晨会聚焦-下行周期中结构分化，最确定是政府加杠杆；人口大周期下的需求波动

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Titl 分析师：康雅雯 执业证书编号：S0740515080001电话： Email: 研究助理：郭亮（责任编辑） 电话：010-59013914 Email：guoliang@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [Table_Summary] 今日预览 今日重点>>  【宏观】梁中华、杨畅（研究助理）：下行周期中结构分化，最确定是政府加杠杆——2018年12月经济数据点评-20190121  【宏观】梁中华：人口大周期下的需求波动——2018年人口相关数据点评  【传媒】康雅雯、夏洲桐：数字阅读行业深度报告：存量博弈渠道占优，版权运营内容为王-20190121  【家电-奥 佳 华(002614)】邓欣：按摩椅需求放缓了么-20190121 研究分享>>  【建材-菲 利 华(300395)】张琰、孙颖（研究助理）、祝仲宽（研究助理）：业绩符合预期，19年核心看军工和半导体-20190121  【建材】张琰、祝仲宽（研究助理）、孙颖（研究助理）：新开工延续高增、竣工回暖支撑需求；期待基建发力——建材行业12月数据点评-20190121  【地产】倪一琛、王洪岩（研究助理）：2018年12月房地产数据点评：销售继续回落，开发投资增速放缓-20190121  【机械】王华君、朱荣华：油服：中石油2019年勘探开发资本开支预增25%；页岩气开采有望提速，力推油服龙头——杰瑞股份等-20190121  【计算机-东方财富(300059)】谢春生：证券子公司四季度环比分析-20190121 PE昨天[Table_Industry] 证券研究报告 2019年1月22日 晨会聚焦-下行周期中结构分化，最确定是政府加杠杆；人口大周期下的需求波动 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【宏观】梁中华、杨畅（研究助理）：下行周期中结构分化，最确定是政府加杠杆——2018年12月经济数据点评-20190121 2019年1月21日，国家统计局公布了2018年12月的经济数据，我们的点评是：下行周期中结构分化，最确定是政府加杠杆。 1、工业整体偏弱，商品和高端制造高增。18年12月工业增加值当月同比增长5.7%，较上月回升0.3个百分点。受到限产放松影响，采矿业增速明显回升，整体上商品采掘制造和高端制造行业增加值维持高增长。 2、基建逐渐发力，地产由强渐弱。12月固定资产投资累计同比增长5.9%，上月持平，但折算当月同比增速5.9%，较上月回落1.8个百分点。其中，基建投资（不含电力）增速回升，制造业投资维持在高位，房地产开发投资延续降温。 3、必需消费回升，可选消费分化。12月社零总额名义、限额以上同比增速分别为8.2%、2.4%，分别较上月回升0.1个、0.3个百分点。其中，必需消费品增速较上月有所抬升；可选消费品中，汽车仍为负增，家电、家具消费增速提高，但石油及制品、建材消费拖累社零增速。 4、下行速度将加快，政府加杠杆稳增长。2018年以来，GDP增速从1季度的6.8%大幅回落至6.4%，经济下行压力逐渐增大。当前居民和企业杠杆率高企，房价泡沫膨胀，融资需求或趋于下降，政府部门、尤其是中央政府加杠杆会成为稳增长主要发力点，基建增速有望反弹。但考虑到去年上半年基数较高，预计今年上半年经济下行速度将加快。 风险提示：政策变动、经济下行。 ►【宏观】梁中华：人口大周期下的需求波动——2018年人口相关数据点评 【1】出生率下滑，我国人口增速再放缓。 根据国家统计局公布的最新数据，截至2018年末我国人口总数为13.95亿，相比2017年末增加530万，但人口自然增长率从2017年的0.53%大降至0.38%，降幅创1991年以来之最。人口增速的放缓主因在于人口出生率下滑，2018年我国人口出生率下降了0.15个百分点至1.09%，降幅也达到30多年来之最。与此同时，随着老龄化的加剧，人口死亡率却继续走高。 【2】劳动年龄人口继续负增，拖累潜在经济增速。 截至2018年末，我国16-59岁劳动年龄人口8.97亿人，相比2017年减少了470万，已经连续7年下滑。根据我们的研究，当制度和资本对于经济增长的限制大幅减少后，劳动力的数量会成为经济增长的主要限制因素，日本、韩国等经济增速和劳动年龄人口增速走势都高度相关。从2006年以来，我国劳动年龄人口增速持续下台阶，是潜在经济增速下滑的重要原因。而根据联合国等机构的预测，我国劳动年龄人口增速会继续下降，这也会对潜在经济增速构成进一步拖累。 【3】长周期看人口，短周期看政策。 在经济潜在增速下滑的时候，各经济体的政策都会去刺激经济。08年以来我国政策刺激带来了居民和企业杠杆率高企，尤其是15年以来的这一波政策刺激带来全国各线城市房价大涨。预计今年棚改货币化政策会更加关注高企的房价、偏低的开发商库存，而有所收紧，对中小城市房价带来一定压力。在这种情况下，政府加杠杆、通过基建稳增长或许是最确定和直接的方向。尽管短周期看政策，但长周期来看，正如08年以来我国经济增速持续向下，人口趋势决定的大方向很难改变。 风险提示：政策变动、经济下行 ►【传媒】康雅雯、夏洲桐：数字阅读行业深度报告：存量博弈渠道占优，版权运营内容为王-20190121 数字阅读行业当前进入稳定增长期，未来行业持续增长的驱动因素主要来自于移动互联网下沉和智能机普及带来的三四线数字阅读用户增量和用户对于优质内容付费意识提升带来的付费率的提升。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 我们预测2018-2020年数字阅读市场规模为171、194、220亿元，同比增速12.5%、13.62%和13.09%。 我们认为未来数字阅读行业竞争格局的看点主要在于渠道拓展下的存量博弈和泛娱乐IP衍生运营，以及把握Z世代用户的消费习惯： 存量博弈：TOP3内容生产平台的作品占比70%，但其数字阅读APP用户时长占比仅为30%。用户对于数字阅读APP的选择倾向于资源丰富度、阅读体验和应用付费。我们认为在移动互联网下沉趋势下数字阅读存量市场中的渠道竞争会更加激烈，占有渠道优势的平台会更加受益。 增量衍生：网络文学平台的增量衍生主要依靠优质IP的运营，开发形式包括影视、游戏、动漫等衍生品。泛娱乐行业增长空间巨大，对于优质网文IP需求不断提升，2020年中国泛娱乐市场规模有望达到8029亿元，未来三年年均增速14%。通过优质网文IP改编的电视剧、电影和游戏在市场上均展现了非常良好的表现，我们认为数字阅读公司对于优质IP的泛娱乐化运营将会成为除了阅读之外另一个业绩增长点。 放眼未来：移动互联网用户中Z世代逐渐崛起，其对于二次元的需求日益增长，且愿意为自己的兴趣爱好付费。我们认为 Z世代将成为国内二次元行业发展的主要消费群体，国内拥有二次元创作能力的网文平台有望最为受益。 投资策略：重点推荐阅文集团、平治信息，建议关注掌阅科技、中文在线。 阅文集团：（1）公司拥有大量优质网络作家和头部网络文学作品；（2）公司拥有丰富的流量入口及粘性最高的数字阅读产品QQ阅读；（3）公司收购新丽传媒之后IP变现能力更为多样化。 平治信息：（1）移动互联网三四线下沉，数字阅读在三四线城市付费用户占比高于一二线城市，公司产品与三四线用户契合度较高；（2）公司通过微信、微博、大门户阅读频道等渠道高效分发自身的优质文学内容，并通过CPS的模式吸引其他内容供应商入驻公司小说代理分销平台；（3）公司与VIVO签署手机预装软件协议，进一步拓宽产品分发渠道。我们预计公司2018-2020年实现归母净利润为2.26、2.91、3.62亿元。 风险提示：宏观政策变化风险、行业竞争加剧风险、 IP运营开发风险 ►【家电-奥 佳 华(002614)】邓欣：按摩椅需求放缓了么-20190121 按摩椅快速爆发的背后是渗透率在中国巨大的提升潜力。究竟什么因素促进了按摩椅品牌的崛起？而消费疲软之势下，市场质疑需求又是否会放缓？本文从大量全球类比出发，探讨当前时点按摩椅龙头奥佳华的投资价值，评估思路： 定位：布局全球的高端龙头 行业：如何界定按摩椅行业的成长与波动？ 趋势：何种成长路径更为符合中国消费趋势的变迁？ 风险：当前投资的风险机遇 探讨一、定位全球：品牌与ODM并行 奥佳华定位高端，布局全球，品牌与ODM并行。自主转型6年，收入CARG达20%、利润CARG达66%，三重角度看业绩归因：1.按摩椅品类连续7个季度开启高速增长；2.自主品牌带动整体利润率上行；3.内销强劲提供业绩弹性、外销保障业绩稳定性。 探讨二、行业界定：成长性vs波动性 市场聚焦于按摩椅渗透率&集中度的提升空间？国内按摩椅渗透率仅1%，自主品牌集中度不足20%，行业趋势重心内移，未来中国有望成全球最大增量市场。针对长期空间，本文从两维度切入：相关市场、相关品类。1.类比典型市场，日本（成熟）、韩国（成长）、美国（新兴），得出成长性关键，中国更有望复制日韩市场历程。2.类比近似可选消费：保健品、豪华车，结合周期与定义，推导品牌企业有望复制汤臣倍健走势。国内不论渗透率、集中度或市场规模都与近似市场存量级差距，不论终极天花板如何，三五年内成长可期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 按摩椅作为典型的可选+高端会否出现周期波动？本文重点观测：地产因素、经济因素。1.透过跨市场、跨时期、“人均居住面积”“房价收入比”“地产销售景气度”验证，推断地产不是决定市场景气的核心变量，而在影响产品形态。2.通过回顾海外与中国历史表现，发现按摩椅需求与同期财富水平相关，但消费分层可能平衡其波动。针对波动性，我们对可能的因素做了反复推敲，基于消费分层，认为品牌高端消费影响度略低，按摩椅成长性胜于波动性。 探讨三、趋势思考：从海外看奥佳华的成长密码 三个角度解读奥佳华的成长密码：品牌是关键、产品是趋势、兼顾消费分级的多元化呈现。比较海外不同市场龙头几大典型的成长路径，我们认为差异在于：产品研发、品牌营销、模式创新。反思国内消费趋势的变迁，本文认为：中国消费者正遵循从价格导向、到品牌导向、再到产品导向的迁移。 探讨四、风险评估：当前投资的风险机遇 评估风险因素与增长中枢：风险1共享模式、2.外销ODM、3.自主品牌波动，参考核心竞争力比对，本文认为奥佳华机遇已大于风险。 盈利预测 预计公司18-20年实现净利润4.8、6.6、8.8亿元，EPS0.86、1.17、1.56元。 风险提示 国内市场失速风险、海外拓展不力风险、ODM风险、汇率风险 研究分享 ►【建材-菲 利 华(300395)】张琰、孙颖（研究助理）、祝仲宽（研究助理）：业绩符合预期，19年核心看军工和半导体-20190121 事件：菲利华发布2018年业绩预告，预计盈利1.46 -1.82亿元，同比增长20%-50%。按中值35%计算，预计2018年盈利1.65亿元，基本符合预期。 18年业绩增长主要是半导体、军工和上海石创等营收增速较高。我们预计1）半导体收入增速超过40%（18年前三季度全球半导体设备销售增速为19.4%，公司拥有超越行业增速的主要原因是核心资质认证导致的市占率提高以及合成石英的部分产能释放）；2）军工收入增速接近20%（公司拥有核心供货资质）；3）上海石创增速接近40%（菲利华的全资子公司，生产石英制品，下游需求主要为半导体、光学、光伏和光纤等）；4）光通信受行业景气度、竞争激烈（产品同质化较高，无明显技术壁垒）以及成本上升等多因素影响，收入增速和毛利率均有所下滑。 展望未来，我们认为公司的核心看点在军工和半导体领域。 军工：下游需求放量+ 1） 部分武器列装19年有望放量+公司核心供货：下游武器研发进程的推进将带动石英纤维的需求增长，公司具有核心军方