2018年半年报点评：业绩增长稳健、财务杠杆适度提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2018年08月22日 证券研究报告•2018年半年报点评 买入 （维持） 当前价： 6.42元 华侨城Ａ（000069） 房地产 目标价： 8.34元（6个月） 业绩增长稳健、财务杠杆适度提升 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：胡华如 执业证号：S1250517060001 电话：0755-23900571 邮箱：hhr@swsc.com.cn 联系人：杨雨蕾 邮箱：yangyul@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -28%-18%-8%2%13%23%17/817/1017/1218/218/418/618/8华侨城Ａ沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 82.04 流通A股(亿股) 61.44 52周内股价区间(元) 6.06-10.79 总市值(亿元) 526.70 总资产(亿元) 2,568.23 每股净资产(元) 6.56 相关研究 [Table_Report] 1. 华侨城A（000069）：积极扩充土地储备，一季度业绩超预期 (2018-04-27) 2. 华侨城A（000069）：扩张加速，盈利能力修复超预期 (2017-10-31) 3. 华侨城A（000069）：文化旅游标杆，引领行业资源整合 (2017-09-08) [Table_Summary]  事件：公司发布2018年半年报，报告期内实现营业收入147.2亿元（+6.7%），实现归属于上市公司股东净利润20.1亿元（+16.2%）。  地产结算毛利率抬升，营收增速有所放缓。上半年房地产业务实现结转收入99.0亿元，同比上升39.0%，占总营收的67.3%，由于结转项目主要集中在一二线城市结算均价明显提升，地产开发业务毛利率同比提高6.2个百分点至66.7%；在旅游业务板块公司着力进行供给侧改革，上半年部分旅游项目整改升级，报告期旅游业务实现营业收入46.8亿元，同比下降27.3%，但毛利率提升2.1个百分点至37.5%，下半年随着营销力度的加大及新投旅游项目放量，全年旅游板块营收有望恢复增长。值得说明的是，上半年公司取得了投资净收益3.3亿，同比增长了2.1亿。  资金周转加快，资源获取积极。为积极应对房地产限价等调控政策的影响，公司加大了可售资源的去化，提升资金使用效率。2018上半年，公司陆续推出南京置地海珀滨江、顺德华侨城四期等十余个项目入市，累计认购率超过 80%，实现销售回款217亿，同比增长42%，超额完成上半年预算计划，去年获取的新项目也在今年陆续进入开发阶段。下半年公司将继续推行“联盟合作开发”及“现金为王快速去化”的开发策略，继续加大推售力度。资源获取方面，公司通过合作拍地、项目并购、协议置换等多样化方式，上半年获得土地规划建面328万方（权益比70.5%），为去年全年新增项目体量的57%。  利用融资优势，提升财务杠杆。上半年公司充分利用央企背景的融资优势，通过直接融资、发行债券、集团委贷、保险债权等方式获取低成本资金，积极优化债务结构，提升财务杠杆。上半年末，公司短期借款及一年内到期的非流动负债同比大幅减少，而持有现金高达439亿，同比增长151%，报告期末公司扣除预收账款后的负债率为57.9%，同比降低了2.0个百分点。上半年公司全部有息负债的融资成本仅为5.07%，总体融资成本可控，在业内处于较低水平。  盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为1.39元、1.87元和2.40元，当前股价对应PE分别为5倍、3倍、3倍，考虑公司为旅游地产龙头，给予公司2018年6倍估值，对应目标价8.34元，维持“买入”评级。  风险提示：地产结算或不及预期、区域调控政策或不断升级等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 42341.22 52782.10 66201.24 82782.64 增长率 19.33% 24.66% 25.42% 25.05% 归属母公司净利润（百万元） 8643.24 11444.58 15366.45 19723.58 增长率 25.48% 32.41% 34.27% 28.35% 每股收益EPS（元） 1.05 1.39 1.87 2.40 净资产收益率ROE 14.23% 16.06% 18.24% 19.48% PE 6 5 3 3 PB 0.80 0.69 0.58 0.49 数据来源：Wind，西南证券 华侨城Ａ（000069）2018年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 42341.22 52782.10 66201.24 82782.64 净利润 9318.47 12241.86 16501.66 21139.07 营业成本 21063.81 26006.56 30186.76 36126.70 折旧与摊销 2097.99 1867.92 1872.07 1876.70 营业税金及附加 7958.11 9920.49 12442.65 15559.15 财务费用 1597.89 1553.98 1653.37 1828.97 销售费用 1444.93 1801.23 2259.17 2825.02 资产减值损失 657.93 197.38 197.38 197.38 管理费用 2229.80 2779.64 3486.33 4359.55 经营营运资本变动 -15544.28 -8565.65 -27261.36 -19572.23 财务费用 1597.89 1553.98 1653.37 1828.97 其他 -5828.13 -5237.04 -5489.02 -5753.60 资产减值损失 657.93 197.38 197.38 197.38 经营活动现金流净额 -7700.13 2058.44 -12525.90 -283.73 投资收益 4799.68 5039.66 5291.64 5556.23 资本支出 1605.95 -70.00 -70.00 -75.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -10940.62 -2841.05 -3140.72 -3466.40 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -9334.67 -2911.05 -3210.72 -3541.40 营业利润 12204.94 15562.48 21267.23 27442.10 短期借款 7001.21 -9189.59 8087.84 10355.52 其他非经营损益 615.74 760.00 734.99 743.33 长期借款 21807.68 -60.00 -30.00 30.00 利润总额 12820.68 16322.48 22002.22 28185.42 股权融资 75.78 0.00 0.00 0.00 所得税 3502.21 4080.62 5500.55 7046.36 支付股利 -819.34 -1728.65 -2288.92 -3073.29 净利润 9318.47 12241.86 16501.66 21139.07 其他 1260.68 916.01 -1653.37 -1828.97 少数股东损益 675.22 797.28 1135.22 1415.48 筹资活动现金流净额 29326.00 -10062.23 4115.56 5483.26 归属母公司股东净利润 8643.24 11444.58 15366.45 19723.58 现金流量净额 12142.94 -10914.84 -11621.06 1658.14 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 财务分析指标 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 29156.02 18241.18 6620.12 8278.26 成长能力 应收和预付款项 28778.95 33439.70 41199.79 48970.01 销售收入增长率 19.33% 24.66% 25.42% 25.05% 存货 105458.45 108376.16 133577.10 163772.13 营业利润增长率 42.40% 27.51% 36.66% 29.03% 其他流动资产 3267.77 4048.51 5077.79 6349.63 净利润增长率 27.46% 31.37% 34.80% 28.10% 长期股权投资 6638.65 6638.65 6638.65 6638.65 EBITDA 增长率 38.79% 19.39% 30.60% 25.63% 投资性房地产 5458.65 5458.65 5458.65 5458.65 获利能力 固定资产和在建工程 16190.23 15127.98 14063.49 12996.74 毛利率 50.25% 50.73% 54.40% 56.36% 无形资产和开发支出 6314.11 5645.68 4975.36 4307.66 三费率 12.45% 11.62% 11.18% 10.89% 其他非流动资产 16200.58 24014.04 32379.15 41334.53 净利率 22.01% 23.19% 24.93% 25.54% 资产总计 217463.41 220990.56 249990.11 298106.25 ROE 14.23% 16.06% 18.24% 19.48% 短期借款 12757.59 3568.00 11655.84 22011.36 ROA 4.29% 5.54% 6.60% 7.09% 应付和预收款项 49198.95 40064.52 39242.88 48178.56 ROIC 14.56% 15.92% 17.54% 18.12% 长期借款 44706.09 44646.09 44616.09 44646.09 EBITDA/销售收入 37.55% 35.97% 37.45% 37.63% 其他负债 45324.86 56462.84 64013.45 74742.61 营运能力 负债合计 151987.50 144741.46 159528.26 189578.63 总资产周转率 0.23 0.24 0.28 0.30 股本 8204.08 8204.08 8204.08 8204.08 固定资产周转率 2.95 3.90 5.31 7.26 资本公积 5636.90 5636.90 5636.90 5636.90 应收账款周转率 97.32 90.19 89.43 92.61 留存收益 38467.41 48183.35 61260.88 77911.17 存货周转率 0.24 0.24 0.25 0.24 归属母公司股东权益 520