2018年中报点评：风塔业务竞争力突出，风电运营贡献业绩增量

[Table_Title] 天顺风能（002531）2018年中报点评 风塔业务竞争力突出，风电运营贡献业绩增量 2018 年 08 月 24 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 天顺风能发布2018年中报，报告期内，公司实现营业收入16.16亿元，比上年同期增长29.88%，实现归属于上市公司股东的净利润2.44亿元，比上年同期增长0.19%；实现扣除非经常损益后归属于上市公司股东的净利润2.23亿元，比上年同期增长15.87% ◆ 风塔业务保持平稳增长，风电运营业绩贡献度加大。上半年公司主营业务稳步增长，整体毛利率达到27.91%：1）风塔及相关产品销量16.74万吨，同比增长23.63%；实现收入13.14亿元，同比增长33.65%；由于风塔主要原材料中厚板平均采购价格维持高位，风塔毛利率为20.68%，同比降低8.70%。2）上半年公司常熟天顺叶片生产基地正式投产，并与远景能源签署叶片订单，已有4条叶片生产线投产，累计获取11套叶片模具订单，目前处于产能爬坡阶段，首批产品已实现交付，预计未来将不断放量；3）报告期内，公司风电运营业务实现销售收入1.55亿元，同比增长25.03%；新增并网容量140MW，累计并网容量440MW，累计已签署风电场前期开发协议规模达到1.93GW。 ◆ 风塔业务受益行业回暖，订单情况持续向好：18年上半年全国新增风电并网容量7.94GW，同比增长32.11%。受益行业基本面回暖，公司新承接订单量21.83万吨，同比增长5.46%；累计在手订单量21.13万吨，同比增长36.32%，订单情况持续向好。另外，公司目前按计划启动包头工厂、珠海工厂改扩建项目，拟将包头工厂产能从8万吨提升至15万吨，将珠海工厂产能从4万吨提升至7万吨，计划于2018年年底完成改扩建项目，预计未来公司的风塔业务有望实现高增长，市场份额进一步提升。 ◆ 风电运营加速推进：报告期内，公司发电业务实现销售收入1.55亿元，同比增长25.03%，毛利率达到67.02%，同比增长2.46%。当前，受弃风限电率逐步好转、风电设备价格下降以及风电技术进步等因素影响，风电项目投资回报率极具吸引力。截止上半年，公司募投项目山东菏泽李村80MW风电场于6月6日实现全部并网发电；河南南阳100MW风电场已并网发电24台，累计并网容量60MW；山东菏泽鄄城150MW风电场预计于今年年底前并网发电。另外，公司已启动山东李村二期50MW风电场、山东沾化59.5MW风电场、河南濮阳20MW分散式风电场项目投资立项，计划于2018年下半年开工建设。随着运营项目的加速推进，风电运营将是公司未来业绩维持快速增长的重要保障。 [Table_Rank] 增持（首次） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：刘志凌 证书编号：S1160517100001 联系人：李航 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 6760.27 流通市值（百万元) 6722.14 52周最高/最低（元） 8.46/3.52 52周最高/最低（PE） 35.11/13.51 52周最高/最低（PB） 3.20/1.31 52周涨幅（%） -38.67 52周换手率（%） 142.94 [Table_Report] 相关研究 -42.26%-27.23%-12.19%2.84%17.87%32.90%8/2210/2212/222/224/226/228/22天顺风能沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 电气设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 天顺风能（002531）2018年中报点评 【投资建议】 ◆ 公司是国内风塔制造绝对龙头，随着弃风限电的改善以及社会用电的回暖，风电行业迎来复苏性增长，公司将受益行业成长。我们预计公司18/19/20年营收为42.57/58.97/68.81亿元，归母净利润6.54/8.84/10.69亿元，EPS 0.37/0.50/0.60元,对应PE 10.33/7.64/6.32倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3238.35 4256.89 5896.92 6881.27 增长率（%） 40.31 31.45 38.53 16.69 EBITDA（百万元） 828.92 1019.19 1300.39 1548.52 归母净利润（百万元） 469.51 654.21 884.32 1069.25 增长率（%） 15.51 39.34 35.17 20.91 EPS（元/股） 0.26 0.37 0.50 0.60 市盈率（P/E） 14.40 10.33 7.64 6.32 市净率（P/B） 1.39 1.26 1.10 0.96 EV/EBITDA 10.24 7.77 6.18 5.15 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 风电政策风险； ◆ 宏观经济下滑风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 天顺风能（002531）2018年中报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 4478.20 4858.88 5874.51 6573.84 经营活动现金流 -129.98 1537.71 1096.30 1309.72 货币资金 770.54 1339.69 1226.40 1281.18 净利润 477.20 661.10 894.68 1082.72 应收及预付 1954.40 1887.07 2707.74 3195.34 折旧摊销 156.97 171.98 198.20 228.78 存货 850.09 722.32 1030.58 1187.53 营运资金变动 -842.98 661.62 -36.69 -40.81 其他流动资产 903.17 909.80 909.80 909.80 其它 78.84 43.01 40.11 39.03 非流动资产 5584.73 6338.30 7173.78 8033.57 投资活动现金流 -1447.75 -867.23 -972.47 -1026.27 长期股权投资 280.73 280.73 280.73 280.73 资本支出 -2765.93 -910.74 -1018.19 -1072.78 固定资产 2602.52 2967.42 3310.23 3645.00 投资变动 1318.17 43.51 45.72 46.51 在建工程 1375.11 1778.93 2225.95 2703.67 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 354.60 323.82 367.51 413.23 筹资活动现金流 1205.73 -101.32 -237.12 -228.66 其他长期资产 971.78 987.40 989.36 990.94 银行借款 1504.72 0.00 0.00 0.00 资产总计 10062.92 11197.18 13048.30 14607.41 债券融资 381.58 0.00 0.00 0.00 流动负债 3409.32 4018.28 5102.05 5703.25 股权融资 27.80 0.00 0.00 0.00 短期借款 1160.71 1160.71 1160.71 1160.71 其他 -708.37 -101.32 -237.12 -228.66 应付及预收 1913.61 2522.56 3606.34 4207.53 现金净增加额 -372.00 569.15 -113.29 54.78 其他流动负债 335.00 335.00 335.00 335.00 期初现金余额 1116.31 770.54 1339.69 1226.40 非流动负债 1691.63 1691.63 1691.63 1691.63 期末现金余额 718.20 1339.69 1226.40 1281.18 长期借款 230.00 230.00 230.00 230.00 应付债券 794.10 794.10 794.10 794.10 其他非流动负债 667.53 667.53 667.53 667.53 负债合计 5100.95 5709.91 6793.68 7394.88 股本 1779.02 1779.02 1779.02 1779.02 资本公积 1694.42 1694.42 1694.42 1694.42 主要财务比率 guzhi 16E 17E 18E 留存收益 1376.43 1894.85 2651.83 3596.29 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 归属母公司股东权益 4853.14 5371.55 6128.53 7072.99 成长能力（%） 少数股东权益 108.83 115.72 126.08 139.55 营业收入增长 40.31 31.45 38.53 16.69 负债和股东权益 10062.92 11197.18 13048.30 14607.41 营业利润增长 24.17 39.64 35.67 21.16 归属母公司净利润增长 15.51 39.34 35.17 20.91 利润表（百万元） 获利能力（%） 至12月31日 2017A 2018E 2019E 2020E 毛利率 27.99 28.63 27.96 28.67 营业收入 3238.35 4256.89 5896.92 6881.27 净利率 14.50 15.37 15.00 15.54 营业成本 2331.89 3038.13 4248.41 4908.17 ROE 9.67 12.18 14.43 15.12 营业税金及附加 16.78 21.72 31.52 37.60 ROIC 5.58 6.58 7.87 8.42 销售费用 143.60 185.47 265.86 316.56 偿债能力 管理费用 152.37 238.18 328.22 380.86 资产负债率（%） 50.69 50.99 52.07 50.62 财务费用 136.65 84.37 71.85 74.34 净负债比率 0.35 0.21 0.20 0.17 资产减值损失 25.65 0.00 0.00 0.00 流动比率 1.31 1.21