方盛制药在2025-09-30至2026-09-29回溯期内基本面由承压转为改善。2025年营收下降但逐季改善，2026H1营收9.58亿元（+14.80%）、归母净利润1.98亿元（+16.79%）、扣非净利润1.74亿元（+23.07%），Q2增速环比提升。增长主引擎为心脑血管用药（依折麦布片、血塞通分散片，+50.01%），中药创新药收入占比提升至12.76%。毛利率升至75.81%（+5.51pct），但销售费用率升至36.54%（+2.96pct），儿科、呼吸等品类收入下滑构成核心承压点。华泰、开源、中邮均维持买入评级；华泰目标价由16.64元下调至15.81元（2026-09-11），开源预测2026-28年归母净利3.68/4.43/5.33亿元、对应PE 13.1/10.9/9.0倍。政策面第四批中成药集采降幅温和、基药与医保目录向独家中成药倾斜。
业绩表现：2025年营收下降（受集采及医保政策、呼吸类收入下滑、子公司不再并表影响），但2025Q4营收4.93亿元（+14.81%）、扣非净利0.36亿元（+18.71%）呈改善趋势；2025年毛利率71.97%（+0.12pp）、净利率17.33%（+3.27pp）。2026H1营收9.58亿元（+14.80%）、归母净利1.98亿元（+16.79%）、扣非净利1.74亿元（+23.07%），经营现金流净额2.70亿元（+108.41%）；Q2营收4.95亿元（+18.94%）、归母净利1.09亿元（+34.93%），增速较Q1提升。毛利率75.81%（+5.51pct）。分歧：华泰称'核心业务承压'，中邮称'业绩增长亮眼'。口径说明：2025年报段落仅覆盖重要提示部分，全年收入利润绝对值主要依赖财信证券点评转述；扣非增速高于归母增速反映主业盈利质量改善。
核心产品与研发管线：公司已有三款中药创新药获批，养血祛风止痛颗粒纳入2025年国家医保目录；2025年中药创新药收入占比12.76%。管线方面，小儿荆杏成人适应症已递交NDA，健胃祛痛与蛭龙通络处于III期，香芩解热、紫英处于II期。化药端洛索洛芬钠凝胶贴膏、比索洛尔氨氯地平片、司来帕格片已获批；洛索洛芬钠凝胶贴膏2026Q3已实现小额销售。吲哚布芬片、比索洛尔氨氯地平片拟中选第12批国家集采。公司规划打造多个年销售额3-5亿元的产品矩阵，但明确提示不构成盈利预测或业绩承诺。分歧与缺口：血必净并非公司产品；单产品销售额绝对值未披露；调研纪要为公司自述口径，未经独立验证。
政策环境：第四批全国中成药集采开标，制度化、常态化、降幅温和；新版基药目录出台，多款独家中成药纳入；2026版医保目录中成药净增48种，独家品种占新增中成药约68%。公司层面，依折麦布片、藤黄健骨片等院内重点品种完成集采接续且价格基本稳定。开源证券指出部分企业通过渠道下沉推动心脑血管及骨骼肌肉用药放量、毛利率改善。分歧：行业整体2026H1多数中药企业承压，公司表现与行业分化；兴证医药判断板块进入向上拐点，开源指出部分企业仍处渠道调整期，复苏节奏判断不一。缺口：公司品种是否纳入新版基药/医保目录缺乏直接证据，政策红利向公司传导程度不确定。
竞争格局：开源证券将公司列为2026H1中药板块业绩积极表现代表，归因于渠道下沉推动心脑血管及骨骼肌肉系统用药放量、高毛利品类占比提升；公司调研纪要自述以中药创新药为主、化学药为辅，受益人口老龄化，心脑血管领域情况良好，并依托集采中标品种把握'三进'政策红利、与京东健康等深度合作布局电商。分歧：行业报告将线上竞争与渠道库存列为普遍压力，公司纪要对电商持积极表述，存在张力；公司自述的'一体两翼'战略优势未获第三方独立验证。缺口：儿童药/呼吸类中药细分市场的市占率、排名等量化竞争数据缺失，'差异化优势'假设无法量化验证；同业比较仅有以岭药业作为参照，无同品种直接竞争对比。香港方盛堂已获《中成药制造商牌照》并启动GMP认证，出海处于推进初期，尚无后续验证信息。
盈利预测与估值：华泰、开源、中邮均维持买入评级。开源预测2026-2028年归母净利3.68/4.43/5.33亿元，EPS 0.84/1.01/1.21元，对应PE 13.1/10.9/9.0倍；华泰预计2026-28年归母净利3.7/4.4/5.1亿元，两家预测高度接近。分歧：华泰目标价由16.64元下调至15.81元（2026-09-11发布），与维持买入并存，反映估值假设边际收紧；中邮报告摘录段落未含盈利预测数值与目标价，无法直接对比。华泰强调儿科收入下滑（2026H1约7000万元，-17%）为核心承压点，中邮侧重心脑血管+50.01%的增长驱动。口径提示：目标价与PE均为报告发布时点机构观点，基于当时股价，不代表当前估值或确定收益；'估值处于行业中等或偏上'的假设缺乏同业估值对比支持，开源PE隐含估值偏中等偏下。
主要风险：2026H1销售费用率36.54%（+2.96pct），儿科（-16.64%）、呼吸（-20.10%）、妇科（-21.57%）、抗感染（-35.75%）品类收入下滑。政策风险：第四批中成药集采降幅温和但集采常态化压力持续存在；吲哚布芬片、比索洛尔氨氯地平片尚未正式生产销售，拟中选为公示阶段。券商风险提示集中于政策变化、产品销售不及预期、管线研发不及预期。治理层面：2025年报声明不存在特别重大风险、不存在控股股东非经营性资金占用，审计意见为标准无保留。缺口：大股东质押、减持及商誉减值风险在段落证据中未出现；年报管理层讨论与分析中的具体风险清单未获取。
机构观点演变：评级维持、目标价小幅下调、预测维持。时间变化：2026年4月财信证券指出2025年营收下降但逐季改善；至2026年8-9月，华泰、开源、中邮确认2026H1收入利润双位数增长，基本面由承压转向改善。华泰9月1日维持盈利预测（2026-28年归母净利3.7/4.4/5.1亿元），9月11日维持买入但目标价由16.64元下调至15.81元，为回溯期内唯一明确的机构预测修正，边际变化主要来自儿科下滑。华泰预计儿科业务随呼吸道疾病秋冬高发季恢复全年增长，属机构预测而非事实。公司调研纪要显示新品兑现进度逐季推进：从'预计Q3销售'到'已实现小额销售'，集采接续稳定。分歧：公司自述'三季度核心产品销售稳健'与华泰强调儿科承压存在温差；公司3-5年阶梯式增长愿景与机构预测的量化路径存在差异。2026年9月23日后至研究截止日的信息未覆盖。
观点分歧与对比：共识：2026H1收入利润双增长且Q2增速环比提升，毛利率显著改善，心脑血管用药为最大增长引擎，多家机构维持买入且盈利预测接近。分歧：华泰称'核心业务承压'（儿科-17%）而中邮称'业绩增长亮眼'；华泰目标价由16.64元下调至15.81元与维持买入并存，中邮、开源未给目标价；华泰预计儿科秋冬恢复增长（预测），中邮仅陈述下滑事实。口径差异：开源PE基于2026-08-31股价、华泰目标价基于2026-09-11，时点不同不可直接比较；2025年全年数据主要依赖财信证券点评转述而非年报原文利润表。时间变化：2025年承压→2025Q4改善→2026H1双位数增长；销售费用率由2025年-4.99pp转为2026H1+2.96pct；新品由'预计销售'转为'已实现小额销售'。
关键风险与不确定性：中成药集采常态化下部分品种降价压力持续存在，吲哚布芬片、比索洛尔氨氯地平片尚未正式生产销售，拟中选结果为公示阶段；2026H1销售费用率同比上升2.96pct至36.54%，若市场拓展投入持续加大而收入不及预期，利润率承压；儿科、呼吸等品类收入下滑，下半年复苏仅为机构预测；公司前瞻规划（3-5亿元产品矩阵、阶梯式增长）明确提示不构成盈利预测或业绩承诺，兑现存在较大不确定性；研发管线周期长、投入大，NDA审批及III期品种进展存在不及预期风险；中药出海（香港方盛堂）处于GMP认证启动初期，尚无收入贡献验证；2025年年报段落仅覆盖重要提示部分，全年收入利润绝对值及完整利润表未从原文获取，主要依赖财信证券点评转述；华泰盈利预测段落存在截断，中邮报告摘录未含盈利预测与目标价数值；公司品种是否纳入2026版基药/医保目录缺乏直接段落证据，政策红利传导程度无法确认；大股东质押、减持及商誉减值风险在段落证据中未出现，无法证实或证伪；调研纪要均为公司自述口径，未经独立财务数据交叉验证；部分行业报告机构署名不完整、湘财报告为语音转写纪要；2026年9月23日后至研究截止日的信息未覆盖；段落截取可能遗漏完整上下文。
