招商证券总量的视野电话会议纪要

一、AI总结内容 核心要点：

1. 宏观：住房公积金制度将向住房现金流管理平台转型，释放空间有限但具有结构性调节效果，新政将于9月20日实施，新增装修物业费提取、取消租房提取门槛等。
2. 策略：9月A股反弹节奏为先攻后守，上旬震荡上行，中下旬或震荡防御；推荐科技、资源品、出海方向，看好国产算力及厄尔尼诺相关的农业、电力、化工。
3. 债券：9月债市进入震荡偏弱阶段，需关注制造业PMI对政府债券供给冲击的影响，操作建议以震荡思维应对。
4. 银行：上半年上市银行营收修复、利润韧性，息差企稳，资产质量稳定但潜在风险积累，不同类型银行分化拉大，内生资本增长承压。
5. 港股红利：推荐恒生高股息率指数，当前模型对港股红利持中性偏空观点，建议半仓或空仓观望。
6. 基金：中国企业出海进入新范式，2025年出海股票池扩容至292家，筛选出16支主动基金布局出海方向。

二、音频原文（转写） 罗丹（宏观研究员）：本次汇报主题为“住房公积金还能释放多少空间”。认为此次修订并非将公积金余额转化为消费资金，而是推动制度向住房现金流管理平台转型。尽管整体释放空间有限，但具有结构性调节效果。公积金提取率上升，贷款发放强度下降，政策重心转向租房还贷和改善支出。新政将新增装修、物业费提取，取消租房提取门槛等，但整体增量有限。公积金制度功能正在从支持购房向管理住房现金流迁移，主要作用路径为降低融资成本、住房支出、短期流动性和资产价格预期。

李浩洋（策略联系首席）：9月A股反弹节奏为先攻后守，上旬震荡上行，中下旬或震荡防御。A股处于盈利驱动的上行第三阶段，科技和资源品为代表的业绩高增方向已完成验证。海外因素方面，美联储政策公信力修复可能为权益市场中期修复创造条件。关注非农和通胀数据对加息预期变化的影响。地缘冲突方面，关注中美元首会晤、美伊冲突缓和等。9月存在日历效应，长假前后市场可能呈现震荡和防御态势。科技方向存在催化，英伟达财报超预期，国产大模型发展迅速，建议关注国产算力机会。看好资源品和TMT板块，推荐出海相关品种。厄尔尼诺现象可能成为潜在刺激主线，建议关注农业、电力、化工相关品种。

顾周（债券研究员）：9月债市进入震荡偏弱阶段，需关注制造业PMI对政府债券供给冲击的影响。上周债市调整主要受交易盘止盈需求和监管传闻影响。9月份债市调整压力主要来自政策发力稳增长带来的政府债券供给增加，以及投资者入袋为安的需求。建议以震荡思维应对，关注经济恢复情况，观察制造业PMI数据。操作上不建议激进追涨，可适当布局长债。

马卫超（银行研究员）：上半年上市银行呈现“营收修复、利润韧性、规模收缩和息差企稳”的特征。净利息收入成为营收增长主要支撑，非息收入有所减弱。银行扩表速度有所回落，资产增长快于贷款增长。资产质量总体稳定，但关注率和逾期率上升，潜在风险仍在积累。不同类型银行分化拉大，国有行修复均衡，城商行高增长但边际动能分化，股份行盈利压力最大，农商行资产质量稳但收入结构波动大。银行内生资本增长承压，未来成长差异取决于资本使用效率、风险权重管理等因素。建议关注净息差企稳、净利息收入持续改善、逾期和关注指标无明显恶化、RWA增长能被留存收益覆盖的银行。

刘静恒（港股红利研究员）：港股红利指数分为全市场、港股通限定、增强类和主题红利四类，建议配置恒生高股息率指数和标普港股通低波红利等增强类红利指数。恒生高股息率指数估值偏高，需关注宏观环境和短期情绪变化。模型显示港股红利中性偏空，建议半仓或空仓观望。

基金（出海产业链主动基金）：中国企业出海进入新范式，从产品输出升级为品牌、技术、供应链和生态的综合性输出。出海股票池扩容至292家，覆盖制造出海、消费出海、科技出海、自建与资源出海、出海服务与贸易基础设施五个方向。筛选出16支长期布局出海的主动基金，多数围绕科技和制造方向布局，少数聚焦医药消费等领域。