主业稳健发展 未来期待投资突破

HeaderTable_User 5017243 5017372 HeaderTable_Stock 601566 买入 investRatingChange.same HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 2,068 2,257 2,415 2,645 2,906 同比增长 -17.3% 9.1% 7.0% 9.6% 9.9% 营业利润（百万元） 430 483 543 605 666 同比增长 -35.4% 12.2% 12.6% 11.3% 10.2% 归属母公司净利润（百万元） 351 404 449 499 550 同比增长 -34.8% 15.3% 11.1% 11.1% 10.1% 每股收益（元） 0.61 0.70 0.78 0.87 0.96 毛利率 56.2% 58.0% 57.5% 57.5% 57.5% 净利率 17.0% 17.9% 18.6% 18.9% 18.9% 净资产收益率 7.8% 9.3% 10.3% 11.0% 11.6% 市盈率（倍） 25.7 22.3 20.1 18.1 16.4 市净率（倍） 2.0 2.1 2.0 1.9 1.9 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 主业稳健发展 未来期待投资突破 核心观点 公司2015年营业收入与净利润分别同比增长9.13%与15.33%，扣非后净利润同比增长28.46%，其中第四季度单季营业收入与净利润分别同比增长14.30%与190%，主要由于主业的增长与交易性金融资产的贡献。2016年一季度公司营业收入与净利润分别同比增长389%与0.36%，业绩增速放缓明显。 分品牌来看，15 年九牧王品牌销售收入同比增长8.5%，毛利率同比提升1.64个百分点，线下渠道仍处于调整阶段，全年净关175家门店（直营9家，加盟166家）；FUN品牌受益于渠道及商品改善，销售收入同比增长56.44%，毛利率大幅提升9.02个百分点，全年净22增家门店。16年一季度九牧王品牌与FUN品牌销售收入分别同比增长1.67%与161.19%，一季度净增门店-27家与1家。 15年公司经营质量保持平稳，全年公司经营活动现金流净额同比上升14.04%，年末公司应收账款较年初下降7.94%，存货余额较年初下降1.52%；16年一季度公司经营活动现金流净额同比上升14.04%，季度末公司应收账款较年初下降8.19%，存货余额较年初下降7.45%。15年公司期间费用率同比上升1.15个百分点，其中财务费用率由于利息收入的减少同比上升3.76个百分点；16年一季度期间费用率同比小幅上升0.75个百分点。 未来公司在主业方面将继续推进终端零售转型：强化门店运营与单店盈利能力，将可复制的终端零售运营标准逐步推广至直营与加盟终端；基于品牌定位缩减SKU，明确核心主推产品，形成足够差异化；围绕裤装核心品类独立开店，提升产品版型、面料功能与产品快速反应能力，强化裤装市场龙头地位；定位28-35岁男士的新标牌J1于16年春夏推向市场，以购物中心独立店为主，未来有望为公司贡献新的收入来源。 投资方面，15年公司先后通过设立互联网时尚产业基金与新文化产业基金、参股超级导购APP、投资韩都衣舍等方式在时尚产业积极布局，借助账面充足的自有资金（货币资金+理财产品合计约19亿元），未来围绕时尚服饰、时尚文化、时尚娱乐、时尚运动、时尚健康等领域的投资布局仍是公司16年主要看点之一，前期员工持股计划的实施（16年9月解禁，成本15.61元/股）将充分调动公司管理层与员工的积极性。 财务预测与投资建议 我们预计公司2016—2018年每股收益分别0.78元、0.87元与0.96元（原预测2016-2017年每股收益分别为0.76元与0.93元），参考可比公司估值水平，给予公司2016年24倍PE估值，对应目标价18.72元，维持公司“买入”评级。 风险提示 公司零售转型效果低于预期的风险。交易性金融资产继续亏损的风险。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2016年05月09日） 15.21元 目标价格 18.72元 52周最高价/最低价 37.62/13.80元 总股本/流通A股（万股） 57,464/57,464 A股市值（百万元） 8,740 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2016年05月10日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -8.0 -5.3 0.3 -25.1 相对表现（%） -5.2 -1.5 -3.2 7.7 沪深300（%）% -2.9 -3.8 3.4 -32.8 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 相关报告 预计公司全年净利润有望重新实现正增长 2015-10-28 公司中报业绩超预期，业绩拐点向上趋势明确 2015-08-31 参股韩都衣舍，设立新文化产业基金，公司打造时尚产业集团战略稳步推进 2015-08-04 -84%-42%0%42%84%125%15/0515/0615/0715/0815/0915/1015/1115/1216/0116/0216/0316/04九牧王沪深300九牧王 601566.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 九牧王年报点评 —— 主业稳健发展 未来期待投资突破 2 盈利预测及投资建议 我们预计公司2016—2018年每股收益分别0.78元、0.87元与0.96元（原预测2016-2017年每股收益分别为0.76元与0.93元），参考可比公司估值水平，给予公司2016年24倍PE估值，对应目标价18.72元，维持公司“买入”评级。 表1：品牌服饰行业可比公司估值 股票名称 2015年EPS 2016年EPS 2017年EPS 2015年PE 2016年PE 2017年PE 七匹狼 0.36 0.38 0.44 26.82 25.21 22.15 报喜鸟 0.09 0.09 0.10 57.44 56.91 50.05 海澜之家 0.66 0.81 0.97 15.97 12.94 10.88 奥康国际 0.97 1.15 1.38 20.52 17.37 14.45 探路者 0.51 0.47 0.57 33.77 36.76 30.16 森马服饰 0.50 0.62 0.75 22.01 17.89 14.65 调整后平均 25.78 24.31 20.35 资料来源：Wind、东方证券研究所（估值按照5月9日收盘价格，每股收益取自Wind一致预测） 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 九牧王年报点评 —— 主业稳健发展 未来期待投资突破 3 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 761 858 958 1,110 1,254 营业收入 2,068 2,257 2,415 2,645 2,906 应收账款 176 162 193 212 232 营业成本 905 949 1,026 1,124 1,235 预付账款 21 25 27 30 33 营业税金及附加 25 27 29 32 35 存货 593 584 677 742 815 营业费用 568 580 623 680 744 其他 2,237 1,307 1,341 1,363 1,397 管理费用 206 206 221 242 264 流动资产合计 3,788 2,937 3,197 3,456 3,732 财务费用 (75) 3 3 1 (2) 长期股权投资 0 260 260 260 260 资产减值损失 81 72 17 10 12 固定资产 803 666 666 666 666 公允价值变动收益 0 4 0 0 0 在建工程 5 3 3 3 3 投资净收益 72 58 48 48 48 无形资产 144 145 139 133 127 其他 0 0 0 0 0 其他 392 1,382 1,321 1,316 1,316 营业利润 430 483 543 605 666 非流动资产合计 1,343 2,457 2,390 2,379 2,372 营业外收入 26 11 10 10 10 资产总计 5,132 5,394 5,587 5,835 6,104 营业外支出 9 2 2 2 2 短期借款 0 364 364 364 364 利润总额 448 491 551 613 674 应付账款 269 265 286 314 345 所得税 97 87 102 113 125 其他 422 464 474 510 548 净利润 351 404 449 499 550 流动负债合计 691 1,093 1,124 1,188 1,257 少数股东损益 0 (0) 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 351 404 449 499 550 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.61 0.70 0.78 0.87 0.96 其他 6 12 12 12 12 非流动负债合计 6 12 12 12 12 主要财务比率 负债合计 697 1,105 1,136 1,200 1,269 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 少数股东权益 0 5 5 5 5 成长能力 股本 575 575 575 575 575 营业收入 -17.3% 9.1% 7.0% 9.6% 9.9% 资本公积 2,576 2,576 2,576 2,576 2,576 营业利润 -35.4% 12.2% 12.6% 11.3% 10.2% 留存收益 1,285 1,114 1,276 1,461 1,661 归属于母公司净利润 -34.8% 15.3% 11.1% 11.1% 10.1% 其他 (1) 19 19 19 19 获利能力 股东权益合计 4,434 4,289 4,451 4,635 4,835 毛利率 56.2% 58.0% 57.5% 57.5% 57.5% 负债和股东权益 5,132 5,394 5