威派格（603956）深度研究报告

威派格基本面呈现"收入利润承压、订单与回款改善"的组合。2025年营收116,038.74万元（同比-6.42%），归母净利润-15,262.07万元；2026H1营收14,119.73万元，归母净利润-13,014.04万元，公司解释为长周期大额订单验收延后致收入确认延后。积极信号包括2026H1销售回款达营收3.4倍、减值损失同比减少约0.25亿元，2025年末在手订单约12.54亿元（含税），新签智慧水务类订单占比超50%。2026年7月完成收购安徽提曼51.02%股权切入PCB微型钻针赛道。

财务表现：公司连续亏损，但2026H1回款显著改善，销售回款达营收3.4倍，减值损失同比减少约0.25亿元。

业务结构与订单：智慧水务业务占比提升，2025年智慧水务业务收入2.71亿元，占主营业务收入23.43%，平台累计接入超200家供水企业，新签智慧水务类订单占比超50%、签单毛利率提升约5个百分点，合同预付款比例提高超20%。2025年末在手订单约12.54亿元（含税）。2026年7月完成收购安徽提曼51.02%股权，切入PCB微型钻针赛道，但公司披露其经营规模有限、对当年业绩影响较小。

竞争地位：行业层面，2025年中国智慧水利市场集中度低，CR3约10.25%、CR7约14.77%，充分竞争，威派格仅被列为长三角地区代表性企业之一。公司层面，智慧水务平台接入超200家供水企业，新签订单毛利率与预付款比例改善。但公司自评竞争力增强与营收下滑、连续亏损并存，缺乏独立第三方验证。

机构预测与评级：仅中邮证券2026年9月21日首次覆盖给予增持评级，按2027-2028年业绩对应PE分别为59.33、25.34倍，报告反映"主业静待回暖、收购安徽提曼开启第二成长曲线"的逻辑。

风险因素：应收账款规模较大，主要客户为地方政府或公用事业单位，验收结算节奏受地方财政状况影响，存在应收账款无法回收风险；毛利率风险包括技术成熟推广、市场竞争加剧、原材料及人工费用上升；政策风险包括智慧水务、智能制造政策落地不及预期。2026H1回款压力阶段性缓解，但地方财政依赖的结构性风险未消除。

政策与需求环境：新版《供水条例》2026年6月施行，要求供水单位采取管网更新改造、智能化管理以严格控制漏损，并要求新建及改造小区优先安装智能远程水表。'十五五'时期预计建设改造地下管网超70万公里、新增投资需求突破5万亿元。城市更新被确立为城市工作重要抓手，安徽'十五五'规划明确城市更新投资6000亿元、地下管网改造13000公里。但行业短期投资收缩与长期规划高增长并存。

估值：中邮证券按2027-2028年预测业绩对应PE分别为59.33、25.34倍，远期PE偏高，隐含较高业绩修复预期，安全边际存疑。

观点分歧与对比：共识包括收入端承压、长周期订单验收延后致收入确认延后、回款改善；分歧包括公司自评签单毛利率提升、竞争力持续增强与当期报表收入毛利率下滑并存，改善为新签订单口径而非报表口径，且属公司自述、缺乏独立验证；行业层面水价市场化改革是板块盈利与估值核心驱动，短期调价幅度有限、盈利仍承压。时间变化：关注点逐步转向回款与第二成长曲线。

关键风险与不确定性：应收账款回收风险、毛利率下降风险、业绩承压可能延续、第二成长曲线兑现风险、估值回落风险、'十五五'管网投资落地不确定性、合同负债具体数值、应收账款余额与账龄结构、前五大客户集中度、分产品毛利率明细均未披露、在手订单、签单毛利率提升、预付款比例提高等数据来自公司管理层陈述、仅一家机构覆盖、无跨机构盈利预测交叉验证、行业数据口径差异。