Q2'18回顾-提高PT

阿普达集团德意志银行研究评分购买北美美国公司阿普达集团日期2018年7月29日预测变化工业领域打包路透社ATR.N彭博社ATR联合国交换纽约州股票代号ATR价格在2018年7月27日（美元）目标价52周范围102.90115.00102.90 - 80.93关键变更Q2'18回顾-提高PT第二季度业绩和第三季度指引良好；交易宣布，Aptar（ATR）的股票上涨7.1％（相对于标准普尔500下跌0.7％），该公司宣布将收购CSP Technologies，并宣布第二季度业绩强劲结果和第三季度指导超出预期。我们对该交易持乐观态度，尤其是考虑到对Pharma的投资，因为该公司看起来是高利润和高增长的业务。此外，Aptar继续显示令人羡慕的需求轨迹，在所有细分市场中，中高核心销售额都有增长。我们预计未来1-3年核心销售增长和收益将改善，尤其是在制药市场，该市场拥有防御性的终端市场，约占Aptar EBITDA的60％。在审查了交易的模型和估值形式之后，我们将目标价格从103美元提高到115美元，并维持ATR股票的买入评级。三个关键点*有关拟议收购CSP Technologies的更多细节和想法。*核心销售增长继续给人留下深刻印象；不利因素影响“美容+家”。*提高已宣布收购的价格目标预估；更新的估算值。（对链接注释中要点的完整注释。如果无法打开文档，则可能需要注册+1-212-250-2956+1-212-250-7628+1-212-250-9128TP 103.00至↑11.7%115.00 每股收益（美元）3.76至3.90↑3.9%收入（美元）2,679.1至2,710.6↑1.2%资料来源：德意志银行价格/相对价格1251007550Jan '17 Jul '17 Jan '18 Jul '18 AptarGroup标准普尔500指数（重新定基）表现（％）1m3m 12m绝对11.710.1 16.9标普500指数5.16.3 14.6资料来源：德意志银行股票期权流动性数据市值（美元）6,387.7已发行股份（百万）62.1游离燕麦（％）100成交量（2018年7月27日）93,936选件容量（平均水平，平均1M）489德意志银行证券公司发行于：29/07/2018 21:57:07 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，公司可能会产生利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）091/04/2018中。7T2se3r0Ot6kwoPa资料来源：德意志银行你的设备。）预测和比率年底12月31日2017年2018年2019年2020年1Q EPS0.810.99A––2Q EPS1.011.09安––第三季度每股收益0.830.93––4Q EPS0.810.89––每股收益（美元）3.453.904.304.83旧财政年度每股收益（美元）3.453.764.184.69变化百分比0.0%3.9%2.7%3.1%DPS（美元）1.281.321.401.52股息收益率（％）1.61.31.41.5收入（百万美元）2,469.32,710.62,799.42,918.5资料来源：德意志银行估计，公司数据 2018年7月29日包装AptarGroup第2页德意志银行证券公司三个关键点有关拟议收购CSP Technologies的更多细节和想法。■关于CSP Technologies。该公司在医药（约占75％）和食品安全市场（约占25％）的集成，活性干燥剂和产品保护技术领域处于领先地位。据报道，CSP Technologies的年收入约为1.4亿美元。它在美国设有两个制造厂（佐治亚州亚特兰大和阿拉巴马州奥本），在法国的尼德布隆莱班设有一个制造厂。 Aptar相信CSP Technologies在亚洲有增长机会，并相信可以利用其即将在中国广州进行的扩张来支持这一发展。■交易估值。Aptar宣布以总价5.55亿美元的价格收购CSP Technologies，这对LTM EBITDA的估值略低于13倍。交易倍数预计为预计2019年EBITDA的11-12倍。 Aptar预计2018年的收入约为1.43亿美元。我们注意到，Wendel是CSP Technologies当前的财务赞助商，其列出的2017年收入为1.358亿美元，这意味着今年将增长5％。此外，该业务的增长概况预计将与Aptar的长期核心销售总增长目标4％-7％相匹配。该业务的隐含EBITDA利润率约为31％，这就是我们认为较高的倍数相对于其他塑料包装交易而言是合理的原因。该业务的资本支出预计为2000万美元。■Aptar的目标是使年化EPS增长0.10美元，其中包括D＆A预期的增长。没有明确的协同目标，但是由于后勤职能，SG＆A和采购的重叠，预计会有数百万。虽然应该保留CSP Technologies的领导团队，但我们希望这一协同目标会随着时间的推移而提高。该交易预计将在2018年第四季度完成，一旦交易完成，我们将更新2019年的估值以反映该交易。■我们认为该交易有利。我们认为，鉴于该公司庞大的现金余额和无杠杆的资产负债表，该资产正好在Aptar的小巷上，这是理想的无机增长方式。我们注意到，鉴于先前的收购成功以及该部门的业绩表现，投资者一直在推动Aptar在制药业增长，这已经有一段时间了。尽管有些人可能会推迟交易倍数，但考虑到对制药业的敞口，丰厚的利润，正增长的业绩和专有技术，我们认为它是积极的。我们还注意到，CSP Technologies在2015年初以报告的3.6亿美元收购，我们估计这是LTM EBITDA的12倍左右的估值。因此，考虑到该时期内的估值如何增加以及可能进行的投资/改进，在三年以上的时间里，估值增长约1倍对我们来说是合理的。■交易后杠杆。预计收盘后的净杠杆率将略低于2.0倍，这完全符合Aptar的长期1-3倍目标。管理层认为，它仍然有食欲和干粉，可以促进更多的无机增长，甚至愿意超越长期目标，寻求适当的机会，同时去杠杆化。我们注意到该公司也在本季度回购了约4,500万美元的股票。 2018年7月29日包装AptarGroup德意志银行证券公司第3页核心销售增长继续给人留下深刻印象；不利因素影响“美容+家”。第二季度核心销售额增长11％，其中工具销售额约占2％。按部门划分，该公司的“美容+家庭”核心销售额增长了10％，“制药”增长了14％，“食品+饮料”增长了5％。核心销售在所有地区均增长，其中美国增长9％，欧洲增长10％，拉丁美洲增长22％，亚洲增长14％。相对于我们的模型，医药行业的收入比我们的预期高了900万美元，由Beauty提供+房价低于$ 6M的住宅，而餐饮+低于$ 200万的饮料。尽管据报道，“美容+家居”领域的转型计划进展顺利，但该部门的利润率受到各种暂时不利因素的负面影响（按EBIT计算，同比下降约80 bps）。该公司在法国的阳极氧化工厂的启动产生了约100万美元的影响，遣散费约为150万美元，而采用更高原材料的时间约为150万美元。我们估计不包括这些项目的利润率将增加约100个基点，至8.1％。这些不利因素部分抵消了法国装饰设施的200万美元改善。提高已宣布收购的价格目标预估；更新的估算值。■维持买入；目标价格从103美元提高到115美元。我们维持对ATR股票的买入评级，并将目标价格从$ 103至$ 115。我们的价格目标是基于CSP Technologies 2019年EBITDA预估估值的13.2倍。尽管我们看好ATR，但我们确实有点担心该公司将利用其资产负债表在Pharma以外的其他市场发展。在审查了我们的模型和备考估计后，由于Aptar对Pharma的敞口增加以及该公司在传统细分市场的有利增长，我们正在提高估值倍数。我们价格目标的风险包括CSP Technologies的关闭和执行，转换计划的执行，需求的健康状况，制药业的监管风险，树脂和货币波动的波动性。■更新的估算值。受本季度业绩表现，制药业更高的盈利预期以及较低的税率（共识价为3.82美元）的推动，我们对2018年的EPS预估从3.76美元降至3.90美元。我们对第三季度每股收益的估计从0.89美元升至0.93美元。相比之下，指导价为0.90美元-0.95美元，共识价为0.92美元。请注意，我们的估计目前不包括CSP Technologies，预计将于2018年第四季度结束。 资料来源：德意志银行估计，FactSet图1：ATR摘要模型价格= 102.90美元DB评级=买入DB目标价格= 115美元2015201620172018年1季度2季度183季度2018年第4季度2018E 2019E2020年2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E摘要损益销售额$ 2,317 $ 2,331 $ 2,469美容+家1,273 1,261 1,314制药712741806食物+饮料332328350毛利814833865调整息税折旧摊销前利润454476475调整息税前利润315321322美容+家用99103 94制药211219235食物+饮料43 38 38企业（37）（39）(45)净收入199206220摊薄股份64 65 65标题每股收益$ 3.01 $ 3.14 $ 3.45每股股息$ 1.14 $ 1.22 $ 1.28股息收益率（年化）1.57％1.66％1.48%$703$711$658$6393783693463382302412182169510194842482462362261341411351289310192873226273069756464612117(14)(11)(10)(14)5956605764656564$0.99$1.09$0.93$0.89$0.32$0.32$0.34$0.34 1.24%1.24%1.32%1.32%同比增长$2,711$2,799$2,918-11%1%6%10%3%4%1,4311,4761,529-15%-1%4%9%3%4%905938985-5%4%9%12%4%5%375385404-5%-1%6%7%3%5%9551,0071,064-3%2%4%10%5%6%5395766140%5%0%13%7%7%3734114494%2%0%16%10%9%1141421580%4%-9%22%24%12%2712833023%4%7%15%4%7%36374013%-12%1%-4%0%10%(49)(51)(52)-4%5%17%8%4%2%2322722984%3%7%6%17%10%646362-4%0%0%0%-2%-2%$3.90$4.30$4.835%4%10%13%10%13%$1.32$1.40$1.525%7%5%3%6%9%1.28%1.36%1.48%G毛利率35.2％35.7％35.0%调整EBITDA利润率19.6％20.4％19.2%调整息税前利润利润率13.6％13.8％13.0%美人+住宅7.8％8.1％7.1%制药29.6％29.6％29.1%食物+饮料12.9％11.5％10.9%净利润率8.6％8.8％8.9%FCF，资本支出和D＆A资本支出149129157资本支出/ D＆A 1.1x 0.8x1.0倍D＆A 139155153占销售额的百分比6.0％6.6％6.2%净债务330480545净杠杆0.7倍1.0倍1.1倍权益自由现金流175198168每股FCFE $ 2.72 $ 3.06 $ 2.60FCFE收益率3.74％4.16％2.53%35.2%34.7%35.8%35.4%19.1%19.9%20.5%20.1%13.2%14.2%14.0%13.7%8.4%7.0%7.8%8.8%29.8%31.0%29.3%29.5%6.6%11.6%11.8%8.7%8.4%7.8%9.2%8.9%4062