半年度报告点评：凯美纳继续放量，降价影响逐渐减弱，研发投入持续增加

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 凯美纳继续放量，降价影响逐渐减弱，研发投入持续增加 ——贝达药业（300558）半年度报告点评 2018年08月23日 推荐/维持 贝达药业 财报点评 张金洋 分析师 执业证书编号：S1480516080001 zhangjy@dxzq.net.cn 010-66554035 胡偌碧 研究助理 hurb@dxzq.net.cn 010-66554041 事件： 贝达药业发布2018年半年度报告，2018年上半年公司实现营业收入5.81亿元，同比增长16.70%；归属于上市公司股东的净利润0.67亿元，同比下降51.36%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利0.61亿元，同比下降40.79%。实现EPS为0.17元。 2018年Q2单季度公司实现营业收入2.96亿元，同比增长10.47%；归属于上市公司股东的净利润0.24亿元，同比下降61.18%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利0.22亿元，同比下降59.15%。实现EPS为0.06元。 公司分季度财务指标 指标 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 营业收入（百万元） 247.7 229.54 268.6 270.14 258.08 284.62 296.72 增长率（%） 23.79% -16.51% 10.24% 0.50% 4.19% 23.99% 10.47% 毛利率（%） 96.26% 95.89% 95.31% 96.23% 95.55% 95.54% 95.47% 期间费用率（%） 67.33% 67.46% 69.86% 71.74% 75.99% 76.42% 82.86% 营业利润率（%） 26.26% 27.09% 26.34% 24.86% 8.11% 18.13% 11.46% 净利润（百万元） 60.20 75.33 59.94 63.50 52.01 41.63 21.07 增长率（%） 09.60% -26.87% -44.96% -33.69% -13.61% -44.73% -64.85% 每股盈利（季度，元） 0.15 0.19 0.15 0.17 0.14 0.11 0.06 资产负债率（%） 10.99% 9.67% 17.84% 19.69% 25.48% 24.73% 31.87% 净资产收益率（%） 3.12% 3.76% 2.98% 3.07% 2.65% 2.07% 1.15% 总资产收益率（%） 2.78% 3.40% 2.45% 2.47% 1.95% 1.50% 0.72% 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：凯美纳继续放量，降价影响逐渐减弱，研发投入持续增加 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES观点： 1、凯美纳继续放量，降价影响逐渐减弱，研发投入持续增加 公司2018年上半年营业收入5.81亿元，同比增长16.70%，归母净利润0.67亿元，增速-51.36%。核心品种凯美纳上半年销量增速28.54%，收入增速慢于销量增速，但降价影响已经逐步减弱。公司上半年业绩出现下滑，主要原因如下。  研发费用增长：报告期内公司多个新药在II/III期临床试验阶段，研发投入增加较多。研发投入2.66亿元，费用化1.23亿元，费用化投入比去年同期增加3273万元。  埃克替尼仍有降价影响，医保放量存在滞后性：浙江省医保支付价2018年3月到期，之后开始执行国家谈判价格，有一定降价影响。  政府补助减少：去年上半年政府补助较多，2018年上半年政府补助391万，去年同期2986万。 从样本医院终端数据来看：埃克替尼销量增速拐点明显，未来降价影响将逐渐弱化。 图 1:样本医院埃克替尼销量及收入增速 资料来源：样本医院终端，东兴证券研究所 财务指标方面，公司销售费用率为44%，与去年同期（40.37%）相比上升3.63pp；管理费用率为34.17%，比去年同期28.86%上升5.31pp，研发投入和无形资产摊销大幅增加，对业绩影响较大。 展望2018，我们预计埃克替尼降价影响逐步减弱，，收入端有望实现高速增长。利润端由于公司研发投入不断加大，叠加激励摊销，整体利润增速还是会低于收入增速。 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：凯美纳继续放量，降价影响逐渐减弱，研发投入持续增加 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 2、公司研发加速推进，多点开花进度靠前  公司研发管线中的三个III期临床研究项目，CM082肾癌和MIL60III期注册试验的病人入组工作推进顺利；X-396用于克唑替尼治疗耐药的ALK阳性NSCLC患者的注册性研究患者入组已经结束，目前正在进行研究结果的独立评估，计划今年年底申报NDA。公司自主研发的BPI-16350胶囊用于乳腺癌适应症治疗的药品临床试验申请已于2018年6月获得国家药品监督管理局批准；  联合治疗初步探索：2018年7月，公司全资子公司卡南吉的药品临床试验申请获得国家药品监督管理局受理，其在研新药CM082和君实生物新药特瑞普利（JS001）拟联合用于既往未经治疗的局部进展或转移性黏膜黑色素瘤。这是公司在免疫疗法和靶向疗法联合治疗方向上的初步探索。同时，考虑到精准检测对靶向治疗的重要性，报告期内，公司继续加强了与瑞普基因的战略合作。 研发进度更新，公司重点推进产品研发进度如下： 表 1:贝达主要在研项目更新（2018中报） 编号 产品及研发项目 药品 类别 适应症 进展情况 2018年拟达到的目标 1 CM082 1类 肾癌/黑色素瘤等 III期临床试验进行中/临床试验申请已获受理 完成患者入组/取得临床试验批件，临床试验推进 2 MIL60 生物类似物 肺癌 III期临床试验进行中 入组到80% 3 X-396（ALK抑制剂） 1类 肺癌 国际多中心III期临床试验/国内I、II期临床试验进行中 完成全球患者入组（包括中国）/国内拟提交NDA申请 4 BPI-9016 1类 肺癌、肝癌、胃癌等 I期临床试验进行中 完成肺癌Ib期临床试验，并开展胃癌等其他适应症的安全性及疗效的研究 5 BPI-15086 1类 肺癌 I期临床试验进行中 拟完成剂量爬坡阶段的患者入组 6 伏立诺他 3类 皮肤癌 已获得临床试验批件 拟开展临床试验研究 7 BPI-16350 1类 乳腺癌 临床研究启动准备中 I期临床试验推进 8 BPI-17000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究，拟申报国内 临床试验 9 BPI-18000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 10 BPI-19000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 11 BPI-20000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 12 BPI-21000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：凯美纳继续放量，降价影响逐渐减弱，研发投入持续增加 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES13 BPI-22000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 14 BPI-23000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究，拟申报国内临床试验 15 BPI-24000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 16 BPI-25000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 17 BPI-28000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 18 BPI-30000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 19 BPI-31000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 20 BPI-32000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 21 BPI-33000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 22 BPI-34000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 23 BPI-35000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 24 BPI-39000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 25 BPI-40000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 26 BPI-41000 1类 肿瘤 临床前研究 临床前研究 27 MRX-2843 1类 肿瘤 临床前研究 拟申报国内临床试验 28 氯法拉滨 3类 白血病 启动临床补充研究 完成临床研究，启动NDA 注册申报资料整理工作 29 BPI-3016 1类 糖尿病 I期临床试验进行中 拟完成剂量爬坡阶段的患者入组 30 缬沙坦胶囊 仿制药 高血压 获批临床批件 拟开展生物等效性试验 31 阿托伐他汀钙片 仿制药 降血脂药 获批临床批件 拟开展生物等效性试验 32 苯丁酸钠 3类 高血氨症 申报生产批件和新药证书 CDE审评阶段 33 BPI-2009银屑病 2类 银屑病 II期临床试验进行中 主要终点观察完成 资料来源：东兴证券研究所 结论： 公司是快速成长的国内创新药龙头，有望借力资本市场的力量实现腾飞。我们预计凯美纳未来销量将呈现爆发式增长，公司对外合作也在加速推进，未来产品线将不断扩充。我们预计2018-2020年归母净利润分别为2.11亿元、2.46亿元、3.11亿元，对应增速分别为-18.10%，16.68%，26.39%，EPS分别为0.53元、0.61元、0.78元，对应PE分别为79X、68X、54X。维持 “推荐”评级。 风险提示： 凯美纳竞争加剧，创新药研发风风 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：凯美纳继续放量，降价影响逐渐减弱，研发投入持续增加 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 1304 507 898 1251 1622 营业收入 1035 1026 1314 1629 1922 货币资金 154 213 668 975 1305 营业成本 33 44 60 77 90 应收账款 38 92 36 45 53 营业税金及附加 20 21 12 15 17 其他应收款 55 4 5 6 7 营业费用 399 394 591 733 846 预付款项 2 23 23 23 23 管理费用 220 335 455 579 678 存货 75 100 138 175 206 财务费用 1 4 0 0 0 其他流动资产 980 75 28 28 28 资产减值损失 1.21 -0.48 1.00 1.00 1.00 非流动资产合计 864 2266 1768 1683 1596 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 135 15 15 15 15 投资净收益 4.72 -38.33 4.00 5.00 7.00 固定资产 389 455 426 410 413 营业利润 366 221 198 230 296 无形资产 147 546 491 437 382 营业外收入 61.28 70.48 50.00 60.00 70.00 其他非流动资产 0 5 5 5 5 营业外支出 3.20 0.83 0.00 0.00 0.0