2018年三季报点评：三季度营收增速放缓，现金流有所改善

[Table_Title] 华帝股份（002035）2018年三季报点评 三季度营收增速放缓，现金流有所改善 2018 年 10 月 24 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司发布2018年三季度报告。1-9月份，公司实现营业收入46.46亿元，同比增长13.78%，实现归母净利4.42亿元，同比增长41.91%。公司单三季度实现营业收入14.72亿元，同比增长6.98%，实现归母净利润1亿元，同比增长31.31%。公司预计18全年实现归母净利6.63-7.64亿元，同比增长30%-50%。 ◆ 多重因素叠加影响单三季度收入增速。报告期内因上海子公司私有化以及杭州、南京子公司退出并表导致合并报表口径调整，对公司单三季度收入影响约1%；同期橱柜公司收入下滑15%，“百得”品牌收入下滑7.48%，对总体收入造成一定程度的拖累；此外受北京代理商事件影响三季度该地区提货额下滑使收入承压，多重因素叠加导致公司单三季度收入增幅放缓，但主品牌“华帝”收入仍实现稳健增长，单季度YOY+12.45%，1-9月累计增长14.85%。 ◆ 毛利率提升，应收账款大幅增长，现金流改善。1-9月份公司毛利率进一步提升，YOY+2.23pct至46.43%，其中单三季度毛利率YOY+1.27pct，主要得益于公司产品结构优化带来的均价提升。费用方面，公司通过提升内部经营效率使单三季度销售费用率小幅降低，YOY-0.66pct，管理费用率YOY+0.07pct基本持平，研发投入加大使得研发费用YOY+18.88%，叠加坏账准备计提增加，综合导致1-9月份净利率YOY+1.82pct至9.76%。此外应收账款同比大幅增长144%，预收账款YOY-40%，表明公司为缓解渠道资金链压力加大了对经销商的信用支持力度。截止三季度末公司货币资金13.79亿元YOY+111.31%，在手现金充沛，Q3经营性现金流净额受京东、恒大等回款的影响YOY+167.27%，环比今年二季度有显著好转。 ◆ 新品亮点仍在，渠道调整后华彩绽放可期。三季度公司的收入增速放缓主要还是受到行业景气下行以及收入口径调整的影响，但从产品和渠道方面来看，我们认为公司仍有亮点。公司的燃气热水器18H1实现40.96%的增幅，三季度也延续了较高的增长，有望成为拉动公司业绩的新驱动力；渠道方面，华帝在北京、天津地区新经销商近期到位，四季度有望恢复经营；下半年和明年将重点拥抱建材渠道，加大建材渠道旗舰店的建设力度和进店率考核，随着公司渠道建设逐步推进，业绩稳健持续增长可期。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：陈博 证书编号：S1160517120001 联系人：黄滢 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 7914.87 流通市值（百万元) 7115.06 52周最高/最低（元） 35.50/8.13 52周最高/最低（PE） 46.22/11.75 52周最高/最低（PB） 10.35/3.31 52周涨幅（%） -53.96 52周换手率（%） 235.88 [Table_Report] 相关研究 《定增获批彰显股东信心，业绩稳健增长可期》 2018.09.27 《品牌效应增强，盈利能力提升》 2018.08.27 -57.87%-43.08%-28.28%-13.49%1.30%16.09%华帝股份沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 家电 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 华帝股份（002035）2018年三季报点评 【投资建议】 ◆ 预计公司18/19/20年营业收入为70.28/84.34/99.41亿元，归母净利为6.86/8.34/9.80亿元，EPS0.79/0.96/1.12元,对应PE11.54/9.49/8.07倍，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 5730.70 7028.31 8434.42 9941.35 增长率（%） 30.39 22.64 20.01 17.87 EBITDA（百万元） 668.47 885.05 1061.11 1236.75 归母净利润（百万元） 509.63 686.12 834.10 980.26 增长率（%） 55.60 34.63 21.57 17.52 EPS（元/股） 0.58 0.79 0.96 1.12 市盈率（P/E） 15.53 11.54 9.49 8.07 市净率（P/B） 3.62 2.97 2.42 1.98 EV/EBITDA 10.89 7.45 5.60 4.16 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 地产景气度下行； ◆ 渠道推进不及预期； ◆ 原材料价格上涨。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 华帝股份（002035）2018年三季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 3116.86 4007.40 4989.40 6135.94 经营活动现金流 368.53 853.21 847.75 1019.57 货币资金 652.74 1342.86 1994.24 2789.37 净利润 526.54 715.61 868.91 1021.58 应收及预付 999.89 1158.85 1385.54 1634.88 折旧摊销 79.25 45.43 43.56 41.87 存货 460.09 499.29 603.22 705.29 营运资金变动 -221.73 110.43 -47.03 -26.35 其他流动资产 1004.14 1006.40 1006.40 1006.40 其它 -15.52 -18.27 -17.69 -17.53 非流动资产 1093.62 1025.93 963.73 902.04 投资活动现金流 -709.87 40.53 36.34 37.35 长期股权投资 11.72 11.72 11.72 11.72 资本支出 -71.97 35.22 30.65 31.90 固定资产 553.67 497.67 443.62 390.16 投资变动 -637.90 5.31 5.69 5.45 在建工程 10.95 15.95 20.75 25.65 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 295.58 211.56 197.89 185.01 筹资活动现金流 -106.14 -203.62 -232.70 -261.79 其他长期资产 221.71 289.03 289.75 289.51 银行借款 35.56 0.00 0.00 0.00 资产总计 4210.49 5033.33 5953.13 7037.98 债券融资 31.65 0.00 0.00 0.00 流动负债 1914.89 2225.74 2509.33 2834.39 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 20.00 20.00 20.00 20.00 其他 -173.36 -203.62 -232.70 -261.79 应付及预收 1222.45 1533.29 1816.89 2141.94 现金净增加额 -447.48 690.11 651.39 795.13 其他流动负债 672.45 672.45 672.45 672.45 期初现金余额 1109.77 652.74 1342.86 1994.24 非流动负债 33.69 33.69 33.69 33.69 期末现金余额 657.57 1342.86 1994.24 2789.37 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 33.69 33.69 33.69 33.69 负债合计 1948.58 2259.43 2543.02 2868.08 股本 581.76 581.76 581.76 581.76 资本公积 248.51 248.51 248.51 248.51 主要财务比率 guzhi 16E 17E 18E 留存收益 1381.64 1864.15 2465.54 3184.01 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 归属母公司股东权益 2186.64 2669.15 3270.54 3989.01 成长能力（%） 少数股东权益 75.26 104.75 139.56 180.88 营业收入增长 30.39 22.64 20.01 17.87 负债和股东权益 4210.49 5033.33 5953.13 7037.98 营业利润增长 61.80 35.42 21.87 17.77 归属母公司净利润增长 55.60 34.63 21.57 17.52 利润表（百万元） 获利能力（%） 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 毛利率 45.47 45.84 45.70 46.06 营业收入 5730.70 7028.31 8434.42 9941.35 净利率 8.89 9.76 9.89 9.86 营业成本 3124.72 3806.44 4579.86 5362.15 ROE 23.31 25.71 25.50 24.57 营业税金及附加 48.20 59.74 71.69 84.50 ROIC 15.76 17.89 18.27 18.22 销售费用 1599.55 1882.88 2230.90 2665.28 偿债能力 管理费用 377.78 470.90 565.11 665.08 资产负债率（%） 46.28 44.89 42.72 40.75 财务费用 -31.90 -2.28 -4.70 -6.98 净负债比率 -0.28 -0.48 -0.58 -0.66 资产减值损失 18.60 0.00 0.00 0.00 流动比率 1.63 1.80 1.99 2.16 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 1.39 1.58 1.75 1.92 投资净收益 5.09 5.31 5.69 5.45 营运能力 资产处置收益 0.00 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 1.47