华创债券利率周报：定向降准并不能为资金面保驾护航

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 债券研究 【债券周报】 定向降准并不能为资金面保驾护航——华创债券利率周报2018-01-28 投资要点 1. 利率债上周走势回顾：曲线快速陡峭化 本周处于经济数据真空期，资金面较为宽松，前半周央行净投放使得市场情绪好转，收益率有所下行。周四，央行净回笼幅度加大，中央财经领导小组主任在达沃斯经济论坛上发表讲话，对金融风险以及经济增长的表述催使市场情绪重新转弱，收益率小幅波动。同时，海外市场风起云涌，美元指数连续跌破90、89两大关口，创下近两年最差的单周表现。欧央行按兵不动但德拉吉新闻发布会比市场预期更加鹰派，抵消了部分资金面宽松对债市的利好。周五央行继续大幅净回笼，10年国开收益率重新转为上行。全周来看，在仅资金面宽松这一个利好条件的情况下，短端收益率下行幅度明显大于长端，收益率曲线继续陡峭化。 2. 利率债市场展望：定向降准并不能为资金面保驾护航 1）基本面：1月经济基本面仍然平稳，尚未出现明显回落信号 目前处于数据真空期，基本面增量信息并不多，从高频数据来看，1月经济基本面仍然平稳，并没有出现明显回落的信号。随着春节后开工旺季到来，钢价会得到强势支撑；水泥方面，全国降温，需求季节性下滑，水泥价格回落，预计随着春节临近，价格仍有小幅下滑，不过2月春节停窑检修开始，很大程度上会限制各地水泥价格下调幅度；油价方面，弱势美元支和减产执行继续支撑油价上行。综合看，1月经济基本面仍然平稳，尚未出现明显回落信号。 2）资金面：定向降准并不能为资金面保驾护航 首先，此次定向降准在春节前实施，对资金面的影响更多是体现为对冲春节前取现压力，以达到熨平节前资金面波动的政策意图，并没有放松流动性的意思；其次，本次定向降准规模不大，央行实施定向降准的同时，逐渐在公开市场回收流动性，实际释放的流动性已经在后半周净数收回，表明央行维持稳健中性货币政策，去杠杆思路延续。再次，今年定向降准的条件更加苛刻，此前定向降准几乎大部分银行均能够覆盖，但本次满足MPA考核是定向降准的前提，这就意味着不满足MP A考核的银行将不能享受定向降准，这些银行的准备金率将恢复至16%，相当于准备金率提高1.5%。同业负债等MPA考核指标更加严格，或有更多银行不能满足，这些银行将不能享受定向降准，流动性压力或将加大。在目前通胀、监管都不利于债市的背景下，流动性的边际收紧会对债市施加更大的压力。 3）政策面：三会齐发力，持续严监管 银监会方面， 25和26日，银监会召开全国银行业监督管理工作会议，总 证券分析师：周冠南 执业编号：S0360517090002 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 《转债迎开门红，18年打新收益将下降——华创债券类固收周报20180108》 2018-01-08 《监管“超级周”尚未结束—华创债券利率周报20180108》 2018-01-08 《2018年信用债需要警惕哪些风险？—华创债券信用周报20180110》 2018-01-10 《关注城投债估值和偿债压力变化—华创债券信用周报20180116》 2018-01-16 《内忧未平，外患再起—华创债券利率周报20180116》 2018-01-16 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券周报 2018年01月28日 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 结2017年工作，同时，会议部署2018年的工作重点，继续打好防控金融风险的攻坚战。提出了十大监管工作重点，其中对同业投资、金融乱象、高风险金融机构、房地产泡沫、政府债务等提出进一步监管要求，明确监管将继续对债市构成不利影响。证监会方面，26日发出重磅组合拳，不仅对2017年的稽查执法工作进行了总结和汇报，还对2018年的从严监管进行了工作部署。通报证券行业“自查自纠、规整规范”专项活动现场检查情况（对6家证券公司、3家基金公司及子公司做出了惩罚措施，并记录到诚信档案）；对2017年专项执法行动工作进展进行通报、对传播虚假信息进行了通报批评和严厉处罚以及对5宗案件作出行政处罚。2018年，检验监管将继续推进。保监会方面，26日保监会发布《保险资金运用管理办法》，通篇来看，本次修订对债券市场影响较大的便是禁止受托资金转委托和提供通道服务等行为，切实加强去嵌套、去杠杆和去通道工作，进一步对保险资金流入债市进行规定。 4）海外市场：经济数据强劲，货币政策趋紧 海外市场风起云涌，在美国财政部长力挺弱美元的情况下，美元指数连续跌破90、89两大关口，随后特朗普和他依次澄清，美元才重新站稳89，但是仍然创下近两年最差的单周表现。美国公布四季度GDP增速重磅数据，虽然不及市场预期，但是主要受库存投资以及外贸拖累，个人消费依然向好。欧洲方面，欧元区公布1月份制造业PMI，虽然小幅下滑，但是仍然处于近年来高位，经济增速依然强劲，欧央行上调经济和通胀预期，德拉吉发布会比市场预期更加鹰派，欧洲国家国债收益率大幅上行。日本方面，黑田东彦称通胀预期会很快达到目标，释放退出OE信号等等，海外因素将持续对国内债市构成不利影响，后续仍需警惕。 综上所述，基本面方面，从高频数据来看，1月经济基本面依然平稳，并未出现大幅下滑的趋势；资金面方面，一是公开市场到期量将继续加大；二是定向降准门槛提高，叠加在央行持续净回笼，并不能为资金面保驾护航；政策方面，三会周五齐发声，“监管年会”上对2018年监管大势进行定调，对重点工作进行部署，强监管将继续影响债市；海外方面，美元指数创下单周最大跌幅，利好大宗商品，对国内债市构成压力、美国经济数据稳中向好，核心PCE接近美联储目标，货币政策或将进一步收紧、欧央行上调经济和通胀预期、日本央行对通胀表示乐观，一丝考虑退出QE，海外市场对国内债市构成的压力不容忽视。因此，无论是国内基本面、资金面、政策面还是海外市场，均没有发生转向，资金面宽松引起的小修复或将结束。 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、利率债上周走势回顾：曲线快速陡峭化.......................................................................................................... 5 二、利率债市场展望：定向降准并不能为资金面保驾护航 .................................................................................... 5 1、基本面：1月经济基本面仍然平稳，尚未出现明显回落信号 .................................................................. 5 2、资金面：定向降准并不能为资金面保驾护航 .......................................................................................... 6 3、政策面：三会齐发力，持续严监管 ........................................................................................................ 7 4、海外市场：经济数据强劲，货币政策趋紧 ............................................................................................. 8 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 本周收益率短端下行幅度大于长端.......................................................................................................... 5 图表 2 收益率曲线进一步陡峭化........................................................................................................................ 5 图表 3 钢铁价格企稳 ......................................................................................................................................... 6 图表 4 原油价格继续上升 .................................................................................................................................. 6 图表 5 全国大部分路段受到雨雪天气影响.......................................................................................................... 6 图表 6 1月寿光蔬菜价格指数环比涨幅略超季节性 ............................................................................................ 6 图表 7 部分银行同业负债占比仍高 .................................................................................................................... 7 图表 8 2018年银监会十大工作重点 .................................................................................................................. 7 图表 9 私人消费对美国GDP的贡献继续增加 .................................................................................................... 9 图表 10 私人投资主要受存货拖累...................................................................................................................... 9 图表 11 欧央行上调经济增速和通胀预期 ........................................................................................................... 9 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 一、利率债上周走势回顾：曲线快速陡峭化 本周处于经济数据真空期，资金面较为宽松，前半周央行净投放使得市场情绪好转，收益率有所下行。