供需缺口持续存在，价格处在上涨趋势当中

核心结论

• 天然铀下游最主要的应用场景为核能发电，目前长协价与现价均处于上升趋势中，且长协价高于现价，显示出定价机构对铀价的长期看好，有望带动相关企业的利润弹性。
• 从需求端来看：天然铀的需求端关注核电需求，中国政策指引核电装机快速发展，美国跨党派政策鼓励支持发展核电，AI相关用电成为核能发展的重要推动因素。
• 从供给端来看：天然铀矿的供给端高集中度，且与需求端存在地理错配的特点。同时由于历史原因导致的低铀价带来的勘探投入不足，导致一次供给与需求端存在持续的缺口，而二次供给与库存同样有限。根据中国铀业问询函回复数据，天然铀的需求与一次供给将存在缺口。
• 从价格反馈来看，目前长协价与现价均处于上升趋势中，且长协价高于现价，显示出定价机构对铀价的长期看好。
• 建议关注资源禀赋、产量成长性和海外权益布局较强的中国铀业、中广核矿业、中核国际，并关注项目投产、权益产量及长协价格变化。
• 风险提示：铀价大幅波动风险；产能投产不及预期风险；地缘政治风险；核安全事故风险；国际汇率波动风险等。

需求端分析

• 天然铀的需求端关注核电需求。截至2026年8月25日，全球核电反应堆可运行装机容量为404,125 Mwe，其中美国、中国、法国、日本总计占比63%，中国占比16%，美国占比24%。装机容量与天然铀的对应关系为1GWe装机≈每年167.5吨天然铀，因此全球核电需求天然铀量约为67691吨。
• 中国政策指引核电装机快速发展。根据《新型电力系统建设“十五五”规划》，到2030年核电运行装机容量达1.1亿千瓦左右。截至2026年8月25日，中国核电装机容量为0.64亿千瓦，对应天然铀用量从10720t增加到18425t。
• 美国跨党派政策鼓励支持发展核电。2025年5月23日，特朗普政府签署四项行政令，旨在到2050年将美国核电能力翻两番至400GWe的目标。同时，众议院和参议院通过了一项预算调节方案，维持了对核能的税收抵免政策。
• 美国AI相关用电成为核能发展的重要推动因素。根据美国能源部的报告，美国数据中心在2023年消耗了约176TWh电力，占全美总用电量的4.4%。预计到2028年，数据中心用电量将增至325–580TWh，占全美总用电量的6.7%–12%。
• 仅考虑计划投产反应堆，测算2030年新增天然铀需求。根据WNA官网，全球在建约80台、规划约120台反应堆。到2030年，新增装机63428MWe，对应新增天然铀需求约106242t。

供给端分析

• 天然铀矿的供给端高集中度。截至2024年，铀矿的储量前五国家分别为澳大利亚、哈萨克斯坦、加拿大、纳米比亚和俄罗斯，开采量前5的国家分别为哈萨克斯坦、加拿大、纳米比亚、澳大利亚和乌兹别克斯坦。前五家储量占比为68%，开采量占比为89%，呈现高集中度特点。
• 铀矿勘探需要时间，无法短期快速扩产。国际原子能机构（IAEA）指出，铀矿项目从发现到投产平均需15-20年。根据NEA数据，2015年-2020年铀矿勘投入呈现下降趋势。
• 一次供给的供需缺口短期无法弥补，二次供给与库存同样有限。根据核电装机量所需的天然铀与开采量的测算，天然铀的需求缺口依靠一次供给无法弥补，且将持续至未来几年时间。天然铀的二次供给来源主要有库存，核弹头，再循环铀和钚，贫化铀的浓缩。军用高浓铀的转化可以作为反应堆的需求来源，再循环铀和钚指的是乏燃料后处理，贫化铀浓缩后可以提供部分部分铀的供给，同样来源有限。

价格趋势

• 天然铀的价格分为长协价与现价两种，年初至今现价冲高回落后企稳向上，长协价格稳步上升且持续高于现货价，进一步表明产业中对铀价格长期景气的判断。

相关标的

• 中国铀业：国家铀矿资源开发的领军企业，境内外资源储备扎实，享有国内铀矿专营权，铀资源开发技术实力深厚，2025年上市。当前公司业务包括天然铀采冶、销售贸易及放射性共伴生矿产资源综合利用，主要产品包括天然铀（重铀酸盐、八氧化三铀）、氯化稀土、四钼酸铵。公司的经营模式为自产矿＋外购供应＋国际贸易。
• 中广核矿业：中国第一、全球第三大的核电集团中广核集团下属上市子公司之一，亦是中广核集团旗下海外铀资源开发的投、融资的平台。公司目前的主要经营模式为哈萨克斯坦矿山权益＋天然铀贸易。
• 中核国际：依托中核集团及附属公司在核能领域的优势，从事铀产品贸易业务的公司，并配合母集团的发展积极寻求铀资源项目。2026年公司与中国铀业签署协议，公司(i)担任中国铀业集团的独家供应商，提供从亚洲及非洲以外地区的卖家采购的天然铀产品；(ii)担任中国铀业集团的代理，在市场上采购天然铀产品，以满足中国铀业集团的不时需求；及(iii)担任独家授权分销商，销售及分销罗辛铀矿出产的铀产品，再转售予全球各地（中国除外）的第三方客户。

风险提示

• 铀价大幅波动风险：天然铀价格在供需紧张背景下可能出现大幅波动，如果波动巨大，可能对公司业绩造成影响；
• 产能投产不及预期风险：铀矿勘探周期长，产能投产具备一定不确定性，可能存在不及预期风险；
• 地缘政治风险：铀矿所在国家可能受到地缘冲突影响矿山开采活动；
• 核安全事故风险：核泄露等核电站安全事故的发生会对全球核电站建设产生较为明显的影响，切尔诺贝利、福岛核电站之后，全球核电装机出现明显减速或下滑，如再有严重核电站安全事故发生，可能对全球核电装机需求造成影响；
• 国际汇率波动风险：天然铀国际贸易业务易受汇率波动影响。