年报点评：营收净利大幅增长，收购新通打造留学第一股

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 年报点评：营收净利大幅增长，收购新通打造留学第一股 ■2015年营收、净利同比大幅增长。2月24日公司公告，2015年实现收入11.96亿，同比增长31.36%，归母净利4094.60万，同比增长79.76%；EPS为0.11元，同时每10股派发现金红利0.60元。其中，14Q4实现营收2.78亿元，同比增长17.54%；归母净利440.12万，同比增长153.35%。业绩大幅增长主要系在健康中国背景下，公司功能糖产品销售收入持续增长及降低成本，提高管理效率所致。 ■糖醇类+果葡糖浆拉动收入提升，国内市场增长明显。公司主营业务（食品制造）收入11.96 亿，同比增长31.36%。分产品来看，主营业务中，低聚糖收入1.87 亿（占比15.67%），同比增长5.27%；糖醇类收入8978.61万（占比7.51%），同比增长80.88%；其他淀粉糖收入2.15亿（占比17.97%），同比增长6.99%；果葡糖浆收入3.84亿（占比32.11%），同比增长42.07%，今年以来公司营收净利呈现触底反弹之势，未来发展势头良好。 ■毛利率、净利率增长，期间费用率下滑，经营效率显著提升。2015年公司主营业务毛利率13.73%，同比增加1.78个百分点。公司全年期间费用率为11.54%，同比减少0.08个百分点。其中，销售费用率7.45%，同比增加0.58个百分点，主要系公司2015年产品销量增加，相应运输费用增加所致；管理费用率3.84%，同比减少1.04个百分点；财务费用率为0.26%，同比增加0.38个百分点，毛利率提升及期间费用率降低致本期净利率同比增长0.92个百分点至3.42%。 ■留学服务第一股，延伸整合剑指全国。公司在立足大健康产业的基础上，积极拓展转型，切入留学服务领域，在分享留学市场发展红利的同时充分把握消费提升所带来的现代服务业快速发展需求。具体来看，一方面，原主业发展趋势良好；另一方面，进军留学服务领域，延伸整合剑指全国。此前，公司公告拟全面收购新通国际，新通出入境和杭州夏恩，交易对价合计16.67亿元，同时募配7亿，以此布局留学服务领域，启动“功能糖+留学服务”双主业模式。公司“大健康+教育服务”双主业战略清晰，在进一步强化大健康主业的基础上打造中国教育服务优势品牌，挖掘利润增长点，提升公司长期业绩。 ■给予“买入-A评级”，16年2月公司公告定增预案，假设16年6月底完成定增及对标的公司的收购，同时考虑定增及配套融资增加股本数量，我们预计公司16-18年EPS分别为0.42元、0.64元，0.80元，对应PE分别为38倍、25倍、20倍。 ■风险提示：定增事项推进或不及预期 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 910.7 1,196.3 1,839.9 2,880.8 3,651.5 净利润 22.8 40.9 154.5 360.1 447.1 每股收益(元) 0.06 0.11 0.42 0.64 0.80 每股净资产(元) 3.92 4.00 4.32 3.67 4.35 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) 258.6 143.8 38.1 24.8 20.0 市净率(倍) 4.1 4.0 3.7 4.3 3.7 净利润率 2.5% 3.4% 8.4% 12.5% 12.2% 净资产收益率 1.6% 2.8% 9.7% 17.5% 18.4% 股息收益率 0.2% 0.0% 0.6% 1.0% 0.8% ROIC 0.1 0.2 1.1 2.0 2.9 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2016年02月25日 保龄宝（002286.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司动态分析 证券研究报告 农产品加工及流通 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 25.00元 股价（2016-02-24） 15.95元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 5,889.63 流通市值（百万元） 4,162.11 总股本（百万股） 369.26 流通股本（百万股） 260.95 12个月价格区间 8.83/19.36元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 8.76 31.24 53.32 绝对收益 10.0 10.0 63.04 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1450515050001 liuzm@essence.com.cn 021-68765076 张璐芳 报告联系人 zhanglf2@essence.com.cn 021-68766135 Tab le_Report 相关报告 保龄宝：保龄宝：定增收购新通国际&新通出入境，留学服务第一股冉冉升起！ 2016-02-05 保龄宝：下游客户需求疲弱，业绩低于预期——中报点评 2013-08-16 保龄宝：饲用市场开拓顺利，募投项目14年放量 2013-03-19 -7%11%29%47%65%83%101%119%2015-022015-062015-10保龄宝 农产品加工及流通 2 公司动态分析/保龄宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2015年营收、净利同比大幅增长。2月24日公司公告，2015年实现收入11.96亿，同比增长31.36%，归母净利4094.60万，同比增长79.76%；EPS为0.11元，同时每10股派发现金红利0.60元。其中，14Q4实现营收2.78亿元，同比增长17.54%（Q1-Q3同比增速分别为37.46%、36.56%、34.62%）；归母净利440.12万，同比增长153.35%（Q1-Q3同比增速分别为12.60%、8.54%、57.02%）。业绩大幅增长主要系在健康中国背景下，公司功能糖产品销售收入持续增长及降低成本，提高管理效率所致。 糖醇类+果葡糖浆拉动收入提升，国内市场增长明显。公司主营业务（食品制造）收入11.96 亿，同比增长31.36%。分产品来看，主营业务中，低聚糖收入1.87 亿（占比15.67%），同比增长5.27%；糖醇类收入8978.61万（占比7.51%），同比增长80.88%；其他淀粉糖收入2.15亿（占比17.97%），同比增长6.99%；果葡糖浆收入3.84亿（占比32.11%），同比增长42.07%；副产品及其他收入1.87亿（占比15.67%），同比增长71.15%；饲料收入1.28亿（占比10.67%），同比增长32.15%；其他业务收入484.79万（占比0.41%），同比减少13.12%。分地区来看，国内市场收入9.60亿（占比80.24%），同比增长38.87%；国外市场收入2.36亿（占比19.76%），同比增长7.70%，今年以来公司营收净利呈现触底反弹之势，未来发展势头良好。 图1：近几年公司营收稳步增长 图2：近几年公司净利快速回升 资料来源：wind安信证券研究中心 资料来源：wind安信证券研究中心 毛利率、净利率增长，期间费用率下滑，经营效率显著提升。2015年公司主营业务毛利率13.73%，同比增加1.78个百分点，其中糖醇类产品毛利率增长较为明显（同比增长15.07%个百分点至14.29%）。公司全年期间费用率为11.54%，同比减少0.08个百分点。其中， 销售费用率7.45%，同比增加0.58个百分点，主要系公司2015年产品销量增加，相应运输费用增加所致；管理费用率3.84%，同比减少1.04个百分点；财务费用率为0.26%，同比增加0.38个百分点，主要系公司支付银行借款利息增加所致，毛利率提升及期间费用率降低致本期净利率同比增长0.92个百分点至3.42%。 9.51 9.78 9.01 9.11 11.96 31.94% 2.87% -7.90% 1.10% 31.36% -10%0%10%20%30%40%0246810121420112012201320142015营业收入（亿） 增长率 5572.16 6732.57 4193.11 2277.78 4094.6 30.18% 20.83% -38.95% -44.59% 79.76% -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%01000200030004000500060007000800020112012201320142015归母净利（万） 增长率 3 公司动态分析/保龄宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图3：毛利率、净利率逐步提升 图4：期间费用率有所下降 资料来源：wind 安信证券研究中心 资料来源：wind安信证券研究中心 进军留学服务领域，延伸整合剑指全国。公司在立足大健康产业的基础上，积极拓展转型，切入留学服务领域，在分享留学市场发展红利的同时充分把握消费提升所带来的现代服务业快速发展需求。具体来看，一方面，原主业发展趋势良好，公司功能糖系列产品作为功能性配料和食品属于国家大力发展的营养健康产业，近年受政策驱动和消费拉动的双重作用下行业正进入快速成长期，公司作依靠功能糖领域关键技术及品牌与市场优势不断稳固行业领先地位，发展空间广阔；另一方面，留学服务第一股，，延伸整合剑指全国。此前，公司公告拟全面收购新通国际，新通出入境和杭州夏恩，交易对价合计16.67亿元，同时募配7亿，以此布局留学服务领域，启动“功能糖+留学服务”双主业模式。我们认为公司留学业务增长未来驱动因素主要有：1、未来或在保持浙江省市场领先份额的基础上推动全国复制成长；2、低龄化留学趋势拉动留学中介咨询业务保持快速增长，预期未来三年服务人次年复合增速超20%；3、游学业务或将快速扩张，成为留学服务领域利润新增长点；4、公司将围绕国际化教育和国际化服务产业链进行整合与延伸，实现各业务协同发展，成全产业链布局。公司“大健康+教育服务”双主业战略清晰，在进一步强化大健康主业的基础上打造中国教育服务优势品牌，挖掘利润增长点，提升公司长期业绩。 维持盈利预测，维持买入-A评级。公司作为国内功能性健康配料领域的龙头企业，生产功能性低聚糖、膳食纤维、果葡糖浆等多糖类产品与保健食品。此前，公司公告拟收购新通国际及新通出入境，切入留学及海外服务领域，形成功能糖+留学服务双主业的发展模式，分享留学市场发展红利，并向留学后市场延伸产业链，提升公司长期业绩。假设16年6月底完成定增及对标的公司的收购，同时考虑定增及配套融资增加股本数量，我们预计公司16-18年EPS分别为0.42元、0.64元，0.80元，对应PE分别为38倍、25倍、20倍。 21.36% 20.58% 15.18% 11.95% 13.73% 5.86% 6.88% 4.65% 2.50% 3.42% 0%5%10%15%20%25%20112012201320142015销售毛利率 销售净利率 7.72% 6.92% 6.40% 6.87% 7.45% 5.74% 4.66% 5.34% 4.88% 3.84% 1.19% 0.99% 0.10% -0.12% 0.26% -2%0%2%4%6%8%10%20112012201320142015销售费用率 管理费用率 财务费用率 4 公司动态分析/保龄宝 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 910.7