下半年订单开始回暖，配套越南产能释放，明后年业绩有望爆发

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 健盛集团 股票代码：603558.SH 下半年订单开始回暖，配套越南产能释放，明后年业绩有望爆发 事 项： 公司发布16年中期业绩报告，报告期内实现收入2.98亿元，同比减少19.39%，实现净利润7591.46万元，同比增加26.58%，扣非净利润3604.64万元，同比减少33.91%。基本每股收益为0.23元，扣非后基本每股收益为0.11元。 目标价： - RMB 当前股价：19.39RMB 投资评级 推荐 评级变动 首次评级 主要观点 1.上半年经营业绩受迪卡侬转移订单影响有所下滑。 上半年迪卡侬调整全球采购策略调整，转移订单至东南亚，导致健盛订单外流，上半年实现收入2.98亿元（自有品牌占比不足4%），同比下滑19.39%，扣非净利润3605万元，同比下滑33.91%，上半年获政府补助6500万。毛利率和扣非净利率正常水平，分别为30.3%和12%。存货较上年同期增加4000万至2亿元，其中在产品增加2000万至8000万，公司为订单式生产，我们预计存货将在下半年转化为收入。 2. 预计订单下半年回暖，明后年爆发，配套越南产能释放，提高盈利水平。 下半年迪卡侬订单回流，新客户H&M及UA订单合计千万双量级，公司整体业绩有望回暖。两大新客户三五年内订单量均有望达亿双级别，贡献可观。我们预计公司16年越南产量0.4亿双，全年总产能1.8亿双。根据公司扩产项目建设周期推测（详见表1），公司17/18年产能有望达2.87/4.07亿双，其中越南产能1.4/2.3亿双。越南税收优惠叠加低人力成本，成本较国内可低5-6pct，可增强公司产品竞争力并提高盈利水平。 3.建设自有品牌，拓展产品品类，丝袜品牌收购落地体现强执行力。 自有品牌JSC健盛上半年收入986万元，开设4家线下门店，全年规划开设50家门店，线上上半年收入187万元，已调顺相关管理团队，全年收入有望达千万。公司15年半年报中首次提出长期目标打造国内贴身衣物的领导品牌，从棉袜拓展到丝袜、文胸、内衣等全品类。上半年丝袜品牌收购已落地，广东品牌时韵已有30年历史，相关管理团队经验丰富，融入健盛指导丝袜业务，体现管理层进行品类拓展的决心及较强执行力。 4.投资建议： 仅考虑公司已有主业的发展，看好明后年订单的爆发及越南产能的释放，我们预计公司16-18年收入分别为7.42/12.3/2.1亿元，对应增速4%/67%/66%，EPS分别为0.42/0.54/0.88，对应目股价PE为46/36/22倍，首次覆盖，推荐评级。 5.风险提示： 主要客户订单外流 证券分析师：曹令 执业编号：S0360513040001 电话：010-66500885 邮箱：caoling@hcyjs.com 联系人：陈凯茜 电话：010-63214656 邮箱：chenkaixi@hcyjs.com 总股本(万股) 37,050 流通A股/B股(万股) 7,500/- 资产负债率(%) 16.0 每股净资产(元) 4.8 市盈率(倍) 61.24 市净率(倍) 9.27 12个月内最高/最低价 25.83/11.93 -33%-6%22%49%15/0715/0915/1116/0116/0316/052015-07-23～2016-07-22 沪深300 健盛集团 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 其他服装 2016年07月23日 健盛集团公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 我们预计公司16-18年棉袜产能分别为1.8/2.87/4.07亿双，丝袜产能0.14/0.95/1.12亿双 项目 内容 预计该项目新增产能总量 投资金额 项目提出时间 项目周期 是否完工 预计新产能释放情况 （单位：万双） 2016年 2017年 2018年 棉袜 IPO募投项目 年新增1200万双高档棉袜生产线技改项目 1200万双 5,020万元 2013年 1年 是 年新增7800万双中高档棉袜生产线技改项目 7800万双 26,230万元 2013年 2年 是 定增 项目 年产10,000万双高档棉袜智慧工厂扩建项目 4000万双 52,000万元 2016年 2年 否 1000 3000 越南投资项目 年产3600万双中高档棉袜生产线项目一期工程，目前产能扩大到了5500万双 3600万双 8,540万元 2013年 2年 否 2700 1500 年新增13000万双中高档棉袜生产线项目、年产2,000吨氨纶、橡筋线项目 1.3亿双 30,480万元 2015年 2年 否 4500 6500 年产6500万双高档袜子、15000吨染色产品新建项目 6500万双 37,500万元 2015年 2年 否 4000 2500 我们预计，2015年棉袜产能为1.92亿双，其中越南产能1200万双，产能利用率为95%。 预计未来几年棉袜产能为 17700 28700 40700 丝袜 非公开定增募投项目 年新增5200万双丝袜生产线技改项目 5200万双 15,000万元 2015年 2年 否 400 3600 1200 年新增6000万双丝袜生产线项目 6000万双 25,000万元 2015年 2年 否 1000 4500 500 预计未来几年丝袜产能为 1400 9500 11200 资料来源：公司公告（20150618,、20151016、20151215、20160429）华创证券 备注：原定增项目年新增6,000万双棉袜智慧工厂技改项目2016年6月变更为年产10,000万双高档棉袜智慧工厂扩建项目，该项目降为公司增加产能4000万双；预计5000万双上以上的项目由建设至投产的时间为1.5-2年，投产第一年产能达到70%，投产第二年产能达到100% 图表 2 中越工厂成本对比 指标 越南 中国 增值税 10% 17% 所得税 20%，部分工业区享受10%，且4免9减半（0%、5%） 25% 人工费用 1000-1800元/月 3500元/月 水费 1.8-2.4元/吨 3-4元/吨 电力成本 每度0.42元 每度0.75元 工业用地 一次性买断，根据园区不同25-100美金/平米，土地最低价格标准：最高等级840元/平米，最低等级60 健盛集团公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 指标 越南 中国 使用权50元，无土地税等，土地私有制 元/平米，另需缴税。 纺织制品出口关税 0%（TPP实施后，成员国内贸易免税） 美国14%、澳洲5-8%、日本7% 纺织（服装）业 4000家企业，出口20亿美元，占总额14% 纺织企业20431个，服装15489,个，出口2876亿美元，占总额12% 棉花政策 不主产棉，大部分棉花都从美国、澳大利亚、巴西、非洲进口、不熟配额控制，进口税0% 新疆棉（扎花厂直接采购等）+市场采购（兵团、贸易厂）+进口棉配额（根据出口产品的量来分配，进口棉纱免关税） 纺织（服装）出口地 "纺织品对日本出口占比：16% "对日本出口占比：纺织品4%、服装11% 资料来源：华创证券 图表 3 上半年收入为2.98亿元，同比下滑19% 图表 4 上半年扣非净利0.36亿元，同比下滑34% 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 图表 5 上半年毛利率为30.3% 图表 6 上半年净利率为12.1% 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 445 558 645 715 298 26% 16% 11% -19% -30%-20%-10%0%10%20%30%010020030040050060070080020122013201420152016H1营业收入（百万元，左轴） 增速（%，右轴） 56 67 75 98 36 20% 12% 31% -34% -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02040608010012020122013201420152016Q2扣非净利润（百万元） 增速（%，右轴） 28.75% 28.12% 28.10% 30.60% 30.29% 28%29%30%31%20122013201420152016H112.57% 12.02% 11.61% 13.67% 12.10% 11%12%13%14%20122013201420152016H1 健盛集团公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 货币资金 126 335 452 597 营业收入 715 742 1,235 2,045 应收票据 0 0 0 0 营业成本 496 506 836 1,394 应收账款 111 115 191 317 营业税金及附加 5 5 9 14 预付账款 6 7 11 18 销售费用 28 29 49 81 存货 171 174 289 481 管理费用 53 54 91 150 其他流动资产 50 50 50 50 财务费用 8 3 -4 -8 流动资产合计 464 681 993 1,463 资产减值损失 2 0 0 0 其他长期投资 39 39 39 39 公允价值变动收益 1 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 固定资产 467 406 353 307 营业利润 125 144 254 413 在建工程 110 110 110 110 营业外收入 11 69 0 0 无形资产 94 94 94 94 营业外支出 3 15 0 0 其他非流动资产 25 25 25 25 利润总额 133 198 254 413 非流动资产合计 735 674 621 575 所得税 32 43 53 87 资产合计 1,199 1,355 1,614 2,038 净利润 101 154 201 327 短期借款 207 207 207 207 少数股东损益 0 0 0 0 应付票据 39 39 39 39 归属母公司净利润 101 154 201 327 应付账款 86 88 146 243 NOPLAT 104 115 198 320 预收款项 1 1 1 2 EPS(摊薄)（元） 0.27 0.42 0.54 0.88 其他应付款 34 34 34 34 一年内到期的非流动负债 9 9 9 9 其他流动负债 41 41 41 41 主要财务比率 流动负债合计 417 418 477 575 2015 2016E 2017E 2018E 长期借款 6 6 6 6 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 10.8% 3.8% 66.5% 65.6% 其他非流动负债 1 1 1 1 EBIT增长率 13.9% 10.5% 70.3% 61.9% 非流动负债合计 7 7 7 7 归母净利润增长率 31.6% 52.0% 30.4% 62.6% 负债合计 424 426 484 582 获利能力 归属母公司所有者权益 775 929 1,129 1,456 毛利率 30.6% 31.8% 32.3% 31.8% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 14.2% 20.8% 16.3% 16.0% 所有者权益合计 775 929 1,129 1