收购圣火药业，丰富产品线布局

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2016年07月27日 证券研究报告•动态跟踪报告 买入 （首次） 当前价： 26.15元 华润三九（000999） 医药生物 目标价： ——元 收购圣火药业，丰富产品线布局 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513070001 电话：021-68413530 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：何治力 执业证号：S1250515090002 电话：023-67898264 邮箱：hzl@swsc.com.cn 联系人：张肖星 电话：021-68415020 邮箱：zxxing@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -35%-25%-16%-7%2%11%15/715/915/1116/116/316/516/7华润三九沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.79 流通A股(亿股) 9.78 52周内股价区间(元) 20.03-34.0 总市值(亿元) 255.98 总资产(亿元) 120.44 每股净资产(元) 8.05 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司公告拟现金收购蓝氏国际医药投资有限公司等6家公司持有的圣火药业集团100%股权，作价18.9亿元。该收购目前已过董事会。  圣火药业现金流状况良好，将显著增厚公司利润。圣火药业以生产、销售口服心脑血管药物为主，主要产品包括血塞通软胶囊和黄藤素软胶囊。2015年圣火医药实现收入4.65亿元，净利润9753万元，承诺2016-2018年目标利润分别为1亿元、1.2亿元和超过2017年目标利润，将显著增厚公司利润；  此次收购协同效应显著，公司大健康产业又进一步。1）从产品来看：其中“理洫王”牌血塞通软胶囊竞争格局良好，目前仅圣火药业和昆药集团生产，收购后可与公司参附注射液等品种形成互补，充分整合心脑血管领域资源，发挥公司专业化学术推广优势；2）从渠道来看：圣火药业在探索处方药产品零售药店渠道销售模式（OTX）、寻求渠道创新协同方面有一定基础，其血塞通软胶囊符合慢病管理需要，临床和零售协同较好，已在云南、重庆等地具有较好的实践经验，未来可与公司的终端优势、品牌化结合，共同促进公司大健康产业发展。  公司为品牌中药龙头，看好长期发展。公司是华润旗下OTC 和处方中药平台，品种丰富，致力成为“自我诊疗引领者”与“中药价值创造者”。在OTC领域，公司已连续三年位居中国非处方药生产企业综合排名第一名，其999品牌多次位居中国中药口碑前列，产品渠道多样，已完成全国布局；在处方药领域，公司产品覆盖心脑血管、肿瘤、消化系统、骨科、儿科等领域，核心品种参附注射液、参麦注射液等市场表现优秀；此外，公司还是中药配方颗粒的先行者，为试点生产企业之一，生产640中单味配方颗粒品种。  盈利预测与投资建议。预计2016-2018年EPS分别为1.37元、1.63元、1.84元，对应PE分别为19倍、16倍、14倍。公司品种丰富、渠道多样，看好公司在品牌中药领域的后续发展，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：药品降价风险，收购进度或不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 7900.19 9071.05 10740.08 12167.65 增长率 8.57% 14.82% 18.40% 13.29% 归属母公司净利润（百万元） 1249.23 1341.72 1599.92 1802.51 增长率 20.59% 7.40% 19.24% 12.66% 每股收益EPS（元） 1.28 1.37 1.63 1.84 净资产收益率ROE 16.61% 15.97% 16.85% 16.86% PE 20 19 16 14 PB 3.34 2.99 2.64 2.35 数据来源：Wind，西南证券 华润三九（000999）动态跟踪报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设1：公司传统业务稳定增长，处方药品种受医保控费影响毛利率略有下滑； 假设2：期间费用率保持稳定； 假设3：昆明圣火于2016年4季度并表。 基于以上假设，我们预测公司2016-2018年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 百万元 2015A 2016E 2017E 2018E 合计 营业收入 7,900.2 9,071.0 10,740.1 12,167.6 yoy 8.57% 14.82% 18.40% 13.29% 营业成本 3,067.0 3,448.4 4,063.3 4,617.9 毛利率 61.18% 61.98% 62.17% 62.05% 非处方药 收入 4,380.41 5,037.47 5,793.09 6,662.06 yoy 7.33% 15.00% 15.00% 15.00% 成本 1,691.71 1,914.24 2,201.38 2,531.58 毛利率 61.38% 62.00% 62.00% 62.00% 中药处方药 收入 3,036.70 3,401.10 3,775.23 4,190.50 yoy 12.28% 12.00% 11.00% 11.00% 成本 1,014.26 1,139.37 1,359.08 1,550.49 毛利率 66.60% 66.50% 64.00% 63.00% 包装印刷 、 收入 399.34 407.33 415.47 423.78 yoy -0.84% 2.00% 2.00% 2.00% 成本 319.47 325.86 332.38 339.03 毛利率 20.00% 20.00% 20.00% 20.00% 海外贸易 收入 34.61 35.65 36.72 37.82 yoy 2.28% 3.00% 3.00% 3.00% 成本 26.65 27.45 28.27 29.12 毛利率 23.00% 23.00% 23.00% 23.00% 其它 收入 49.14 50.00 50.00 50.00 成本 14.94 15.00 15.00 15.00 昆明圣火（16年Q4并表） 收入 464.98 557.98 669.57 803.49 yoy 10.31% 20.00% 20.00% 20.00% 成本 89.57 106.02 127.22 152.66 毛利率 80.74% 81.00% 81.00% 81.00% 数据来源：公司公告，西南证券 华润三九（000999）动态跟踪报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2015A 2016E 2017E 2018E 现金流量表（百万元） 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 7900.19 9071.05 10740.08 12167.65 净利润 1274.70 1369.07 1632.55 1839.27 营业成本 3067.03 3448.42 4063.33 4617.88 折旧与摊销 257.34 260.88 280.72 291.00 营业税金及附加 109.88 125.16 148.29 168.17 财务费用 4.49 24.48 23.25 14.45 销售费用 2677.28 3074.07 3639.69 4123.48 资产减值损失 19.72 0.00 0.00 0.00 管理费用 773.70 879.89 1041.79 1180.26 经营营运资本变动 400.90 -25.43 -242.16 -156.75 财务费用 4.49 24.48 23.25 14.45 其他 -697.31 -49.28 -55.86 -61.55 资产减值损失 19.72 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 1259.84 1579.71 1638.49 1926.41 投资收益 194.48 50.00 55.50 61.61 资本支出 -1388.79 -1702.00 -130.00 -130.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 598.97 50.00 55.50 61.61 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -789.82 -1652.00 -74.50 -68.40 营业利润 1442.57 1569.02 1879.24 2125.02 短期借款 -31.71 503.23 -503.23 0.00 其他非经营损益 86.44 57.27 62.71 64.85 长期借款 -9.21 0.00 0.00 0.00 利润总额 1529.00 1626.30 1941.95 2189.88 股权融资 -38.32 0.00 0.00 0.00 所得税 254.30 257.22 309.40 350.61 支付股利 -399.39 -481.64 -517.30 -616.86 净利润 1274.70 1369.07 1632.55 1839.27 其他 -163.89 -15.37 -23.25 -14.45 少数股东损益 25.47 27.36 32.62 36.75 筹资活动现金流净额 -642.52 6.22 -1043.78 -631.30 归属母公司股东净利润 1249.23 1341.72 1599.92 1802.51 现金流量净额 -171.09 -66.06 520.21 1226.72 资产负债表（百万元） 2015A 2016E 2017E 2018E 财务分析指标 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 973.17 907.10 1427.31 2654.03 成长能力 应收和预付款项 2461.82 2655.39 3178.64 3619.41 销售收入增长率 8.57% 14.82% 18.40% 13.29% 存货 910.56 1023.07 1205.99 1370.57 营业利润增长率 17.47% 8.77% 19.77% 13.08% 其他流动资产 867.77 996.38 1179.71 1336.52 净利润增长率 18.89% 7.40% 19.24% 12.66% 长期股权投资 14.50 14.50 14.50 14.50 EBITDA 增长率 14.11% 8.80% 17.73% 11.33% 投资性房地产 16.90 16.90 16.90 16.90 获利能力 固定资产和在建工程 3076.73 3102.10 2995.63 2878.88 毛利率 61.18% 61.98% 62.17% 62.05% 无形资产和开发支出 3494.22 4915.30 4876.38 4837.47 三费率 43.74%