晨会聚焦-地产债的中止发行影响几何

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：笃慧 执业证书编号：S0740510120023 电话： Email： 联系人：郭亮（责任编辑） 电话：010-59013914 Email：guoliang@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [Table_Summary] 今日预览 今日重点>>  【固收】齐晟：地产债的中止发行影响几何？从取消推迟发行说起——中泰证券信用品周报20180610  【计算机】谢春生：关于云计算的几点思考和认知20180610  【传媒】康雅雯、夏洲桐（联系人）：专题报告：守正出奇，微信流量变现正当时-20180611  【军工-康达新材(002669)】杨帆：主业静待回暖，军工蓄势待发20180610 研究分享>>  【策略】笃慧、王仕进（联系人）、付鐍方：复盘周记：全A估值中位数创15年以来新低-20180610  【建材】张琰、孙颖（联系人）：强势的微观数据构筑淡季安全边际，重视预期修复20180609  【钢铁】笃慧、曹云（联系人）：盈利持续维持高位20180610  【煤炭】李俊松、赵坤：港口动力煤价继续上涨，继续看板块反弹-20180610  【有色】谢鸿鹤：铝：去库加速、出口大增；铜：长牛可期20180610  【银行】戴志锋：完善商业银行存款偏离度：缓解存款争夺压力-20180610  【金融】戴志锋、陆婕：行业月报（2018年05月）-T+0货币基金强化监管，备付金存管大幅提升-20180610  【通信】吴友文、易景明：通信周报：5G将是撬动科技行业加速发展的支点-20180610  【电新】邹玲玲、花秀宁（联系人）：新能源乘用车5月销量靓丽，新能源发电第七批补贴目录或将近期发布-20180611  【机械】王华君：周报：5月挖掘机销量增71%，坚定推荐工程机械龙头；昨天[Table_Industry] 证券研究报告 2018年06月11日 晨会聚焦- 地产债的中止发行影响几何 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 战略看好油服、半导体设备、机器人、军民融合-20180610  【地产】倪一琛、周子涵：行业周报：成交环比下降，板块超跌反弹-20180610  【计算机-东方财富(300059)】谢春生：券商准入门槛提升，流量优势更加明显-政策分析（2） 20180610  【传媒】康雅雯、夏洲桐（联系人）：微信生态圈风起，关注相关受益标的20180610  【医药】江琦、赵磊（联系人）：行业周报：医药行业具备长期成长性，龙头公司强者恒强20180610  【食品饮料】范劲松、龚小乐（联系人）：周报（第24周）：渠道动销势头良好，板块值得加大配置-20180610  【农林牧渔】陈奇、刁凯峰、陈露：周报：仔猪价格持续下跌，养猪股5月销量继续增加-20180610  【轻工】笃慧、蒋正山（联系人）、徐稚涵（联系人）：继续推荐工装受益龙头，关注消费升级标的-20180611  【军工】杨帆、 吴张爽（联系人）：行业周报：短期市场风险偏好回落，军工板块受到一定压制-20180610  【汽车】黄旭良、戴仕远（联系人）：行业周报：5月乘用车销量微增，关注自主品牌强者20180610  【环保】黄旭良、曾明（联系人）：打赢蓝天保卫战，重点区域强化督查正式启动-20180611  【新三板】付鐍方、张倩（联系人）：本周三板指数略微下跌，新增挂牌企业10家20180611 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 今日重点 ►【固收】齐晟：地产债的中止发行影响几何？从取消推迟发行说起——中泰证券信用品周报20180610 专题：地产债的中止发行影响几何？从取消推迟发行说起 政策收紧及融资成本上升是取消推迟发行的主要推手 我们以“取消及推迟发行/发行总额”来刻画取消推迟发行的情况，通过整理计算，我们发现14年至今，房地产行业共发生过3次集中取消推迟发行。 结合取消推迟发行期间的市场环境及结构来看，三次取消推迟发行的主要原因都是融资政策收紧或监管趋严导致的发行成本抬升。同时投资者的信用风险偏好抬升，尤其是中低等级债项的融资更加困难，迫于融资成本压力，发行人不得不选择取消或推迟发行，但实际上房地产企业的债券融资意愿一直较强。 融资渠道多元化，取消推迟发行造成的融资压力有限 由于发行人的债券融资意愿一直较强，取消推迟发行的集中爆发理应对行业的现金流造成干扰，但从筹资活动现金净流量的变化来看，这三次集中取消推迟发行并未给行业的外部筹资带来太多压力。 这主要是因为目前房地产开发资金来源仍然是以其他资金为主，占比接近50%，其次为占比为32%的自筹资金，而从自筹资金中的股权、债权、非标等融资方式的规模来看，2017年国内债券融资占各种融资规模的总和比例不超过20%，即国内债券融资对房地产开发资金来源的贡献可能不足6.4%，而最高年度债券取消推迟发行的比例为15.81%，即取消推迟发行对房地产企业的整体资金影响为1%，影响有限。 同时在前三次的集中取消推迟发行中，银行贷款、海外发债和非标融资及时地补充了企业资金来源，缓解了因债券取消推迟发行带来的融资缺口。 债券融资下滑，非标亦收紧，引发18年5月的债券中止担忧 但是近期的债券中止发行事件仍然掀起风波。龙湖、碧桂园、富力地产的债券项目先后进入中止发行状态，尽管债券项目的中止发行并非终止，与债券的取消发行也差异巨大。但5月份各等级地产债的超额利差都明显上行，这背后折射出市场对房地产企业融资压力的担忧。 为何这次的债券中止发行会引起市场担忧呢？我们认为最主要的原因还是市场对非标收缩的担忧。非标融资收缩，依靠银行贷款和海外发债容易带来行业的资金分配不均，小型房企的外部融资状况和短期偿债能力已经趋弱，导致市场担忧加剧。但是大型房企在获得信贷、发行海外债方面仍然能享受到更多便利，资金压力较小。结合目前行业超额利差全面走阔的情况来看，大型房企债项的利差可能存在一定收窄空间。 信用品一周回顾：交易情绪保持低迷，中低等级城投利差走阔 上周MLF续作，短端资金面宽松，信用债发行利率下行，净融资反弹为正。二级市场方面，信用债收益率依旧上行，尤其是低等级上行幅度较大。细分城投产业来看，上周城投债的利差走阔幅度明显大于产业，产业债的超额利差则以收窄为主，表现更好。整体看信用债的二级交易规模仍旧较低，市场情绪不高。 风险提示事件：政策超预期变动，超额利差计算方式由于样本采集问题可能与市场真实情况存在偏差 ►【计算机】谢春生：关于云计算的几点思考和认知20180610 思考1：中国和美国云计算的差异。差异1：云计算规模的差异。根据Gartner数据，2017年全球IT支出规模为3.46万亿美元，全球公有云支出规模0.26万亿美元。2017年中国IT支出规模为2.34万亿元，中国公有云计算支出规模为0.02万亿元。可见，中国IT支出占到全球总规模11%，而云计算规模仅为全球云计算规模的1.3%。差异2：云计算构成差异。根据CCID数据，2016年中国和全球云计算市场在IaaS、PaaS和SaaS三个细分领域的收入占比分别为：中国，IaaS：PaaS： 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 SaaS=44%：6%：50%；全球，IaaS：PaaS：SaaS=31%：11%：58%。差异3：对云计算认知的差异。过去在中国，云计算更多是与IDC和私有云联系在一起；而在美国，云计算已经普及，IT服务已经全面向云计算服务转移。差异4：云底层核心技术差异。美国云计算厂商在虚拟化技术、分布式计算、分布式数据库等云基础架构技术方面具备核心竞争力，国内公有云IaaS厂商正加快追赶。差异5：云产业链差异。美国具备完整云计算产业链。例如VMware、微软、红帽等虚拟化厂家，与相关服务器、网卡、存储等公司合作密切，产品上，体现的是完善的驱动支持。 思考2：中国云计算快速发展，从慢到快。过去，中国云计算产业发展较慢的原因包括：（1）企业客户在云化时担心数据的安全性和可控性；（2）云计算产品的稳定性以及对应用的支撑能力较弱；（3）云计算产业链不够完善，传统行业客户不具备向云迁移的能力。现在，中国云计算产业正加速发展，我们认为主要驱动因素包括：（1）企业互联网化成为企业云化的助推器。对于中国企业用户，公有云跨云迁移，以及如何保证企业级服务高可靠、高可用，如何确保云计算技术支撑未来新技术（IoT/AI）的业务升级能力，决定了企业级用户对公有云的接受速度。（2）云服务厂商支撑性能的完善。（3）企业上云的目的，已不是为了云化而云化，而是看到云化之后的数据驱动。 认知1：云计算的市场规模。我们认为，云计算市场规模不只是相关软硬件云化之后云服务本身的市场规模，其更大的市场来自于云化之后，企业对大数据服务的需求。即企业云化之后，将逐步从IT驱动转型DT驱动。而完成这一转变的前提和基础是，云计算在企业级市场的快速渗透。我们一个比较粗糙的判断为：从软件产品到云计算产品到大数据产品，每个对应的市场规模大概相差一个数量级，即云计算市场规模比软件产品市场规模多一个数量级，云化之后的大数据服务市场规模比云服务本身的规模大一个数量级。 认知2：软件公司云化逻辑。我们认为，软件公司云化逻辑和路径为：从工具型软件公司，到云计算平台型公司，再到云计算生态型公司。三者提供的产品服务不同，面对的市场空间也不同，相互之间的市场规模或将存在一个数量级的差距。而从工具型软件公司向云计算平台型公司转型的过程中，存在着从单一应用软件产品到多个应用软件产品（有的公司是先前经历了从平台型软件产品到应用型软件产品），然后基于已有高市占率和高用户获取量，向SaaS转型，通过拓展多SaaS云产品来搭建PaaS平台。 基于以上逻辑，我们推荐正在逐步向云计算转型的工具型软件公司，包括：用友网络、石基信息、广联达、恒生电子、泛微网络、长亮科技。 风险提示。云计算产业发展进程低于预期的风险；企业对云采购意愿低于预期的风险；软件企业云服务转型进程低于预期的风险。 ►【传媒】康雅雯、夏洲桐（联系人）：专题报告：守正出奇，微信流量变现正当时-20180611 流量红利期接近尾声，存量博弈愈演愈烈，微信小程序应运而生。我国移动互联网设备约11亿台，微信日活用户已超10亿，移动流量红利的天花板逐渐显现，市场进入存量博弈，即争夺用户使用时间。我们认为，移动互联网服务的本质为使人们的衣、食、住、行等需求更为便捷，因此在用户存量博弈时代，囊括各类APP主要功能的微信小程序应运而生。 微信依靠小程序及小游戏的用户粘性，进一步占领用户使用时间。（1）目前已经上线的小程序超过58万个，基本包含了用户使用频次较高的轻APP；（2）小程序中游戏和工具类占比较高。游戏类小程序主要以休闲小游戏和社交游戏为主，其数量在Top100小程序中占比43%，工具类小程序用户粘性较强，其数量在Top100小程序中占比32%。2017年小程序的MAU月均复合增速高达42%，我们预估2018年小程序MAU虽有所放缓，但依然有望突破8亿；其次，随着小程序月活用户数增长和小程序内容的不断完善，微信有望进一步分流新闻资讯、数字阅读、生活服务和手机游戏用户时长，我们估算2018年底微信每日人均使用时长有望突破90分钟，再创新高。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 晨会聚焦 移动广告市场持续高增长，腾讯有望通过微信再造一个移动互联网生态圈，并适度将微信流量和用户使用时间有效的转化成广告收入。2017年移动广告市场规模高达2650亿元，5年CAGR高达66.80%，移动广告的发展趋势毋庸置疑。我们定义微信广告生态为全场景、社交化的广告生态：（1）全场景：具有可满足移动网络用户所需的各种场景，同时小程序