项目，2006年成立了17K小说网，2008年成为中国移动阅读基地核心运营合作伙伴，2013年成立了首家网络文学大学，2014年投资中国电信天翼阅读，2015年登陆创业板，2015年9月成立中文在线集团，2016年8月8日定增20亿落地。 公司战略：“文学+”和“ 教育+” 文学+ 文学+：基于IP的一体化开发，构建泛娱乐生态。即以文学IP为核心，在数字出版基础上，以投资、授权及合作分成等多种方式深度开发衍生为影视、游戏、动漫、音乐、舞台剧和周边等，实现IP一体化开发。 一体化开发，可用四个能力和三位一体来诠释，四个能力分别为，（1）海量内容：16年的积累，17K小说网、汤圆创作和听书等平台；（2）智能IP评估能力：拥有行业智囊和智能数据分析评估能力，筛选适合改编的精品内容进行孵化；（3）渠道宣发推广能力： 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 10 和移动通信建立了战略合作关系，覆盖了大量移动用户，这些战略合作伙伴覆盖了95%以上网文渠道运营商；（4）行业开放合作能力：对产业链上下游共同运营IP。三位一体分别指，（1）作者一体化：独创经纪人平台，作者全方位覆盖，深度与作者绑定；（2）渠道一体化：同一IP，可完成渠道全覆盖；（3）产业链一体化：整合产业链上下游，以公司或者工作室等方式共同打造IP。 四大能力之海量内容 17K：驻站作者超过60万，4万多月活作者，20多部点击过亿的网络原创小说，衍生作品近百部，数十位旗下作者加入中国作家协会及各省作家协会。 汤圆创作：国内最大的移动读写社区，年轻人的IP孵化器，也是全国最大的校园文学联盟和漫画联盟。驻站作者超过150万，漫画作者超过1,000名，且陆续增加中，覆盖30个省市，3,000多所院校，超过30万月活作者，平台每天更新几万字。汤圆的创作和阅读都是免费。 听书：中国最早做听书的公司，去年收为控股公司，目前提供的有声读物超过10万集，6万小时多，既有原创小说，也有评书和相声等。 四大能力之智能IP评估体系：什么是好IP？三观正、角色强、跨媒体、可被商品化并有大量的粉丝。公司从12个主观维度，24个客观维度（如点击量等），锁定潜力IP，除了内部IP专家还有18位外部的行业专家组成IP评审委员会来把关。 四大能力之渠道宣发推广能力：上百位重量级作者联合推广，忠实读者超过7,000万。在社交互动平台如QQ、微信、贴吧和新浪微博等，新闻媒体平台如今日头条和新浪微波等，以及直播视频平台如斗鱼等推广。 四大能力之开放合作能力：与知名出版社，知名阅读类如Kindle和掌阅等，互联网业者 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 6 / 10 如爱奇异（已合作多部网剧）、360、腾讯、阿里和乐视等，以及影视业者如华策克顿和合一文化等均有合作。 三位一体之作者一体化：创新了作家经纪人模式，有2,000余名知名作家，与其中的23位前约作家独家签约，拥有50多部独家重磅IP。对于网红网文作家（拥有4万多名活跃作家，100多部点击过亿的IP），其培养模式为作家按作品或权益品类和公司签约，不是全产品线打包签约。 三位一体之渠道一体：多种维度孵化超级IP。 三位一体之产业链一体化：打通上下游，公司拥有隋唐两宋工作室、二次元工作室和动漫工作室等，也对一些IP进行反向定制。 游戏业务 公司成立了游戏发行团队，定位于发行改编自己的IP，也有部分为反向定制作品。目前《美女老师2》快杀青了，过几个月可以在视频网站看到，手游也会同步推出；《横扫天下》为反向定制的网文和衍生作品。 未来IP变现计划 立项筹拍：与华策克顿合作的《橙红年代》拥有2亿多的点击量，投资过亿，2016年开拍；《匹夫的逆袭》、《我的美女老师》第二季、与爱奇异联合出品的《万古仙穹》是由日本顶级漫画改编，有网剧、动画和游戏，此外还有《超级兵王》和《全能高手》。 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 7 / 10 教育+ 三级火箭打造完美教育，（1）一级火箭：教育阅读，立足书香中国这个数字教育阅读平台，也包括数字教育阅读平台（公司认为阅读是教育最基础的部分）；（2）二级火箭：数字教材教辅平台，这个是针对K12阶段的；（3）三级火箭：MOCC，高等教育阶段。 书香中国：目前覆盖28个省，5万多所中小学（约覆盖中国26%的中小学），1,900多所高校（约覆盖中国约70%的高校）。内容方面，拥有10万册图书，3万集听书，25万套试卷等。平均到每个学生约几块到十几块钱。 MOOC平台：中文在线是清华大学“学堂在线”重要投资方和合作推广方。清华大学是全球第三大MOOC平台（中国第一大MOCC平台），已上线课程1,000门，注册人数400万，选课人数616万，已支持工程硕士资质和学分，已同清华/复旦合作开设金融学辅修专业。 风险提示 1. IP变现不达预期。 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 8 / 10 分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 联讯证券具备证券投资咨询业务资格。 本公司在知晓范围内履行披露义务。 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级。 股票投资评级标准 买入：我们预计未来报告期内，个股涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来报告期内，个股涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来报告期内，个股涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来报告期内，个股跌幅介于5%与15%之间； 中文在线(300364.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 9 / 10 卖出：我们预计未来报告期内，个股跌幅在15%以上。 行业投资评级标准 增持：我们预计未来报告期内，行业整体回报高于基准指数5%以上； 中性：我们预计未来报告期内，行业整体回报介于基准指数-5%与5%之间； 减持：我们预计未来报告期内，行业整体回报低于基准指数5%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 免责声明 本报告由联讯证券股份有限公司（以下简称“